Незалежно від того, досягається паритет купівельної спроможності коли-небудь чи ні, він є природною точкою відліку, постійним вектором курсових коливань.

2. Модель портфельного балансу валютних курсів.

Піонерами розвитку моделі портфельного балансу валютних курсів були Вільям Бранзон і Пеннті Коурі. Модель було модифіковано й розвинуто Морисом Обстфелдом, Гіртоном та Хендерсоном.

Модель портфельного балансу припускає, що вітчизняні та іноземні облігації не є субститутами (взаємозамінними товарами), чим суттєво відрізняється від монетарних моделей, за якими незалежно від валюти, в якій деноміновано облігації, вони вважаються рівнозначними як для вітчизняних, так і для іноземних інвесторів, а прибутки, очікувані по них, є тотожними.

Три основних типи операцій, використовуваних для впливу на обмінний курс:

1. Операції на відкритому ринку (Open market operations - ОМО), які передбачають обмін національних грошей на національні облігації, і навпаки.

2. Операції з іноземною валютою (Foreign exchange operations - FXO), які передбачають обмін національних грошей на іноземні облігації, і навпаки. Таке втручання до валютного ринку впливає на грошову пропозицію і має назву нестерилізованої валютної інтервенції.

3. Стерилізовані операції з іноземною валютою, тобто обмін національних облігацій на іноземні облігації і навпаки, за яких внутрішня грошова пропозиція залишається незмінною. Вони мають назву стерилізованих валютних інтервенцій. Стерилізовані операції з іноземною валютою за своєю сутністю є різницею між операціями на відкритому ринку та операціями з іноземною валютою.

Згідно з монетарними моделями, єдиними факторами, що впливають на валютний курс, визнаються відносні рівні грошового попиту та пропозиції незалежно від джерел утворення грошей. За цим підходом немає значення, у який спосіб досягаються цільові параметри грошової маси – через застосування операцій на відкритому ринку чи операцій з іноземною валютою, оскільки різниці між вітчизняними та іноземними облігаціями немає. В контексті монетарних моделей стерилізовані операції не впливають на валютний курс чи процентну ставку: будучи простим обміном вітчизняних та іноземних облігацій, які є досконалими замінниками, вони залишають грошову пропозицію незмінною.

Ключовою у розумінні відмінностей між монетарними моделями і моделлю портфельного балансу є концепція премії за ризик. Ця концепція ґрунтується на тому, що інвестори не вважають національні та іноземні облігації досконалими субститутами, а відтак і не сподіваються на одержання по них однакових прибутків. Наприклад, якщо інвестори вважають національні облігації ризикованішими порівняно з іноземними, то вони вимагатимуть більших очікуваних прибутків по національних облігаціях, ніж по іноземних. Цей очікуваний прибуток дістав назву "премії за ризик". Вона може бути отримана за умови дотримання трьох основних принципів.

1. Визначення різниці ступеня ризику щодо національних та іноземних облігацій. Сутність ризику активу полягає у невизначеності реального очікуваного прибутку. Або національні, або іноземні облігації розглядаються як ризикованіші. Якщо обидва види облігацій однаково ризиковані, то за умови абсолютної мобільності капіталу вони є субститутами.

2. Запобігання визначеному ризику. Принцип запобігання ризику полягає у тому, що інвестори ризикуватимуть лише за умови компенсації підвищеного ризику адек­ватним підвищенням ставки очікуваних прибутків.

3. Визначення відмінності між портфелем мінімізованого ризику і наявним інвестиційним портфелем. Відповідно до концепції різниці ризику по вітчизняних та іноземних облігаціях існує теоретичний портфель, відомий під назвою портфель мінімізованого ризику, який мінімізує ризики приватних економічних агентів. Однак кількість національних та іноземних облігацій у розпорядженні приватних агентів визначається урядами, які здійснюють їх випуск. Якщо портфель інвестора не є портфелем мінімізованого ризику, то агент вимагатиме компенсації у вигляді премії за ризик. Таким чином, якщо всі три принципи виконуються повністю, то умова непокритого процентного паритету не дотримується через наявність премії за ризик, яка є компенсацією, що її вимагають приватні інвестори, погоджуючись з ризиком, який перевищує мінімальний, тобто

r - внутрішня процентна ставка,

r* - іноземна процентна ставка,

Es - очікувана величина знецінення національної валюти, визначена кількістю національної валюти за одиницю іноземної,

RP - величина премії за ризик по вітчизняних облігаціях, яка може бути як додатною, так і від'ємною.

Наприклад, якщо національні облігації вважаються ризикованішими за іноземні, внутрішня процентна ставка дорівнює 12%, іноземна процентна ставка - 7%, очікуване знецінення національної валюти -3%, то премія за ризик по національній валюті становить 2%. Очікувана ставка прибутку по іноземних активах дорівнює 10% і складається з 7% ставки процента і 3% очікуваного подорожчання іноземної валюти.

Отже, ставка прибутку по іноземних активах є нижчою за 12% по національних облігаціях. 2% додатної премії за ризик по внутрішній валюті відповідає 2% від'ємного значення премії за ризик по іноземній валюті.

Розглянемо види ризиків, що спричинюють наявність премії за ризик. Ризики розподіляються на дві основні категорії: "валютні ризики" та "адміністративні ризики".

Валютні ризики виникають через те, що внутрішні та іноземні облігації деномінуються у різних валютах. Два види валютних ризиків: ризик інфляції та ризик обміну.

Ризик інфляції виникає через невизначеність темпів інфляції у внутрішній та зарубіжній економіці. Якщо ПКС дотримується постійно, то реальна ставка прибутку дорівнює різниці номінальної процентної ставки і очікуваного рівня інфляції (Ре). У разі невизначеності останнього враховуватиметься реальний прибуток по активу. Аналогічно, очікувана реальна ставка прибутку по іноземних облігаціях дорівнює різниці іноземної номінальної процентної ставки і очікуваного рівня інфляції за рубежем (Ре*). Якщо останній також є невизначеним, очікувана ставка прибутку буде дорівнювати реальній. Ризик володіння внутрішніми облігаціями можна вважати позитивною функцією коливань рівня інфляції всередині країни, а ризик володіння іноземними облігаціями - позитивною функцією коливань рівня інфляції за рубежем. Щобільшими є відносні коли­вання рівнів інфляції, тим ризикованішими вважаються облігації.

Ризик обміну. За теорією паритету купівельної спроможності, якщо ПКС дотримується постійно, єдиним валютним ризиком для міжнародного інвестора залишається ризик інфляції. Однак, як свідчить емпіричний досвід – теорія ПКС є некоректною щодо визначення валютного курсу у короткостроковому періоді. Тому при розрахунку реальної ставки очікуваного прибутку по внутрішніх чи іноземних облігаціях необхідно брати до уваги відхилення від ПКС.Очікувана реальна ставка прибутку по внутрішніх облігаціях дорівнює різниці номінальної процентної ставки та рівня інфляції. Очікувана ставка прибутку від володіння іноземними облігаціями дорівнює різниці іноземної процентної ставки та рівня інфляції за рубежем плюс очікуване відхилення обмінного курсу від ПКС. Для спрощення припустимо, що інфляція та внутрішня й іноземна процентні ставки однакові в обох країнах, а початкові обмінні курси відповідають ПКС. У цьому разі очікуване реальне знецінення валюти відповідно до ПКС означатиме певне очікуване подорожчання іноземної валюти і пов'язане з ним зростання очікуваного прибутку від володіння іноземними облігаціями. Відхилення від ПКС не впливають на очікувану реальну ставку прибутку по внутрішніх облігаціях.

Очікуване відхилення обмінного курсу від ПКС спричиняє ризик, притаманний іноземним облігаціям, - коливання відхилень від ПКС. Отже, коливання обмінних курсів, які призводять до відхилень від ПКС, утворюють ризик, властивий іноземному інвестуванню -"ризик обміну". Зміни валютних курсів, коли вони являють собою відхилення від ПКС, є лише причиною виникнення ризику обміну. У разі дотримання ПКС зміни курсів валют не утворюють ризику обміну. Таким чином, теоретично курсові коливання як такі не є коректним засобом виміру ризику обміну.

Адміністративні ризики зумовлюються відмінностями законодавчої бази та політичних режимів.

Вони важко піддаються економічному аналізові. Виокремлюють три основні види адміністративних ризиків: ризик валютного контролю, ризик дефолту, політичний ризик.

Ризик валютного контролю - вид ризику інвесторів, за якого реальна ставка прибутку по внутрішніх чи іноземних облігаціях може бути невизначеною через ризик запровадження оподаткування процентів протягом періоду володіння активами.

Ризик дефолту - вид ризику, зумовлений можливою відмовою урядів сплачувати проценти, а іноді й капітальні (основні) суми по власних облігаціях, деномінованих в іноземних валютах. Це стосується лише облігацій, деномінованих в іноземній валюті, оскільки по облігаціях, деномінованих у національній валюті, неможливо оголосити дефолт: уряд завжди може надрукувати потрібну кількість грошей, аби погасити облігації, випущені у власній валюті.

Політичний ризик - це поняття охоплює широкий спектр різноманітних випадків. В основному політичний ризик визначається загрозою втрати інвесторами частини або всієї інвестованої суми через зміни політичної ситуації у країні.

Модель портфельного балансу наголошує на ролі оцінки та уникнення ризику щодо визначення обмінного курсу. Якщо вітчизняні облігації вважаються ризикованішими за іноземні, то це може спричинити як підвищення внутрішньої процентної ставки, так і знецінення вітчизняної валюти. Більша ризикованість іноземних облігацій може призвести до подорожчання вітчизняної валюти і падіння внутрішньої процентної ставки. Зміни курсів валют часто можна пояснити за допомогою розглянутих ефектів та інтуїції. У монетарних моделях зазначені ефекти є відсутніми через припущення про досконалу взаємозамінюваність вітчизняних та іноземних облі­гацій.

Модель портфельного балансу недвозначно пояснює причини ризиків по вітчизняних та іноземних активах. Ризики можуть виникати через економічні та політичні причини. Стабілізація економічної політики справлятиме позитивний вплив на зниження ризиків, які виникли через нестабільність економіки. Щодо ризиків, обумовлених політичними причинами, то уряд, розробляючи відповідні заходи, повинен враховувати політичну ситуацію, Зниження передбачуваного ризику є важливим механізмом в обмеженні коливань обмінних курсів.