Защита прав миноритарных акционеров при слияниях и поглощениях в российском и зарубежном законодательстве (Окончание)

ЗАЩИТА ПРАВ МИНОРИТАРНЫХ АКЦИОНЕРОВ ПРИ СЛИЯНИЯХ И ПОГЛОЩЕНИЯХ В РОССИЙСКОМ И ЗАРУБЕЖНОМ ЗАКОНОДАТЕЛЬСТВЕ

И. В. ГЕТЬМАН-ПАВЛОВА, И. Н. ЛЕВИНСКАЯ

(Окончание. Начало см. "Безопасность бизнеса", 2010, N 3)

Гетьман-Павлова И. В., кандидат юридических наук, доцент кафедры международного частного права Государственного университета - Высшая школа экономики.

Левинская И. Н., студентка факультета права Государственного университета - Высшая школа экономики.

Французская модель. В мае 2006 г. вступил в силу Закон о поглощениях, принятый в процессе имплементации Директивы ЕС о поглощениях <1>. Одновременно были внесены необходимые изменения в подзаконные акты, изданные регулирующим органом рынка ценных бумаг Франции (Autorite des marches financiers - АМФ). Французское корпоративное право предоставляет акционерным обществам практически неограниченную власть, а права миноритарных акционеров защищаются недостаточно эффективно. Защита миноритариев осуществляется на основе специальных положений устава компании (например, ограничивающих количество голосов, принадлежащих одному акционеру, или, напротив, предоставляющих право двойного голоса). Французские компании могут предусмотреть в уставе, что акционерам, владеющим именными акциями в течение более двух лет, может быть предоставлено право двойного голоса. Защите миноритариев служат и специальные соглашения по различным вопросам (например, соглашение, устанавливающее обязанность мажоритарных акционеров приобрести акции, принадлежащие миноритариям, по требованию последних в определенных случаях: недостаточная прибыль, изменение структуры акционерного капитала) <2>. -------------------------------- <1> См.: Update on implementation of the Takeover Directive in France. URL: www. freshfields. com/ publications/ pdfs/ 2006/ 14849.pdf. Перевод - В. Н. Липовцев. <2> См.: Романова Ю. В. Защита прав миноритарных акционеров по российскому и зарубежному гражданскому праву // Юрист. 2004. N 8.

Французское корпоративное право предусматривает возможность выдачи варрантов акционеров. Варранты могут быть выпущены советом директоров компании-мишени во время действия предложения с согласия акционеров. Выпуск варрантов акционеров признается французским правом, если такие варранты не имеют целью срыв поглощения, но гарантируют, что оференту придется вступить в переговоры с советом директоров компании-мишени. Это, в свою очередь, должно привести к увеличению цены поглощения. Варранты должны быть выпущены бесплатно, права по ним могут быть исполнены на особых условиях (например, с дисконтом), но они не могут устанавливать различные условия для разных оферентов. Нет необходимости делать варранты свободно обращаемыми, либо размещать их на бирже. Владельцами варрантов акционеров должны являться все акционеры компании. Дата, на которую составляется реестр акционеров, имеющих право на получение варрантов, не может быть позже даты завершения периода предложения (т. е. публикации результатов оферты). Варранты могут быть выпущены как во время действия оферты, так и после закрытия предложения, но в любом случае требуется разрешение АМФ. Цель выпуска варрантов после окончания предложения - снижение стоимости выкупленных оферентом акций, число которых увеличивается вследствие осуществления акционерами прав по своим варрантам. Компания-мишень должна раскрыть свое намерение выпустить варранты до завершения предложения, чтобы оферент смог решить, отзывать ли ему свое предложение. Кроме права отозвать предложение, оференту разрешено изменять условия оферты во время действия предложения для нейтрализации эффекта выпуска варрантов. Выпуск варрантов акционеров был предпринят компанией Aventis в качестве одной из защитных мер против недружественного поглощения со стороны компании Sanofi. В процессе поглощения АМФ запретил принимать меры по выдаче варрантов, хотя этот защитный механизм получил одобрение акционеров Aventis. Эти меры были признаны АМФ как не соответствующие действующим регламентам. При прохождении проекта Закона о поглощениях в Сенате были даны разъяснения относительно легитимности выдачи ценных бумаг, привязанных к акциям, "белому рыцарю" ("варрант белого рыцаря" <3>). Выпуск варрантов в пользу отдельной категории инвесторов должен быть одобрен акционерами до направления предложения в адрес компании. Совет директоров компании-мишени получает право по своему усмотрению выпустить варранты в пользу одного или нескольких инвесторов, определенных акционерами. Условия выпуска и варрантов акционеров, и "варрантов белого рыцаря" должны согласовываться директорами и акционерами компании, при этом любые варранты выпускаются на безвозмездной основе. Во французской доктрине отмечается, что на сегодняшний день отсутствует твердая правовая основа, подтверждающая законность применения "варрантов белого рыцаря". Уровень правовой неопределенности в отношении "варрантов белого рыцаря" значительно выше, чем в отношении варрантов акционеров <4>. -------------------------------- <3> Белый рыцарь - "дружественный" потенциальный покупатель акционерной компании. Поиск белого рыцаря и продажа ему компании являются средством борьбы руководства компании против враждебного поглощения. URL: http:// www. finam. ru/ dictionary/ wordf00AFA/ default. asp? n=7. <4> См.: Update on implementation of the Takeover Directive in France.

Французский Закон о поглощениях установил процедуру, регламентирующую право на принудительный выкуп. Механизм обязательного предложения включается при наличии у лица 33,3% голосующих акций компании (1/3 контрольного пакета). Выкуп может быть осуществлен в течение трех месяцев после закрытия предложения по его цене, если оферент владеет более чем 95% капитала и прав голоса в компании. Не требуется, чтобы оферент получил такое количество акций компании именно в результате проведенного предложения. Цена обязательного предложения не должна быть ниже максимальной цены, уплаченной оферентом за акции компании-мишени в течение 12 месяцев до направления предложения. Плата за акции, приобретенные в рамках обязательного предложения, не обязательно должна быть денежной. Оферент вправе объявить принудительный выкуп в течение трех месяцев со дня закрытия оферты по цене этой оферты. Принудительный выкуп может касаться не только акций, но и финансовых инструментов, связанных с акциями. В полномочия АМФ входит одобрение положений публичных предложений, в том числе предложенной цены акций, анализ которой происходит на основе многофакторной методологии определения стоимости. Американская модель. Регулирование процессов M&A в правовой системе США возможно как на федеральном уровне, так и на уровне отдельных штатов. Регулирование на федеральном уровне является обязательным для применения на всей территории страны. Механизм перераспределения корпоративного контроля был законодательно закреплен в 1968 г. в Законе Уильямсона <5>, положившего начало специальному регулированию подобной процедуры. Предшественниками этого Закона являются Закон о ценных бумагах 1933 г. и Закон о торговле ценными бумагами 1934 г. (The Securities Act of 1933 <6> и The Securities Exchange Act of 1934 - Закон Гласа - Сигала <7>). В соответствии с Законом 1934 г. была создана Комиссия по ценным бумагам и биржам (Securities and Exchange Commission - SEC). В 1988 г. был принят специальный Закон о наказании за инсайдерскую торговлю и мошенничество в области ценных бумаг <8>. В 2002 г. был принят Закон Сарбэйнса - Оксли об ужесточении требований к финансовой отчетности и аудиту публичных компаний (US Sarbanes - Oxley Act - SOX) <9>. Акт Сарбейнса - Оксли стал наиболее широким законодательным актом о ценных бумагах, принятым в США за последние 70 лет. Он основан на самом масштабном после Закона Гласа - Сигала пересмотре регулирующей системы американских рынков капитала. Основное содержание SOX - компании обязаны детально протоколировать все свои бизнес-процессы и оперативную деятельность <10>. В соответствии с этим Законом создан Кодекс корпоративного поведения - набор стандартов, предназначенных для противодействия злоупотреблениям и продвижения принципов честного ведения бизнеса. Основная идея законодательства США - максимальное невмешательство государства в процесс оборота ценных бумаг, базирующееся на принципе "предоставления информации". Если корпорации будут предоставлять акционерам подробную и достоверную информацию о деятельности фирмы, то это автоматически приведет к исчезновению всех пороков рынка ценных бумаг. Истинную ценность акций и облигаций можно будет легко определить, и махинации с ними станут невозможными <11>. -------------------------------- <5> См.: Act of July 29, 1968, Pub. L. No. 90 - 439, 82 Stat. 454 (codified at 15 U. S.C. § 78m(d)-(e), n(d)-(f)). <6> См.: The Securities Act of 1933, 48 Stat. 74 (May 27, 1933). URL: www. law. uc. edu/ CCL/ 33Act. <7> См.: The Securities Exchange Act of 1934, 48 Stat. 881 (June 6, 1934). URL: www. law. uc. edu/ CCL/ 34Act. <8> URL: http:// finance. eolia. ru/ 0664820390; http:// finance. eolia. ru/ 0664820390/ 7255643714. <9> См.: Sarbanes-Oxley Act dated 13 July 2002. Public Company Accounting Reform and Investor Protection Act of 2002 // Pub. L. 107 - 204. 116 Stat. 745. <10> URL: http:// www. msfo-mag. ru/ article/ 2219.php. <11> URL: http:/ www. uniter. com. by; http:/ www. tse. or. jp.

США заимствовали английскую модель обязательного предложения, основу которой составляет механизм саморегулирования. Как правило, американские юристы используют иное наименование - тендерное предложение (tender offer), т. е. предложение о приобретении акций, адресованное всем акционерам корпорации. Кстати, этот механизм перераспределения корпоративного контроля был известен американскому обороту задолго до его законодательного закрепления в Законе Уильямсона 1968 г. Для федерального подхода к нормированию поглощений характерно, что во главу угла ставится не обязанность лица, поглощающего компанию, предложить другим акционерам продать их акции, а установление обязанностей по раскрытию информации. Например, предусматривается обязанность по раскрытию информации о каждом приобретении пакета акций, превышающем 5% от размещенных акций <12>. Обязанность по раскрытию информации возложена как на лицо, намеревающееся приобрести акции поглощаемой компании, так и на совет директоров этой компании. Кроме того в отличие от европейской модели менеджмент компании-мишени наделяется очень широкими полномочиями по противодействию поглощению. -------------------------------- <12> См.: DeMott D. Comparative Dimensions of Takeover Regulation // 65 wash. U. L.Q. 69, 84 - 8. 1987.

Поскольку фондовый рынок в США является высокоразвитым, постольку подобная модель позволяет акционерам практически всегда продать их акции по цене, как минимум равной или большей (с публичным объявлением о предстоящем поглощении цена акций компании-мишени поднимается), чем та, которая объявлена при поглощении. В отечественной литературе высказывается мнение, что американская модель предоставляет акционерам только минимум статутных гарантий защиты их прав и законных интересов в части возвратности средств, вложенных в акции компании, ставшей объектом поглощения <13>. -------------------------------- <13> См.: Степанов Д. И. Поглощение, осуществляемое путем приобретения крупного пакета акций, и вытеснение миноритарных акционеров // Хозяйство и право. 2006. N 5.

В определенных случаях поглотитель может вынудить миноритариев продать их акции. Возмещение стоимости акций должно быть "справедливым", при этом миноритарии "вытесняются" из корпорации. Это допустимо в случае слияния, если договор о слиянии утвержден необходимым количеством акционеров (даже при наличии возражений со стороны миноритариев). Договор должен быть утвержден в надлежащем порядке; со стороны заинтересованных акционеров не должны иметь места мошенничество, обман или нарушение прав. В данной ситуации миноритарии обязаны продать свои акции за вознаграждение, обусловленное в договоре. В случае отсутствия предложения о выкупе вопрос о слиянии решается голосованием акционеров. Если за слияние проголосовало необходимое большинство акционеров, то оставшихся в меньшинстве можно заставить продать свои акции в ходе слияния. В отдельных случаях миноритарий, голосовавший против и реализовавший свое право на оценку, имеет возможность получить иное вознаграждение за свои акции <14>. -------------------------------- <14> URL: http:// stocks. petrovichweb. ru/ papers/ art1.php.

Мажоритарный акционер несет установленные в законе фидуциарные обязанности перед миноритариями. В частности, он должен считаться с мнением меньшинства и учитывать его интересы. При слиянии "по сокращенной форме" (материнская корпорация имеет в собственности минимум 90% акций дочерней корпорации) утверждение акционеров не требуется <15>. В императивном порядке миноритарии должны получить "справедливое" возмещение стоимости своих акций. -------------------------------- <15> URL: http:// www. rcb. ru/ archive/ arhivercb. asp? mid= 52006.

Единственное средство правовой защиты миноритариев - это оспаривание предложенного возмещения в судебном порядке с просьбой определить реальную стоимость корпорации. Продать свои акции миноритариям придется в любом случае. Специальным правом, служащим защите интересов миноритарных акционеров, является право акционера на обращение в суд с производным (косвенным) иском (derivative suit action) в защиту интересов корпорации к лицам, причинившим своими действиями прямые убытки корпорации и косвенно - ее мелким акционерам. Производные иски используются не только в США, но и в других странах англосаксонской правовой системы, например в Великобритании и Канаде <16>. -------------------------------- <16> См.: Кравченко Р. С. Средства защиты прав акционеров: сравнительный анализ опыта России и Канады // Юрист. 2001. N 4. С. 22 - 23.

Механизм вытеснения миноритариев по европейскому образцу неизвестен ни в одном штате США. Для целей вытеснения используется реорганизация в форме присоединения (merge freezeout) либо предложение о поглощении с последующим вытеснением (tender offer freezeout). При merge freezeout потенциальный поглотитель предлагает органам управления компании-мишени одобрить решение о реорганизации путем присоединения к компании, контролируемой поглотителем (и которой в итоге принадлежит крупный пакет акций корпорации-мишени). Подобная реорганизация предполагает предоставление акционерам денежной компенсации или акций другой компании (например, той, к которой осуществляется присоединение). В случае tender offer freezeout потенциальный поглотитель объявляет о поглощении, но изначально указывает, что его конечная цель - получить полный контроль и вытеснить оставшихся акционеров. Далее следует стандартная процедура поглощения. Как только поглотитель приобретает 90% акций, он осуществляет реорганизацию в форме присоединения по упрощенной форме (short form merger). Акционеры корпорации-мишени получают или деньги, или акции другой компании <17>. Вытеснение миноритариев возможно и через приобретение наиболее ценных активов компании, и через конвертацию акций при высокой конвертационной квоте (например, каждые 100 акций обмениваются на одну акцию), но такая практика встречается чрезвычайно редко. -------------------------------- <17> См.: Степанов Д. И. Указ. соч.

Законодательство всех штатов США наделяет акционеров специальными правами при поглощениях. Наиболее значимо из них право акционера требовать определения справедливой цены (fair value) принадлежащих ему акций путем оценки их стоимости и последующего выкупа акций по такой справедливой цене (appraisal right) <18>. Одновременно в законах штатов обычно отсутствует детально разработанный метод оценки стоимости акций миноритария, несогласного с решением компании по вопросам поглощения. Во многих штатах цена выкупаемых акций определяется как их рыночная цена; в штате Делавэр суд оценивает не только стоимость самих акций, но и размер возможного дохода по ним <19>. -------------------------------- <18> См.: Pepin M. Exclusivity of Appraisal - the Possibility of Extinguishing Shareholder Claims, 42 Case // W. Res. L. Rev. 955, 960. 1992. <19> См.: Ibidem.

В штатах Делавэр и Нью-Йорк законодательно <20> установлено, что большинство акционеров (если иное не предусмотрено в свидетельстве об учреждении корпорации) вправе утвердить корпоративное слияние или сделку по продаже любых активов корпорации. Если речь идет о публичной компании, приобретение может быть оформлено как предложение о приобретении. Приобретатель в письменной форме должен предложить всем акционерам продать указанную долю акций корпорации-эмитента (цена за одну акцию должна быть одинаковой для всех акционеров). Получив большинство акций, приобретатель может потребовать провести голосование для утверждения слияния. -------------------------------- <20> URL: http:// stocks. petrovichweb. ru/ papers/ art1.php; http:// www. rcb. ru/ archive/ arhivercb. asp? mid= 52006.

Европейская модель (право ЕС). Европейские законодатели уделяют большое внимание гармонизации права ЕС в области слияний и поглощений. Регулирование охватывает одновременно целый ряд отраслей права, что нашло свое отражение в формировании механизма слияния и поглощения ЕС, который имеет комплексный характер. Основной акцент сделан на защите прав различных типов акционеров: - общее регулирование правил слияний и поглощений (в соответствии со спецификой национальных правовых систем); - общие механизмы защиты прав миноритарных акционеров при поглощении (публичная оферта, право принятия решений, "справедливая цена"); - защита прав миноритарных акционеров, возражающих против реорганизации; - определение условий, при которых лицо, установившее определенный порог контроля в процессе поглощения, вправе завершить консолидацию (аннулирование защитных механизмов, скупка остающихся акций); - требование раскрытия информации о процедуре слияния или поглощения; - обеспечение прозрачности структуры собственности и изменений в структуре собственности; - регулирование особенностей эмиссии и конвертации ценных бумаг; - контроль со стороны регулирующих органов и саморегулируемых организаций. Наиболее значимый документ, регулирующий трансграничные слияния и поглощения в рамках ЕС, - Директива 2004/25/EC Европейского парламента и Совета от 21 апреля 2004 г. относительно предложений о поглощении (Директива о поглощениях) <21>. Сфера действия Директивы: компании - акционерные общества, чьи ценные бумаги допущены к торгам на регулируемых рынках одного или нескольких государств-участников. Директива имеет рамочный характер, определяет общие принципы и требования, которые государства-участники должны имплементировать в свое законодательство "с учетом систем национального права и культурных особенностей". Государства обязаны установить санкции за несоблюдение национального законодательства, отражающего Директиву. Санкции должны быть эффективными, соразмерными и иметь превентивный ("предостерегающий от нарушений") характер. -------------------------------- <21> См.: Directive 2004/25/EC of the European Parliament and of the Council of 21 April 2004 on takeover bids. URL: http:// eurlex. europa. eu/ LexUriServ/ LexUriServ. do? uri= CELEX: 32004L0025: EN:HTML. Перевод - В. Н. Липовцев.

Ключевые положения Директивы направлены на защиту прав миноритарных акционеров. Государства-участники должны предпринять меры для защиты интересов держателей ценных бумаг (особенно миноритарных) в случаях поглощения компании. Процедура вытеснения миноритариев применяется только при приобретении публичной компании и предполагает обязательное использование предложения о покупке. Лицо, поглощающее компанию, обязано сделать публичную оферту всем держателям ценных бумаг компании по справедливой цене. Директива закрепила своеобразное зеркальное отражение правила о вытеснении - право миноритарных акционеров, оставшихся после окончания поглощения, потребовать выкупа у поглотителя принадлежащих им акций (the right of sell-out). Фактически подобное правило повторяет обязательное предложение, но оно обставлено рядом ограничений. Обязанность сделать публичную оферту и дополнительные меры защиты акционеров (обязательство сделать частичную оферту или объявить оферту в момент получения контроля над компанией) предусматриваются в национальном законодательстве. Государства-участники вправе установить обязательство сделать оферту держателям ценных бумаг, дающим право голоса лишь при специальных условиях, либо бумаг, которые не дают права голоса. Если держатели ценных бумаг понесли убытки в результате умаления в правах, им должна быть предложена справедливая компенсация в соответствии с положениями национального законодательства государств-участников. Государства-участники должны установить правила прекращения оферты, право изменения оферты, возможность сделать конкурирующее предложение, принцип безотзывности оферты. Директива прямо поощряет трансграничные поглощения. Государства-участники должны предпринять все необходимые меры, чтобы обеспечить любому оференту возможность получить большинство голосов в компаниях и полный контроль над ними. Из национального законодательства следует исключить ограничения на обращение ценных бумаг и ограничения в правах на голосование, экстренное назначение и множественное голосование. Подобные предписания могут закрепляться в праве государств-участников, но их действие должно быть приостановлено на время, предусмотренное для акцепта предложения, если общее собрание акционеров принимает решение: 1. О защитных мерах. 2. Об изменениях в учредительные документы. 3. О назначении или роспуске совета директоров. Директива предписывает национальному законодателю ограничить полномочия совета директоров поглощаемой компании по совершению операций исключительного характера. Это положение призвано предотвратить операции, способные воспрепятствовать поглощению. Одновременно такие ограничения не должны создавать препятствия для нормальной деятельности компании. Совет директоров обязан опубликовать документ, содержащий его обоснованное мнение о поглощении, особенно по вопросу, как предложение скажется на интересах компании (прежде всего в сфере трудовых отношений). Этот документ в обязательном порядке должен включать информацию о стратегических планах оферента относительно поглощаемой компании, о возможных изменениях в трудовых отношениях и расположении компании. Совет директоров должен немедленно сообщить свое мнение работникам поглощаемой компании. Если совет директоров заблаговременно получит отдельное мнение работников о влиянии поглощения на трудовые отношения, такое мнение должно быть включено в документ (ст. 9). Основное направление Директивы - установить минимальные требования к осуществлению трансграничных поглощений и обеспечить необходимый уровень защиты держателей ценных бумаг. Оферент, получивший в результате предложения о поглощении определенную долю голосующих акций, вправе потребовать от держателей оставшихся ценных бумаг компании продать ему эти ценные бумаги. С другой стороны, держатели оставшихся ценных бумаг должны иметь возможность предъявить их к выкупу. Специальные процедуры выкупа и продажи могут применяться только при наличии условий, связанных с предложениями о поглощении. Общие принципы защиты интересов поглощаемой компании и ее акционеров определены в ст. 3: 1. Всем держателям ценных бумаг одного класса поглощаемой компании должны быть предложены равные условия; если лицо получает контроль в компании, должны быть защищены права всех иных держателей ценных бумаг. 2. Держателям ценных бумаг поглощаемой компании должны быть предоставлены необходимое время и информация для принятия обоснованного решения об оферте. 3. По просьбе акционеров совет директоров поглощаемой компании должен доложить о своем мнении относительно влияния поглощения на трудовые отношения, условия труда и территориальное расположение компании. 4. Совет директоров поглощаемой компании должен действовать в интересах компании в целом и не лишать отдельных акционеров возможности принять собственное решение по оферте. 5. Рыночная стоимость ценных бумаг оферента, поглощаемой компании и иных компаний, которых касается оферта, должна устанавливаться таким образом, чтобы ее снижение или рост не привело к нарушению нормальной работы рынков. 6. Объявлять оферту вправе только платежеспособное лицо, имеющее действительную возможность уплатить предложенное вознаграждение. 7. Оферент обязан предпринять все необходимые меры для защиты выплаты денежных вознаграждений. 8. Поглощаемая компания не может быть ограничена в своей деятельности в большей степени, чем это необходимо в связи с поглощением. Государства-участники могут закрепить в национальном законодательстве дополнительные условия, устанавливающие более строгие правила в отношении поглощений. Статья 5 Директивы закрепляет положения о защите миноритарных акционеров - "защитные меры". Перечень защитных мер имеет открытый характер; для защиты держателей ценных бумаг государства-участники могут предусмотреть иные механизмы, не нарушающие нормального хода поглощения. Основное средство защиты миноритарных акционеров поглощаемой компании - обязательная оферта по справедливой цене. Обязанность оферты возложена на лицо (физическое или юридическое), которое непосредственно либо через связанное с ним лицо осуществило поглощение и стало владельцем ценных бумаг компании, прямо или косвенно предоставляющих ему определенный процент прав голоса, который дает право контроля над этой компанией. Государства-участники должны обеспечить, чтобы такое лицо было обязано сделать предложение о покупке. Предложение при первой возможности направляется всем держателям ценных бумаг компании в отношении всех их пакетов и по справедливой цене. Обязанность направить оферту отсутствует, если контроль был получен в результате добровольного предложения, сделанного всем держателям ценных бумаг в отношении всех их пакетов ценных бумаг. Справедливой ценой считается наивысшая цена оферты, уплаченная оферентом до ее объявления за одни и те же ценные бумаги в течение периода, установленного в национальном законодательстве (от 6 до 12 месяцев). Если после публичного объявления оферты до прекращения приема акцептов оферент (или связанные с ним лица) приобрел ценные бумаги по цене выше цены предложения, то цена предложения должна быть поднята до уровня наибольшей цены. Государства-участники вправе уполномочить свои регулирующие органы корректировать цену в соответствии с четко определенными критериями, составить перечень обстоятельств, при которых наивысшая цена может быть изменена, например: 1. Наивысшая цена была установлена по соглашению между продавцом и покупателем. 2. Имели место манипуляции с рыночной стоимостью ценных бумаг. 3. На рыночную стоимость повлияли исключительные обстоятельства. 4. Компания находится в затруднительном положении, и ей необходима помощь. 5. Иные критерии - средняя рыночная цена в отдельный период, разрыв между активами и долгами; любые другие объективные критерии, применяемые в финансовом анализе. В качестве оплаты оферент может предложить как ценные бумаги, так и денежные средства. Если предложенная оплата не включает ликвидные ценные бумаги, допущенные к торговле на регулируемом рынке, такая оплата обязательно должна предусматривать денежную альтернативу. Оферент обязан предложить денежную оплату хотя бы в качестве альтернативы, если он приобрел за деньги ценные бумаги, предоставляющие 5% или более голосов в поглощаемой компании. Национальный законодатель вправе установить, что оплата деньгами хотя бы в качестве альтернативы должна быть предложена во всех случаях. После публичного объявления оферты советы директоров оферента и поглощаемой компании должны информировать о предстоящем поглощении работников поглощаемой компании. В целях предотвращения публикации или распространения ложной или недобросовестной информации публичная оферта должна гарантировать рыночную прозрачность и честность в отношении ценных бумаг оферента, поглощаемой или иной компании, затронутой поглощением. Национальное законодательство устанавливает режим раскрытия информации и порядок предоставления документов. Информация гарантированно должна быть доступна держателям ценных бумаг, работникам оферента и поглощаемой компании как минимум в тех государствах-участниках, на регулируемых рынках которых ценные бумаги поглощаемой компании допущены к торгам. Совет директоров поглощаемой компании не может без разрешения общего собрания акционеров предпринимать действия, направленные на срыв поглощения (в частности, выпуск акций, способный привести к значительной помехе при получении контроля, за исключением поиска альтернативных предложений). Разрешение общего собрания должно быть получено по меньшей мере с момента, в который совет директоров поглощаемой компании получил информацию, касающуюся предложения, и до момента, когда результат поглощения будет опубликован или предложение истечет. Такое разрешение может потребоваться и на более раннем этапе - например, когда поглощаемой компании заранее становится известно о возможном поглощении. Общее собрание акционеров должно одобрить или подтвердить любое решение, которое не связано с обычной деятельностью компании и исполнение которого может привести к срыву поглощения. Государства-участники принимают собственные правила, позволяющие немедленно созвать общее собрание акционеров для целей получения предварительного разрешения, подтверждения или согласия держателей ценных бумаг. Все национальные компании, ценные бумаги (часть ценных бумаг) которых допущены к торгам на регулируемых рынках одного или нескольких государств-участников, должны публиковать детальную информацию по следующим параметрам (ст. 10): 1. Структура капитала, включая ценные бумаги, не допущенные к торгам на регулируемых рынках; указание различных классов акций, прав и обязанностей, предоставляемых по акциям определенного класса; процент капитала в акциях такого типа. 2. Любое ограничение на обращение ценных бумаг; ограничения для держателей ценных бумаг; необходимость получить разрешение компании или иных держателей ценных бумаг. 3. Значительные прямые или косвенные акционеры (включая косвенное владение акциями через пирамидообразные структуры и перекрестное владение). 4. Держатели ценных бумаг со специальными правами контроля; описание этих прав. 5. Система контроля за программой распределения акций среди работников, если права контроля не осуществляются непосредственно. 6. Ограничения в правах голоса (ограничения в правах голоса держателей определенного процента или количества ценных бумаг компании); сроки осуществления прав голоса; схемы, при которых финансовые права, закрепленные за ценными бумагами, отделены от владения бумагами. 7. Любое соглашение между акционерами, известное компании, которое может привести к ограничениям в обороте ценных бумаг и/или прав голоса. 8. Правила, регулирующие назначение, смену членов совета директоров и поправки в устав. 9. Права членов совета директоров, особенно касающиеся выпуска и выкупа акций. 10. Любое значимое соглашение с участием компании, которое вступает в силу, изменяется или прекращается после смены контроля в компании в результате поглощения; эффект от этого (за исключением, если такое разглашение может иметь пагубные последствия для компании). Это исключение не применяется, если компания обязана раскрыть такую информацию на основе требований закона. 11. Любое соглашение между компанией и членами совета директоров или работниками, предусматривающее компенсацию в случае их отставки или сокращения либо если их работа прекращается в результате поглощения. В ст. 11 сформулированы принципы "правила захвата" ("breakthrough"): 1. Никакие ограничения на передачу ценных бумаг, предусмотренные в учредительных документах поглощаемой компании, не должны применяться по отношению к оференту в период, отведенный для направления акцепта на оферту. 2. Никакие ограничения, наложенные соглашениями между поглощаемой компанией и держателями ценных бумаг либо между держателями ценных бумаг, не могут быть применены в отношении оферента в период, отведенный для направления акцепта на оферту. 3. Ограничения на право голоса, предусмотренные учредительными документами поглощаемой компании, не могут применяться на общем собрании акционеров, которое принимает решение о защитных мерах. 4. Никакие ограничения, наложенные соглашениями между поглощаемой компанией и держателями ценных бумаг либо между держателями ценных бумаг, не могут действовать на общем собрании акционеров, которое принимает решение о защитных мерах. 5. Ценные бумаги, предоставляющие множественное право голоса, должны предоставлять только один голос каждая на общем собрании акционеров, принимающем решение о защитных мерах. 6. Если по результатам поглощения оферент приобретает 75% или более капитала, предоставляющего права голоса, ограничения на передачу ценных бумаг или на право голоса, а также экстраординарные права акционеров в отношении назначения или отправки в отставку членов совета директоров, не могут быть применены. Ценные бумаги, предоставляющие множественное право голоса, должны предоставлять только один голос каждая на собрании акционеров, созванном оферентом после окончания предложения о поглощении в целях изменения учредительных документов, снятия или назначения членов совета директоров. 7. Оферент должен иметь право незамедлительно созвать общее собрание акционеров, если собрание не было созвано в течение двух недель после уведомления. 8. Акционерам, потерявшим специальные права, должна быть предложена справедливая компенсация за понесенный ущерб. Условия определения размеров компенсации и порядок ее выплаты определяются законодательством государств-участников. Право на принудительный выкуп должно быть закреплено в национальном законодательстве; общие принципы установлены в ст. 15 Директивы: 1. Оферент вправе требовать от всех держателей оставшихся ценных бумаг продать ему эти бумаги по справедливой цене. Такое право предоставляется: - Оференту принадлежит не менее 90% капитала, предоставляющего право голоса, и 90% прав голоса в поглощаемой компании. - По результатам акцепта предложения оферент получил или имеет гарантию получения не менее 90% капитала, предоставляющего право голоса, и 90% прав голоса в поглощаемой компании. 2. Государства-участники могут установить более высокий порог, но не выше 95% капитала, предоставляющего право голоса, и 95% прав голоса в поглощаемой компании. Если поглощаемой компанией выпущен не один класс ценных бумаг, право принудительного выкупа предоставляется только в отношении того класса ценных бумаг, в котором было достигнуто указанное пороговое значение. 3. Оферент должен использовать право принудительного выкупа в течение трех месяцев с истечения периода, установленного для акцепта предложения. Государства-участники обеспечивают соблюдение правила справедливой цены (ст. 15). Цена должна иметь ту же форму, что и вознаграждение по оферте либо денежную форму. Денежное вознаграждение предлагается обязательно хотя бы в качестве альтернативы. В соответствии с добровольным предложением цена презюмируется справедливой, если после получения акцептов предложения, оферент получил контроль над не менее чем 90% капитала, предоставляющего право голоса. Законодательство государств-участников должно обеспечить владельцам оставшихся ценных бумаг возможность потребовать от оферента выкупа их ценных бумаг по справедливой цене при обстоятельствах mutatis mutandis, определяющих право на принудительный выкуп (ст. 16). Нетрудно заметить, что принципы, на которых основана Директива ЕС 2004 г. о слияниях и поглощениях, практически идентичны принципам английского Кодекса Сити. Совершенно точным представляется мнение Д. И. Степанова, что европейский подход к регулированию слияний и поглощений имеет английские корни <22>. -------------------------------- <22> См.: Степанов Д. И. Указ. соч.

Российская модель. Механизм поглощения, осуществляемого путем приобретения значительного пакета голосующих акций, был введен в России в 2006 г. <23> (нормы о принудительном выкупе вступили в силу с 1 июля 2006 г.). Даже при беглом сравнении основных принципов, положенных в основу Директивы ЕС о поглощениях 2004 г., и российского Закона, определившего правила процедуры вытеснения, очевидно, что они мало чем отличаются. Российский законодатель попытался закрепить в отечественном праве европейский подход регулирования слияний и поглощений. Однако необходимо подчеркнуть, что в Законе, который определил детализированный механизм приобретения крупных пакетов акций, не используется ни термин "поглощение", ни термин "вытеснение". -------------------------------- <23> См.: Федеральный закон от 5 января 2006 г. N 7-ФЗ "О внесении изменений в Федеральный закон "Об акционерных обществах" и некоторые другие законодательные акты РФ" // СЗ РФ. 2006. N 2. Ст. 172.

Федеральный закон от 5 января 2006 г. N 7-ФЗ "О внесении изменений в Федеральный закон "Об акционерных обществах" и некоторые другие законодательные акты Российской Федерации" (далее - Закон N 7-ФЗ) не просто изменил существовавшие ранее правила, а установил серьезные правовые новеллы. Если лицо намерено приобрести более 30% голосующих акций компании (с учетом уже имеющихся у такого лица или его аффилированных лиц), данное лицо вправе сделать добровольное предложение о приобретении принадлежащих другим акционерам акций. Приобретатель вправе предложить продать любое количество акций. Он не должен предлагать продать все акции. Компания, получившая добровольное предложение, должна направить его каждому акционеру. Однако количество акций, которое акционеры намерены продать, может не соответствовать тому количеству, которое приобретатель намерен купить, например, превышать его. Общее правило регулирования подобных ситуаций закреплено в абз. 2 п. 5 ст. 84.3 Федерального закона "Об акционерных обществах" (в ред. Закона N 7-ФЗ): акции приобретаются у всех акционеров пропорционально количеству акций, указанному в заявлениях о продаже акций, если иное не оговорено в добровольном предложении или в заявлениях. Потенциальные последствия применения этой общей нормы: миноритарий, который согласился на продажу своих акций, может остаться с частью акций и понесет убытки (цена одной акции в 25%-м пакете выше цены одной акции в 10%-м) <24>. -------------------------------- <24> URL: http:// www. acdi. ru/id/ izdania/ yurist. htm.

В случае, когда общее количество акций, которые акционеры готовы продать, превышает количество акций, которые приобретатель намерен купить, приобретатель должен иметь право по своему усмотрению удовлетворять любые заявления. Частичное удовлетворение заявления следует запретить. Это даст возможность приобретателю купить именно то количество акций, которое он хочет купить. Предложение и заявление о продаже могут противоречить друг другу; разные заявления могут противоречить друг другу. Все негативные последствия подобного положения вещей в настоящее время невозможно предусмотреть. Чтобы попытаться их избежать, следовало бы установить, что добровольное предложение во всех случаях имеет силу публичной оферты, которая связывает оферента. Однако в Федеральном законе "об акционерных обществах" (в ред. Закона N 7-ФЗ) определено, что предложение только может являться офертой (п. 6 ст. 84.1). В Законе не прописано, является ли офертой заявление о продаже акций. Можно предположить, что является <25>, поскольку нельзя отказаться от сделанного заявления, кроме случаев конкурирующего предложения (абз. 3 п. 4 ст. 84.3). -------------------------------- <25> Там же.

Если акции обращаются на бирже, то цена выкупа не может быть ниже средневзвешенной цены акций за шесть последних месяцев (абз. 1 п. 4 ст. 84.2). Если акции на бирже не обращаются, то к их оценке привлекается независимый оценщик (абз. 2 п. 4 ст. 84.2). Если в течение шести месяцев приобретатель уже покупал акции, то цена выкупа не может быть ниже наибольшей цены, по которой эти акции покупались (абз. 3 п. 4 ст. 84.2). Возникает вопрос: какая цена применяется, если оценщик оценил акцию в 100 руб., а лицо, направившее предложение, ранее купило такую же акцию за 1 руб.? Толкование Закона позволяет утверждать, что абз. 3 п. 4 ст. 84.2 - это специальная норма, подлежащая приоритетному применению. Таким образом, если перед направлением обязательного предложения приобретатель покупает одну акцию у своей аффилированной структуры за 1 руб., то он имеет возможность предложить другим акционерам выкуп их акций по этой цене <26>. Гипотеза подобной ситуации, которая может сложиться в полном соответствии с установлениями Закона N 7-ФЗ, позволяет безоговорочно согласиться с мнением, высказанным в отечественной доктрине, что "остается лишь в очередной раз задать риторический вопрос о дееспособности законодателя, выпустившего такой "продукт" <27>. -------------------------------- <26> Там же. <27> Там же.

Требования об обязательном предложении не применяются при приобретении акций у аффилированного лица приобретателя (абз. 5 п. 8 ст. 84.2). Если приобретатель вводит своего директора в совет директоров продавца, он освобождается от обязанности предложить другим акционерам продать их акции. Нетрудно заметить, что для рынка недружественных поглощений это просто царский подарок! Общество обязано направить всем акционерам поступившее предложение и рекомендации, которые должен принять совет директоров. Эта норма априорно отменяет реализацию всей предусмотренной процедуры, если в обществе нет совета директоров. В соответствии с абз. 2 п. 1 ст. 64 ФЗ "Об акционерных обществах" в подобных случаях функции совета директоров исполняет общее собрание. О его созыве акционеры уведомляются минимум за 20 дней (п. 1 ст. 52 ФЗ "Об акционерных обществах"). В то же время Закон N 7-ФЗ устанавливает 15-дневный срок для оповещения акционеров о поступившем предложении. Между двумя нормами одного и того же закона возникает практически неразрешимая коллизия. К направляемому акционерам предложению должен быть приложен отчет оценщика (абз. 4 п. 2 ст. 84.3). Акционерам, отсутствующим в реестре, предложение направляется через номинального держателя. Однако общество обязано направлять отчет только владельцам ценных бумаг. Номинальный держатель таким владельцем не является (п. 2 ст. 8 ФЗ "О рынке ценных бумаг"). Таким образом наш "мудрый" законодатель лишил возможности акционеров, держащих акции через номинального держателя, ознакомиться с отчетом, поскольку номинальному держателю отчет оценщика не направляется <28>. -------------------------------- <28> Там же.

Центральная часть Федерального закона "Об акционерных обществах" (в ред. Закона N 7-ФЗ) - нормы о принудительном выкупе акций и эмиссионных ценных бумаг, конвертируемых в акции открытого общества, у миноритарных акционеров владельцем 95% голосующих акций (ст. 84.8). Такое лицо вправе потребовать от остальных акционеров продать ему оставшиеся акции. Требование суперакционера должно сопровождаться отчетом независимого оценщика, если акции выкупаются по рыночной стоимости, и банковской гарантией, подтверждающих обязательства об оплате. По требованию миноритариев владелец более 95% акций обязан выкупить их акции и иные эмиссионные ценные бумаги. При получении требования о выкупе ценных бумаг общество не ранее чем через 45 дней и не позднее чем через 60 дней после направления требования о выкупе обязано составить список владельцев выкупаемых ценных бумаг и передать его лицу, направившему требование (п. п. 2, 5 ст. 84.8). Со дня составления списка владельцев ценных бумаг переход прав на выкупаемые ценные бумаги и их обременение не допускаются. С даты, указанной в требовании о выкупе ценных бумаг, производится блокирование всех операций с выкупаемыми ценными бумагами в системе ведения реестра владельцев ценных бумаг, а также по счетам депо (абз. 3 п. 5 ст. 84.8). В случаях, когда владелец 95% голосующих акций в установленный срок не получает от миноритарных владельцев ценных бумаг заявлений с их согласием продать свои бумаги, суперакционер сам перечисляет денежные средства за выкупаемые ценные бумаги в депозит нотариуса по месту нахождения общества либо номинальному держателю. Перечисление денежных средств номинальному держателю считается надлежащим исполнением обязательства (абз. 2 п. 7 ст. 84.8). В течение трех дней после представления суперакционером документов, подтверждающих оплату выкупаемых ценных бумаг, держатель реестра владельцев ценных бумаг обязан списать выкупаемые ценные бумаги с лицевых счетов их владельцев и номинальных держателей, и зачислить их на лицевой счет лица суперакционера (п. 8 ст. 84.8). Таким образом, если миноритарные акционеры не изъявили желания продать принадлежащие им акции, мажоритарный собственник вправе без их согласия выкупить оставшиеся бумаги, переведя деньги на депозит нотариуса или номинальному держателю <29>. Правда, если миноритарии сочтут определяемую оценщиком стоимость акций несправедливой, они смогут ее оспорить в судебном порядке. Владелец ценных бумаг, не согласившийся с ценой, вправе обратиться в арбитражный суд с иском о возмещении убытков, причиненных в связи с ненадлежащим определением цены выкупаемых ценных бумаг. Предъявление владельцем ценных бумаг иска не является основанием для приостановления выкупа ценных бумаг или признания его недействительным (абз. 5 п. 4 ст. 84.8). -------------------------------- <29> URL: http://www. lin. ru.

Федеральный закон "Об акционерных обществах" (в ред. Закона N 7-ФЗ) содержит еще несколько норм, направленных на защиту прав миноритарных акционеров (п. 6 ст. 84.3, абз. 2 п. 8 ст. 84.3, п. п. 7 и 8 ст. 84.7, абз. 4 п. 5 ст. 84.8), если суперакционер допускает нарушения при направлении предложения или требования о выкупе, либо отсутствуют сведения об уплате денег за выкупаемые ценные бумаги. В любых иных ситуациях миноритарии вынуждены продать свои акции, поскольку Федеральный закон "Об акционерных обществах" (в ред. Закона N 7-ФЗ) принципиально не предусматривает для таких лиц возможности сохранить их ценные бумаги. С самого начала (2004 г.) проект Закона N 7-ФЗ, предлагавший механизм принудительного выкупа акций, вызвал резкую негативную реакцию инвесторов, работающих на фондовом рынке России. Против него выступил ряд крупных инвестиционных фондов. Отмечалось, что установление такого правового регулирования будет способствовать вытеснению миноритариев, в том числе и иностранных, а это противоречит курсу на привлечение в Россию зарубежных инвестиций; что принятие законопроекта позволит основным акционерам беспрепятственно выкупить доли миноритариев за бесценок <30>. На российском рынке и так высока концентрация крупных собственников, а данное регулирование будет еще больше стимулировать их к вытеснению миноритариев. Все это подрывает частную собственность, позволяя суперакционеру в одностороннем порядке принимать решение о судьбе чужой собственности, и выгодно только крупным промышленным группам, где миноритарные акционеры мешают мажоритариям консолидировать в одних руках 100% акций. -------------------------------- <30> URL: http:// www. vedomosti. ru/ newspaper/ index. shtml?2005/ 12/ 20.

У большинства экспертов законопроект также вызвал негативную реакцию. Высказывались мнения, что это настоящий подарок для "черных" рейдеров: "Если кто-то хочет поглотить какой-либо завод, то для этого прежде всего необходимо получить реестр акционеров, что не всегда легко сделать. Теперь же можно просто прийти, объявить о намерении купить более 30% акций завода и попросить реестр. И его обязаны будут бесплатно предоставить. Депутаты изобрели новый дешевый способ добычи реестра акционеров" <31>. В отечественной литературе подчеркивалось, что принятие такого закона является преждевременным и приведет к тому, что тысячи людей лишатся своей собственности. Миноритарии, многие из которых получили свой пакет в обмен на ваучеры, будут просто вытеснены из состава акционеров. Им не платили дивидендов и "размывали" их долю, а теперь еще и лишат собственности. Эксперты уверяли, что новый Закон помешает привлечь сбережения населения на фондовый рынок, поскольку большинство потенциальных инвесторов могут приобрести лишь небольшое количество акций <32>. Установление механизма обязательного оповещения акционеров о желании купить 30% акций не поможет сделать более прозрачной процедуру приобретения: "Если кто-то соберется купить 30% акций, не запрашивая разрешения остальных акционеров, это все равно удастся сделать. Просто покупка крупного пакета акций будет разбита на несколько этапов... Бороться с "черными" рейдерами надо не посредством таких законов, а путем искоренения коррупции в судах и правоохранительных органах". -------------------------------- <31> URL: http://www. lin. ru. <32> URL: http:// www. vedomosti. ru/ newspaper/ index. shtml?2005/ 12/ 20.

В Пояснительной записке к проекту ФЗ "О внесении изменений в Федеральный закон "Об акционерных обществах", подготовленной инициаторами законопроекта, говорилось, что проект учитывает опыт законодательного регулирования "механизма лишения миноритарных акционеров принадлежащих им акций" Германии, США и Великобритании, последние изменения в корпоративном законодательстве ЕС. Следует отметить, что в США и ЕС процедура вытеснения миноритариев применяется в отношении публичных компаний, уставный капитал которых создается за счет привлечения средств широкого круга инвесторов. Публичные компании имеют право размещать акции по открытой подписке; эти акции котируются на фондовой бирже. Если сравнивать российские открытые акционерные общества с публичными компаниями западного типа, то российские ОАО только в единичных случаях привлекают средства широкого круга инвесторов и размещают свои акции на биржах. Если в отечественных ОАО не будут присутствовать миноритарные акционеры, эти компании быстро превратятся в "закрытые" общества (и по организационной форме, и по существу) <33>. Кроме того, в отдельных сферах экономики вытеснение миноритариев неизбежно приведет к монополизации рынка, т. е. к неконтролируемому росту цен. -------------------------------- <33> URL: http:// stocks. petrovichweb. ru/ papers/ art1.php; http:// www. rcb. ru/ archive/ arhivercb. asp? mid= 52006.

Абсолютно правильным представляется мнение И. Шириняна, что бездумное копирование иностранных корпоративных норм, утверждение очередных модных процедур не может иметь положительного эффекта для развития российской экономики <34>. Например, Директива ЕС о поглощениях разрабатывалась, обсуждалась и изменялась в течение почти 20 лет. Во всех развитых странах у акционеров есть два основных права: на управление и на дивиденды. Для мажоритарного акционера наиболее важным является право на управление (т. е. контроль финансовых потоков), а для миноритария намного важнее право на дивиденды. В современной России регулярные выплаты дивидендов представляют собой чрезвычайно редкое явление. Именно данный факт лежит в основе корпоративного конфликта между российскими мажоритариями и миноритариями. -------------------------------- <34> Там же.

В западных странах создание акционерных обществ зачастую сопровождается установлением определенных правил для продажи акций, направленных против появления суперакционеров. Например, Ли Якокка (известный американский менеджер, долгое время управлявший автомобильной компанией "Chrysler") выпустил на продажу акции с ограничением: одно лицо не может владеть более 5% акций. Очень часто акции настолько распылены среди большого числа акционеров, что контрольный пакет составляет намного меньше 51%. В США группа Моргана длительное время (с 1955 г.) контролировала стальной трест "United States Steell Corporation" с акционерным капиталом 1,25 млрд. долл., владея 4% акций корпорации. В монополии "American Telephone & Telegraph" (акционерный капитал 14 млрд. долл.) 48 млн. акций распылены среди 1,4 млн. держателей. Контроль осуществляется Морганами и Рокфеллерами, которые владеют 2,5% всех акций <35>. Эти крупнейшие финансовые магнаты сами являются миноритариями, не стремятся к вытеснению других миноритариев и, думается, не опасаются, что кто-либо попытается вытеснить их самих. -------------------------------- <35> Там же.

Процедура принудительного выкупа акций уже неоднократно была предметом проверки на соответствие Конституции РФ в Конституционном Суде РФ. По мнению акционеров, принудительный выкуп акций противоречит ст. 35 Конституции. Однако Конституционный Суд РФ установил, что законодатель имеет право закрепить приоритет интересов крупных акционеров, стремящихся к концентрации корпоративного контроля. Прибегнув к так называемому конституционно-правовому истолкованию, Суд признал норму о праве на вытеснение миноритариев не противоречащей Конституции РФ. Для уточнения этой нормы Конституционный Суд РФ воспользовался понятием "общее для акционерного общества благо", причем интерпретировал его "весьма нетрадиционно" <36>. -------------------------------- <36> Степанов Д. И. Легитимное вытеснение // Эж-Юрист. 2007. N 46. С. 5.

В ч. 3 ст. 35 Конституции РФ предусмотрена гарантия права частной собственности, в соответствии с которой "принудительное отчуждение имущества для государственных нужд может быть произведено только при условии предварительного и равноценного возмещения". По мнению Суда, перераспределение акционерной собственности следует квалифицировать как принудительное отчуждение собственности миноритарных акционеров для государственных нужд, т. е. в публично-правовых целях в смысле ч. 3 ст. 35 Конституции РФ. Конституционный Суд РФ использовал свои собственные правовые позиции, выраженные в Постановлении КС РФ от 24 февраля 2004 г. (также посвященном проблеме вытеснения). Суд пришел к выводу, что перераспределение акций осуществляется не только в частных интересах основного акционера, но и для достижения общего для акционерного общества блага, т. е. для специфического публичного интереса. Принудительный выкуп акций, по мнению Конституционного Суда РФ, удовлетворяет требованиям общего для акционерного общества блага, поскольку не только ведет к снижению совокупных издержек самого общества, но и повышает эффективность управления его делами. Процедура вытеснения является соразмерным ограничением права собственности по сравнению с защищаемыми ценностями. Право принудительного выкупа соответствует не только частным интересам мажоритарного акционера, но и отражает одновременно и публичный интерес. Публичный момент здесь - это эффективное управление компанией, ликвидность рынка ценных бумаг и рост конкурентоспособности российских корпораций. Эта концепция была положена в основу Определения Конституционного Суда от 3 июля 2007 г. N 681-О-П <37> по жалобам граждан Ю. Ю. Колодкина и Ю. Н. Шадеева на нарушение их конституционных прав положениями ст. 84.8 Федерального закона "Об акционерных обществах". Конституционный Суд единогласно решил, что жалоба не принимается для разрешения по существу. В Определении по вопросу конституционности ст. 84.8 Закона "Об акционерных обществах" (дело о консолидации СУАЛ и РУСАЛ) Конституционный Суд РФ подчеркнул, что оспариваемое регулирование отражает баланс законных интересов акционерного общества в целом <38>. Подобная процедура представляет собой соразмерное ограничение прав миноритарных акционеров и не может расцениваться как нарушение ч. 3 ст. 35 Конституции Российской Федерации, устанавливающей, что "никто не может быть лишен своего имущества иначе как по решению суда" <39>. -------------------------------- <37> Рос. газ. 2007. N 252. 10 нояб. <38> В той мере, в какой оно действует для достижения общего для акционерного общества блага, а также преследует законную цель достижения общего для открытого акционерного общества интереса, содержанием которого является эффективное управление обществом. <39> Определение КС РФ от 3 июля 2007 г. N 713-О-П.

Есть определенное сходство между правовыми позициями Конституционного Суда РФ и Европейской комиссии по правам человека (органа, до недавнего времени решавшего вопрос о допустимости рассмотрения жалоб в Европейском суде по правам человека). В деле "Брамелид и Мальмстрем против Швеции" Комиссия дала оценку принудительному выкупу акций <40>. Институт принудительного выкупа акций был признан не противоречащим положениям Конвенции о защите прав человека и основных свобод 1950 г. В решении Комиссии отмечалось, что "при принятии законодательства такого типа законодательная власть преследует общую цель формирования системы регулирования, благоприятной для тех интересов, которые она считает наиболее заслуживающими защиты, что, однако, никак не связано с понятием общественного интереса в его обычном понимании в сфере экспроприации". Институт принудительного выкупа акций был выведен за пределы понятия "отчуждение права собственности в публичных целях". Европейская комиссия по правам человека признала право каждого государства - участника Конвенции о защите прав человека и основных свобод устанавливать нормы исходя из потребностей правовой политики, без необходимости их оправдания требованиями публичных интересов <41>. -------------------------------- <40> См.: Appication No. 8588/79, 8589/79. Bramelid and Malmstrom v. Sweden. Decision of 12 October 1982. DR 29. P. 71. <41> См.: Архипов Д. А. Принудительный выпуск голосующих акций - инструмент непропорционального ограничения прав миноритарных акционеров // Вестник Высшего Арбитражного Суда РФ. 2005. N 12. С. 4.

Конституционный Суд РФ рассматривает законные интересы акционерного общества как публичной корпорации в качестве общего для всего акционерного общества благо (в смысле приоритета интересов не столько крупного акционера, сколько всего общества в целом). Такая интерпретация позволяет защищать интересы миноритарных акционеров только в связи с закреплением и реализацией нормы-гарантии о равноценном возмещении при принудительном отчуждении имущества. Изъятие акций у миноритарных акционеров осуществляется ради частно-публичной цели - общее для всего акционерного общества благо, - поэтому миноритариям должно быть предоставлено равноценное возмещение, учитывающее возможное возрастание стоимости выкупаемых акций после их выкупа. В Конституции РФ определен важнейший критерий возмещения при принудительном отчуждении имущества для государственных нужд: оно должно быть равноценным. Норма ч. 3 ст. 35 Конституции РФ о возмещении основана на частноправовых принципах неприкосновенности собственности и обеспечения восстановления нарушенных прав. Интересно отметить: в правовых позициях Европейского Суда по правам человека выражается, что отношения, возникающие при отчуждении имущества у частных собственников, представляют собой прежде всего сферу публичного права. Страсбургский суд допускает возможность снизить размер возмещения, в результате которого оно уже не будет равноценным. В решении от 23 сентября 1982 г. по делу "Спорронг и Лоннрот против Швеции" <42> указывается, что суды должны определять, "было ли соблюдено справедливое равновесие между требованиями интересов общества и необходимыми условиями защиты основных прав личности". -------------------------------- <42> См.: Application No. 7151/75, 7152/75. Sporrong and Lonnroth v. Sweden. Judgment of 23 September 1982.

На сегодняшний день в России уже существует довольно обширная судебная и арбитражная практика по вопросам процедуры вытеснения миноритарных акционеров: три определения Конституционного Суда <43>; кассационными судами рассмотрено более 30 дел; несколько Определений <44> вынесено Высшим Арбитражным Судом <45>. Анализ судебной практики показывает, что в основе обращений в арбитражный суд с исковыми заявлениями по результатам принудительного выкупа акций чаще всего лежит несогласие с самим фактом такого выкупа <46>. Кроме того, миноритарные акционеры практически всегда не согласны с ценой, определенной оценщиком, и очень большое количество дел было рассмотрено именно по этому основанию. -------------------------------- <43> См.: Определение КС РФ от 3 июля 2007 г. N 713-О-П; Определение КС РФ от 3 июля 2007 г. N 681-О-П; Определение КС РФ от 3 июля 2007 г. N 714-О-П. <44> См.: Определение ВАС РФ от 20 февраля 2008 г. N 1452/08 по делу N А45-3508/07-47/95; Определение ВАС РФ от 17 марта 2008 г. N 3398/08 по делу N А60-5846/2007-С2. <45> См.: Прус Е. Поглощение и вытеснение // Эж-Юрист. 2008. N 16. <46> См.: Макушкина Е. Принудительный выкуп акций: способы защиты от нарушений // Корпоративный юрист. 2009. N 2.

В развитых правопорядках, законодательно закрепляющих механизм вытеснения мелких акционеров, произвол мажоритариев максимально ограничен судебным порядком определения цены подлежащих выкупу акций. Нормами материального права многих европейских стран предусмотрено определение выкупной цены судом путем назначения экспертной оценки, которая, в свою очередь, подлежит проверке несколькими аудиторами. Обоснованность и справедливость определения цены акций ни у кого не вызывает сомнений <47>. Отечественным миноритарным акционерам следует учитывать, что подача иска о признании недействительным отчета независимого оценщика исключена. В таких случаях необходимо подавать иск о возмещении убытков, причиненных в связи с ненадлежащим определением цены выкупаемых ценных бумаг <48>. При подаче таких исков следует также избрать и надлежащего ответчика, которым должен выступать не оценщик, а мажоритарный акционер <49>. Например, в Девятый арбитражный апелляционный суд была подана апелляционная жалоба на решение Арбитражного суда г. Москвы о возмещении убытков, ответчиком по которому выступал оценщик - ЗАО "Международный центр оценки" <50>. Апелляционный суд отметил, что оценщик не является лицом, действия которого причинили истцу убытки, поскольку он не оплачивал выкупленные акции и не состоит с истцом в договорных или иных обязательственных отношениях. Между возникшими у истца убытками и составлением ответчиком отчета об оценке рыночной стоимости акций общества отсутствует причинно-следственная связь <51>. -------------------------------- <47> См.: Тарасова Г., Савченкова Н. "Справедливая цена" вытеснения миноритариев // Корпоративный юрист. 2007. N 4. <48> См.: Постановление ФАС Московского округа от 26 марта 2008 г. N КГ-А40/2053-07 по делу N А40-40225/07-43-409; информационное письмо Президиума ВАС РФ от 30 мая 2005 г. <49> См., напр.: Постановление ФАС Московского округа от 21 января 2008 г. N КГ-А40/13933-07 по делу N А40-23574/07-48-185; Постановление Семнадцатого арбитражного апелляционного суда от 8 августа 2008 г. N 17АП-5169/2008-ГК по делу N А71-1701/2008; Решение Арбитражного суда г. Москвы от 4 сентября 2007 г. по делу N А40-14821/07-56-123. <50> См.: Постановление Девятого арбитражного апелляционного суда от 12 декабря 2007 г. N 09АП-16209/07-ГК по делу N А40-14821/07-56-123. <51> См.: Макушкина Е. Указ. соч.

В законодательстве западных стран процедура вытеснения корректируется масштабным комплексом норм, защищающих права миноритарных акционеров. Отечественным законодателям не удалось выработать действенный правовой механизм защиты прав этих лиц. Закон N 7-ФЗ открывает для суперакционера широкие возможности манипулировать при определении стоимости выкупаемых ценных бумаг, использовать аффилированные структуры, совет директоров общества и "независимых" оценщиков для осуществления агрессивных поглощений и выкупа акций по явно заниженной цене. Не следует забывать и том, что российское право не содержит характерного для иностранного корпоративного законодательства института Shareholder Agreements (соглашение акционеров о порядке управления бизнесом и извлечения из него доходов) <52>. Подписание такого соглашения позволяет предусмотреть цивилизованный процесс выкупа долей друг у друга, закрепить обязательства партнеров по финансированию бизнеса, урегулировать другие вопросы (в том числе и связанные с поступлением предложения или требования о выкупе). -------------------------------- <52> URL: http:// www. russianlaw. com/ assets/ publications/ 48.php.

Формально юридически можно согласиться с мнением В. Тутыхина, что Закон N 7-ФЗ "приводит нормы российского корпоративного права в соответствие с правом ЕС, которое разрешают вытеснять миноритариев при наличии 95% выкупленных акций". Однако никак нельзя признать, что "законопроект не ухудшает положение миноритариев, и введение таких норм уменьшит число "непонятных" акций, приобретенных в силу специфики российской приватизации, что сократит вероятность шантажа со стороны миноритариев" <53>. Куда более справедливым представляется мнение Г. Чернышова (кстати, убежденного сторонника законодательного закрепления механизма вытеснения миноритарных акционеров), что "хорошая идея (вытеснение миноритариев) получила такое законодательное решение, что хорошее в ней теперь нужно очень тщательно искать" <54>. -------------------------------- <53> URL: http:// www. lin. ru. <54> URL: http:// www. acdi. ru/ id/ izdania/ yurist. htm.

Представляется, что в современных российских условиях, учитывая специфику отечественного бизнеса, следовало бы повременить с легализацией механизма вытеснения миноритарных акционеров. В настоящее время попытки реализации этого механизма приводят только к негативным последствиям. Защита от корпоративного шантажа со стороны миноритариев в нашей ситуации должна осуществляться иными средствами. Законодателям прежде всего следовало бы урегулировать следующие вопросы: 1. Запрет агрессивных поглощений - устранение пробелов в законодательстве, позволяющих производить такие поглощения. 2. Обеспечение справедливого баланса прав мажоритарных и миноритарных акционеров. 3. Стимулирование и поощрение акционерного общества к выплате дивидендов. 4. Устранение пробелов и несоответствий в сфере налогообложения дивидендов. 5. Борьба с "черными" рейдерами, коррупцией, использованием аффилированных структур в целях недружественных поглощений. 6. Предъявление открытым акционерным обществам более жестких требований по раскрытию информации. Сравнение положений Директивы с отечественным законодательством показывает, что в российской правовой системе механизм защиты прав и интересов акционеров путем предоставления им специальной информации о сути предстоящей реорганизации разработан недостаточно эффективно. Российскому законодателю следовало бы учитывать опыт ЕС в отношении обеспечения защиты интересов участников реорганизуемых коммерческих организаций, установить требования к информации, которая должна им предоставляться для принятия решения о реорганизации. Это приведет к совершенствованию правового механизма слияний и поглощений в России.

------------------------------------------------------------------

Название документа