3.2. Особенности функционирования международного рынка ценных бумаг
Рынок ценных бумаг занимает особое место в структуре современного международного инвестиционного рынка, что обусловлено, прежде всего, уникальными особенностями ценных бумаг как финансово-инвестиционных инструментов. Ведущей общей тенденцией развития международного финансового рынка является его секьюритизация, то есть опережающий рост операций с ценными бумагами по сравнению с операциями с традиционными «денежными» инструментами. Например, в 1990-е годы на облигационные займы приходится более 70% общего объема международных заимствований, тогда как в 1980-е годы - менее 60%.Общепринятого определения международного рынка ценных бумаг нет. Как правило, на этом рынке происходит торговля ценными бумагами между нерезидентами и торговля фондовыми ценностями, выраженными в других валютах, чем национальная. В широком смысле критерий «международности» определяется тем, перетекает капитал из одной страны в другую, или «пересекают» инвестиционные ресурсы национальные кордони.
Приведены характеристики по которым рынки могут быть признанными как мижнародни.
Международный рынок ценных бумаг начал формироваться в результате массового вывоза капитала прежде всего из стран, которым принадлежат основные транснациональные корпорации и банки. Формирования этого рынка было ускорено: современной научно-технической революцией, породившей проекты, реализация которых требовала использования капитала разных стран; развитием интеграционных процессов; определенной устойчивостью валютных курсов; использованием общих многонациональных валют; успехами в развитии банковского и биржевого дела. Международный рынок ценных бумаг является фактором, который ускоряет мировой процесс экономического роста, облегчают различным хозяйственным субъектам доступ к международному рынку свободных капиталив.
На международный рынок ценных бумаг имеют большое влияние национальные рынки. Степень влияния зависит от объема и развитости каждого из этих рынков. В мировой практике принято разделять национальные рынки на развитые и развивающиеся (emerging markets). В следующих таблицах (3.3, 3.4) приведены именно такое разделение. Для девяти крупнейших рынков указано (в скобках) их место в мировой класификации.
В табл. 3.5 приведены обобщенные показатели крупнейших фондовых рынков мира (по данным 1994 г.). Одним из важнейших показателей рынка является его капитализация.
Капитализация рынка - это показатель, который отражает рыночную стоимость всех компаний, входящих в листинг фондовых бирж (рыночная стоимость компании определяется как произведение курсовой стоимости акции на количество ее акций, находящихся в обращении).
Некоторые национальные рынки по традиции считаются рынками облигаций, некоторые - рынками акций. Примеры соотношения операций с акциями, облигациями и коммерческими бумагами на некоторых международных рынках приведены в табл. 3.6. Для оценки использованы данные о соотношении объема нетто-эмиссий этих видов ценных бумаг в 1989-1991рр.
Важным для анализа рынка ценных бумаг является разделение рынка на первичный и вторинний.
Первичным рынком ценных бумаг является экономическое пространство, ценная бумага проходит от своего эмитента до первого покупателя. Экономическим это пространство называется не только потому, что на нем действуют эмитент и инвестор, но и потому, что он рационально организованный, выполняет определенную экономическая задача и только в пределах этого пространства эмитент может получить необходимый ему капитал.
На первичном рынке любое лицо, имеющее необходимый для этого юридический статус, может получить заемный капитал путем выпуска своих облигаций (табл. 3.7) или акций (табл. 3.8).
Выпуска акций должна предшествовать публикация специального проспекта эмиссии (особой декларации), содержащий достоверную и полную информацию о характере деятельности эмитента - акционерного общества, его руководителей, капитал, доход, задолженность и другие показатели его финансового состояния. В большинстве стран государство осуществляет контроль за тем, чтобы проспекты эмиссии давали подробную информацию о состоянии дел акционерных обществ, которые выпускают ценные папери.
Вторичный рынок ценных бумаг - это экономическое пространство, в котором проходит обращение ценных бумаг после того как их продаст (непосредственно или через посредника) первый владелец, купивший эти бумаги у эмитента. Этот рынок может быть:
неорганизованным;
организованим.
Организованный рынок ценных бумаг может быть как биржевым, так и позабиржовим.
В большинстве стран на неорганизованном рынке обращается основная масса (около 85%) ценных бумаг, на организованном - относительно малая их часть (15%). Однако именно организованный рынок, где сосредоточены наиболее качественные ценные бумаги, определяет конъюнктуру и процесс развития фондового ринку.
Внебиржевой (неорганизованный) рынок характеризуется следующими особенностями:
большим количеством продавцов ценных бумаг
отсутствием единого курса на одинаковые ценные бумаги (вопрос о курсе ценной бумаги решается в ходе переговоров между его продавцом и покупателем)
торговля ценными бумагами происходит в разных местах и в разное время;
не существует единого центра, который организует эту торговлю и отрабатывает ее методологию. Торговля происходит как в соответствии с действующим законодательством, так и с нарушением його.
Далее рассмотрим некоторые особенности функционирования наиболее важных международных и национальных рынков ценных бумаг. На рынках облигаций правительство, банк или корпорация могут увеличить свои денежные ресурсы. Национальный рынок, еврорынок и иностранный рынок облигаций отличаются валютой, местонахождению валюты, местонахождению заемщика и технологии эмиссии:
национальные облигации выпускаются в местной валюте. Заемщиками является андеррайтинг синдикаты и инвесторы, находящиеся внутри этой же страны;
европейские облигации (евробонды) выпускаются не в той стране, в валюте которой они были определены. Распространяются эти облигации через международные синдикаты;
иностранные облигации выпускаются в национальной валюте через местные синдикаты, но для иностранных позичальникив.
Формирование рынка еврооблигаций связано с финансовыми действиями США, которые после окончания Второй мировой войны для обеспечения восстановления западноевропейских стран начали оказывать им финансовую поддержку путем размещения своего капитала на их национальных рынках облигаций. Эти эмиссии, известные как «yankee»-облигации, в то время управлялись только инвестиционными банками США, которые осуществляли андеррайтинг через американские синдикаты. Наибольшая часть таких эмиссий (для государственных европейских эмиссий до 90%) была размещена вне США. Их привлекательность для инвесторов заключалась в неизменном качестве, освобождении от налогов (в отличие от национальных акций или облигаций США) и их номинирования в доларах.
Так была основана структура европейского рынка облигаций. Другим фактором развития рынка евробондов стал налоговый закон США (Иnterest Equalиzatиon Tax) 1964 г., уравновешивал налоговую политику в отношении национальных и иностранных ценных бумаг. По этому закону покупка резидендамы США иностранных облигаций (за исключением облигаций Канады, Мексики и Финляндии) потеряла свои переваги.
В 1965 г. в США принят закон (Voluntary Restraиnt Programee), который способствовал притоку капитала в США. Это позволило хорошо известным американским корпорациям вернуться к рынку евробондов, к финансированию инвестиций за пределами США.
К 1984 г. еврорынок развивался под влиянием различных изменений в налоговых законодательствах стран-участниц этого рынка. Ликвидация налогов, распространялись на иностранных инвесторов, которые владели национальными ценными бумагами в таких странах, как США, Германия и Великобритания, увеличила объем еврорынке вдвое. Сейчас еврорынок быстро развивается в направлении либеризация и дерегулювання.
Характеризуя валютную структуру еврорынке, следует отметить, что евробонды выпускаются в широком спектре валют, включая доллар США, немецкую марку, фунт стерлингов, другие европейские валюты-лидеры, а также ЭКЮ, Йену, канадский доллар и ин.
Первые евробонды в йенах были выпущены в 1979 г. К марту 1979 заемщиками могли быть только такие международные организации, как Всемирный Банк. Позже ограничения были ослаблены, это позволило осуществить выпуски облигаций в евространы государственным организациям, но в основном тем, которые уже осуществили крайней мере три выпуска облигаций Samuraи (см. ниже) и получили рейтинг «ААА». Изменение законодательства в 1984 г. дала возможность расшириться группе эмитентов евробондов, сейчас к ним относятся, кроме государственных организаций, также корпорации, среди которых определенное количество и японских. Сегодня по своему объему рынок евробондов в йенах занимает четвертое место среди рынков еврооблигаций.
В мае 1985 активность рынка облигаций, номинированных в немецких марках, ограничивалась выпуском лишь конвертируемых облигаций с фиксированным процентом. Затем рынок было дерегулирован, что позволило осуществлять также эмиссии нот с плавающим процентом, варрантов и безкупонних облигаций.
Рынок облигаций, номинированных в ЭКЮ, создан в 1981 г. Он привлекает эмитентов и инвесторов из-за возможности диверсификации их риска дохода и валютного риска. Традиционно на этом рынке преобладали межнациональные организации и инвесторы из стран Бенилюкса. Сегодня этот рынок расширяется за счет государственных организаций, банков и, особенно, корпораций многих краин.
Евробонды выпускаются межнациональными организациями, правительствами, правительственными организациями, банками и корпорациями частного сектора. Главным критерием, которому должны соответствовать эмитенты евробондов - это высокий кредитный рейтинг. За некоторыми исключениями, рынок евробондов ограничен эмитентами, которые должны оцениваться рейтинговыми агентствами США с оценкой не ниже ВВВ (см. ниже).
Сегодня несколько национальных рынков облигаций наиболее влияют на масштабы, структуру и динамику функционирования международного инвестиционного рынка. Это рынки Японии, Швейцарии, Великобритании, Германии и США.
Рынок облигаций Японии можно разделить на три части: долгосрочный / среднесрочный, краткосрочный и облигаций Samuraи. Выпуск и торговля облигациями контролируется Министерством финансив.
Характеризуя рынок долгосрочных / cередньострокових облигаций, отметим, что ему присуща разнообразие государственных облигаций и корпоративных, выпущенных через посредство национальных и иностранных организаций:
открытые правительственные облигации (publиc government bonds). Это облигации, которые выпущены сроком на 5-10 и 20 лет при посредничестве правительства через синдикаты, состоящие из финансовых институтов и инвестиционных компаний. Эти облигации широко распространяются среди институциональных и частных инвесторов Японии и всего мира
облигации правительственных органов (government agency bonds). Эти облигации выпускаются посредством правительственных корпораций и иногда гарантируются правительством. Эмитентами являются такие корпорации, как Japan Natиonal Raиlways, Nиppon Telegraph and Telephone Publиc Corporatиon и Japan Housиng Corporation. Срок погашения - от 7-ми до 10-ти лет
муниципальные облигации (munиcиpal bonds). Облигации выпускаются местными органами самоуправления. Срок погашения от 7-ми до 10-ти лет
финансовые долговые обязательства (Financial debentures). Это долговые обязательства, выпущенные посредством кооперативных банков, банков долгосрочных кредитов и the Bank of Tokyo Ltd. Они выпускаются ежемесячно и могут быть однолетними без купонов, а также трех или пятилетним с купонами;
корпоративные облигации (corporate bonds). Эти облигации выпускаются корпорациями, энергетическими компаниями и другими организациями, такими как the Japan Broadcastиng Authorиty и Teиto Rapиd Transmиt Authorиty. Такие облигации выпускаются сроком от 6-ти до 15-ти рокив.
Краткосрочный рынок облигаций состоит из ценных бумаг с переменным и постоянным процентом дохода:
ценные бумаги Gensakи. Японский рынок Gensakи состоит из рынка, на котором средне-и долгосрочные долговые ценные бумаги продаются с соглашением о перепродаже, которая определяет дату и цену их обязательного перепродажи. Обратная операция - покупка ценных бумаг для их обязательной перепродажи - называется «обратной Gensakи». Этот рынок открыт для иностранцев в 1979 г;
депозитные сертификаты. Выпускаются на срок от 3-х до 6-ти месяцев с купонами.
Облигации Samuraи выпускаются для японского рынка в иенна на срок от 3-х до 20-ти лет с полугодовыми купонами. Эмитенты - иностранные позичальними.
Ценные бумаги, номинированные в швейцарских франках, чрезвычайно привлекательны для иностранных инвесторов из-за относительную устойчивость этой валюты. Прибыли по ним, конечно, низкие, но это реальные доходы с учетом инфляции. В свое время, когда швейцарский франк очень выгодно отличался от других валют, Швейцарский Национальный банк ввел ограничения на покупку швейцарских ценных бумаг инвесторам, которые находились за пределами Швейцарии. Сейчас на этом рынке не существует практически никаких обмежень.
Основными категориями ценных бумаг в швейцарских франках являются «Schweиzeroblиgatиonen» и «Kassenoblиgatиonen». Первые - это национальные облигации со сроком погашения от 8-ми до 15-ти лет, они выпускаются посредством государственных, корпоративных, финансовых и нефинансовых институтов Швейцарии. Вторые - это среднесрочные ноты, которые выпускают национальные банки со сроком погашения от 3-х до 8-ми рокив.
Рынок иностранных ценных бумаг в Швейцарии состоит из открытых выпусков облигаций со сроком погашения от 8-ми до 15-ти лет и выпусков нот со сроком погашения от 18-ти месяцев до 8-ми рокив.
Национальный рынок ценных бумаг Великобритании в основном состоит из:
денежного рынка: дисконтированные векселя и оборотные депозитные сертификаты;
государственных ценных бумаг («Gиlts»)
облигаций местных органов власти;
иностранных облигаций (Bulldog-облигации).
Существует также рынок корпоративных облигаций (он не является основным источником финансирования корпоративного сектора Великобритании). Сегодня он в основном представлен долговыми обязательствами, и незащищенными займам банков.
Наиболее важными представителями денежного рынка является дисконтированные векселя. Это векселя Казначейства Великобритании (срок погашения обычно 91 день) и переводные коммерческие векселя (срок погашения через 90 или 180 дней). Оба вида векселей выпускаются с дисконтом.
Банки Великобритании выпускают также депозитные сертификаты в стерлингов со сроком погашения от трех месяцев до пяти рокив.
Gиlt-рынок является наибольшим среди всех стерлинговых рынков. Он чрезвычайно ликвидный и предоставляет различные сроки погашения. Выпуски могут быть как со сроками погашения от одного дня до пяти лет, так и бессрочными, например военная ссуда, выпущенная во время Второй Мировой войны. Руководство всеми выпусками осуществляет The Bank of England.
Местные органы власти выпускают облигации с фиксированным процентом сроком погашения в основном от 5 лет (иногда с меньшим сроком). Кроме того, они начали выпуск ценных бумаг с плавающим процентом и полугодичной выплатой прибутку.
Пока не заявил о себе иностранный рынок облигаций в США, то есть пока стерлинг был основной валютой сбережения, в Великобритании существовал высокоразвитый рынок иностранных облигаций. Эмиссии осуществлялись в основном иностранными правительствами и их агентствами. Некоторое количество этих выпусков все еще котируется на Лондонской фондовой бирже. The Bank of England дает разрешение иностранным правительствам и корпорациям на выпуск Bulldog-облигаций по их запросам. Срок погашения этих облигаций от пяти до сорока рокив.
Национальный рынок облигаций Германии состоит из сектора общественных облигаций, облигаций банков, Schudscheиne и корпоративных облигаций. Последняя категория очень невелика, так как немецкие корпорации традиционно занимают средства в банках, а не через рынок облигаций. Рынок иностранных облигаций трактуется как часть еврорынке. The Deutsch Bundesbank не делает разницы между евробондам и любым выпуском облигаций в немецких марках, который был проведен международной группой банков (андеррайтинг). Иностранные инвесторы могут покупать государственные и банковские облигации только на вторичном рынке. Срок погашения некоторых долгосрочных облигаций прошлых выпусков сорока лет. Сейчас срок погашения достигает максимум 10-12 рокив.
Выпуски облигаций правительственных организаций (Федерального правительства и его агентств, таких как Федеральные дороги, Федеральная почта, Немецкие земли и города) осуществляются через фиксированные синдикаты, состоящие из всех основных немецких банков. Выпуски облигаций федерального правительства, Железных дорог и Почтовой службы выполняются через Bundesbank.
Дополнительно долгосрочным облигациям общественные организации выпускают ноты со сроком погашения от 2-х до 5-ти лет. Правительство выпускает еще и шести-и семилетние сберегательные облигации, которые через год могут погашаться в любое время номиналу с выплатой накопленных видсоткив.
На краткосрочном рынке правительство выпускает дисконтированные ноты и финансовые ноты со сроком жизни до двух лет. Основные из них:
Это:
| 3.1. Международный инвестиционный рынок и его конъюнктура | ТЕМА 4. РЕГУЛИРОВАНИЕ МЕЖДУНАРОДНОЙ ИНВЕСТИЦИОННОЙ ДЕЯТЕЛЬНОСТИ |