Бизнес-пирамиды


Семейные бизнес-группы и семейная система корпоративного управления

Во многих странах превалирует модель семейного капитализма с присущими ей формами корпоративного управления. Семейный капитализм во многом является полной противоположностью акционерного4. В качестве примера можно привести семейную бизнес-группу династии Валленбергов в Швеции, состоящую из компаний, которые представляют более 43% капитализации Стокгольмской биржи. Другими известными примерами являются бизнес-группы династии Бронфманов в Канаде, Оппен-геймеров в Южной Африке и группа Ли Кай Ши, контролирующая значительную часть экономики Тайваня.

Как правило, семейная холдинговая компания имеет структуру пирамиды. Миноритарные акционеры привлекаются для получения дополнительного капитала, если это необходимо семейной бизнес-группе, но они обычно не получают большинства голосов ни в одной из фирм. Хотя семья объединяет капитал с другими инвесторами и разделяет с ними риски, контроль над бизнесом полностью принадлежит ей.

Основными инструментами, с помощью которых устанавливается контроль над компаниями, входящими в семейную бизнес-группу, являются: пирамидальное строение группы, использование двойного класса акций и перекрестное владение акциями.

Пирамидальное строение бизнеса лежит в основе большинства семейных бизнес-групп (рис. 2).

Рис. 2. Пирамидальное построение бизнес-группы

Семья полностью контролирует фамильную фирму, которая, в свою очередь, контролирует компанию А, владея 51% ее акций. В фирме Б семья получает 25,5% прав на денежные потоки, но полностью контролирует ее деятельность через компанию А, владеющую 51% голосов фирмы Б. Через организацию Б семья осуществляет контроль над фирмой В, владея правами только на 12,75% ее прибыли. На каждом последующем уровне пирамиды доля семьи в правах на прибыли уменьшается наполовину, и на уровне фирмы Д на долю семьи приходится менее 4% прав на денежные потоки при сохранении полного контроля. Миноритарные акционеры бизнес-группы владеют более 96% акционерного капитала фирмы Д, но не имеют контроля над этой фирмой.

Пирамидальное строение бизнес-группы позволяет владельцам семейной фирмы контролировать ресурсы, гораздо более крупные, чем реальная собственность семьи. Например, каждая фирма в бизнес-пирамиде владеет реальными активами на $1 млн плюс 51% капитала двух компаний, находящихся на более низком уровне.

Компании на самом нижнем уровне владеют только реальными активами на $ 1 млн, тогда фирма на предыдущем уровне имеет стоимость $1 млн + 2 х О,51 х $1 млн = $2,02 млн. Фирмы на более высоких уровнях имеют активы стоимостью соответственно $3,06, $4,12, $5,20 и $6,31 млн. Всего в данной пирамиде 126 фирм, владеющих реальными активами на $126 млн. Однако для контроля всего холдинга семье необходимо иметь только 51% ($6,43 млн) акционерного капитала двух фирм самого высокого уровня.

В качестве примера можно привести крупнейшую в Канаде семейную бизнес-группу Hees-Edper Group. Группа состоит из шестнадцати уровней и более 300 компаний. На рис. 3 показана структура только одной, торонтской, ветви данной группы.

Рис. 3. Структура торонтской ветви крупнейшей семейной бизнес-группы Канады

Классы акций с различными правами голосования

Часто семейные бизнес-группы осуществляют контроль над компаниями путем эмиссии нескольких классов акций с неравными правами голосования. Как правило, для обращения на бирже размещаются акции с меньшим количеством голосов на акцию, а в собственности семейной группы остаются акции, дающие права на их большее число, — наиболее часто соответственно один и десять голосов на акцию.

Если оба класса акций дают право на один голос, то акции, принадлежащие семье, имеют специальные преимущества, например инсайдеры получают исключительное право выбирать большинство членов совета директоров. Двойные классы акций позволяют контролировать компании, не имея права собственности на мажоритарную долю денежных потоков корпорации. Приведем в качестве примера компанию Realia, входящую в семейную бизнес-группу Нордстромов (Швеция) (рис. 4). Все компании в группе имеют два класса акций. Акции класса А дают право на один голос, а акции класса B — на 0,1 голоса при одинаковой номинальной стоимости. Realia имеет 2 млн 461 тыс. акций класса А, благодаря чему располагает 5,8% акционерного капитала компании и 38,09% всех голосов, и 42 млн 922 тыс. акций класса B, которые дают право на 94,2% капитала и 61,91% голосов.

Рис. 4. Соотношение долей контроля и собственности (в скобках) при наличии двойного класса акций

 

 

 

Компания Realia имеет трех прямых акционеров: Columnа Fastingheter, Lingfield Investment и Ericsson Family. Columna владеет 1,933 млн акций класса А и 14,007 млн акций класса В, что ей дает 35% прав на денежные потоки и 48,1% голосов Realia.

Второй акционер имеет только 6,259 млн акций класса В, что составляет 13,7% прав на денежные потоки и 9% прав контроля (права голоса). Семья Эрикссонов располагает 1,5% прав собственности и 8,7% прав контроля над корпорацией.

Надо сказать, что двойные классы акций традиционно популярны среди семейных бизнес-групп Швеции и Южной Африки (династии Валленбер-гов и Оппенгеймеров). Структура бизнес-группы Валленбергов представлена на рис. 5.

Семейный траст вместе с афилированными компаниями контролирует 65% голосов и 43% акционерного капитала основной холдинговой компании Investor. В свою очередь Investor контролирует многочисленные производственные компании. Например, Investor владеет 94% голосов и 6% акционерного капитала в компании Electrolux, а также 39% голосов и 4% акционерного капитала в компании Ericsson Telefon.

Рис. 5. Структура семейной бизнес-группы Валленбергов (Швеция), 1996 г.

Часто для усиления контроля над корпорациями двойной класс акций комбинируется с пирамидальным построением бизнес-группы. В этом случае достигается более значительное разделение прав контроля и прав собственности. Рис. 6 иллюстрирует применение такой схемы контроля над компанией Unicem, входящей в крупнейшую в Италии семейную бизнес-группу Agnelli.

Рис. 6. Комбинация двойного класса акций и пирамидального строения группы. Соотношение долей контроля и собственности (в скобках) при наличии двойного класса акций

Компания Unicem имеет двух прямых акционеров: фирмы IFI и Ю1. В свою очередь, Ю1 контролируется IFI (напрямую и опосредовано через Carfin), a IFI контролируется Giovanni Agnelli&Co, которая находится в полной собственности семьи Agnelli.
В конечном счете, семье Agnelli принадлежит 47,6% прав контроля и 9,04% прав собственности на компанию Unicem.