Правовое регулирование слияний и поглощений (требование к предложениям о поглощении в праве ЕС)

ПРАВОВОЕ РЕГУЛИРОВАНИЕ СЛИЯНИЙ И ПОГЛОЩЕНИЙ (ТРЕБОВАНИЕ К ПРЕДЛОЖЕНИЯМ О ПОГЛОЩЕНИИ В ПРАВЕ ЕС) <1>

И. В. ГЕТЬМАН-ПАВЛОВА, А. А. ГУЩИНА, В. Н. ЛИПОВЦЕВ

Гетьман-Павлова И. В., кандидат юридических наук, доцент кафедры международного частного права ГУ - ВШЭ.

Гущина А. А., помощник юриста ОАО "Партнерское бюро "IT-Counseli", студентка фак-та права ГУ - ВШЭ.

Липовцев В. Н., помощник юриста ООО "Компания "Брокеркредитсервис", студент фак-та права ГУ - ВШЭ.

Укрупнение банковского капитала - действенный инструмент имущественного и делового оборота, призванный способствовать концентрации бизнеса и получить конкурентные преимущества. Укрупнение капитала путем естественного роста компаний, занятых в кредитно-финансовой сфере, - процесс длительный. С усилением конкуренции и увеличением доступности финансовых ресурсов данный процесс становится еще более сложным и менее эффективным. Это вынуждает капитал искать новые стратегии. Одним из наиболее эффективных способов развития являются сделки по слияниям и поглощениям (M&A). Слияния и поглощения широко известны отечественной практике: каждый месяц в России происходит 20 - 30 крупных сделок по слияниям и поглощениям (в кредитно-финансовой сфере - в среднем 2,5 M&A за один месяц). Этот процесс развивается по нарастающей - в 2006 г. объем сделок по слияниям и поглощениям превысил 42277,28 млн. долл. <2>. В кредитно-финансовой сфере за 2006 г. совершены 32 сделки M&A с участием российских банков на сумму 2530,80 млн. долл. В том же году Raiffeisen International Bank-Holding AG приобрел 100% акций ОАО "Импэксбанк" за 550 млн. долл. -------------------------------- <2> Статистика сделок M&A с участием российского бизнеса журнала "Слияния и поглощения" // http://www. majournal. ru/statma/.

В конце декабря 2006 г. Московский банк реконструкции и развития (собственник банка - АФК "Система") купил у Внешторгбанка 2% акций люксембургского банка East-West United Bank S. A. После завершения сделки АФК "Система" получила контроль в банке. До конца 2007 года ВТБ собирается продать "Системе" оставшиеся акции East-West United Bank и выйти из его капитала <3>. -------------------------------- <3> Там же.

В декабре 2006 г. инвестиционная группа "Антанта Капитал" подписала предварительное соглашение о покупке 100% управляющей компании PioGlobal Asset Management. Сделка на сумму 81 млн. долл. была завершена в феврале 2007 г. "Антанта Капитал" получила эксклюзивные права до 1 марта 2007 г. проводить оценку и анализ управляющей компании. Под брендом "ПиоГлобал" будет создано розничное подразделение ИГ "Антанта Капитал". Помимо PioGlobal Asset Management в него войдут такие компании, как Московский фондовый центр, интернет-брокер NetTrader и сеть интернет-кафе NetCity <4>. -------------------------------- <4> Там же.

В феврале 2007 г. ЗАО "Конверсбанк" (собственник - ОАО "УК "Конверс групп") приобрело 98,4% акций ОАО "Воронежский промышленный банк" (сумма сделки - 12 млн. долл.). Приход Конверсбанка в Воронеж объясняется стремлением группы расширять региональное присутствие. Участники рынка полагают, что сделка оказалась выгодной для обеих сторон, поскольку в последнее время Воронежпромбанк не выдерживал конкуренции на региональном рынке, а Конверсбанк расширил свою сеть, сэкономив на организации филиала в Воронеже. Приобретение самостоятельного регионального банка обходится московским корпорациям дешевле, чем создание собственного филиала <5>. -------------------------------- <5> Там же.

Процессы M&A в России можно охарактеризовать как определенный род деловой активности: купля-продажа акций, долей в уставном капитале акционерных обществ, приобретение имущественных комплексов, реорганизация путем слияния или присоединения. Все эти действия объединяет одно - приобретение контроля над бизнесом <6>. Одновременно в России практически отсутствует современное, стабильное, цивилизованное законодательство в сфере слияний и поглощений. -------------------------------- <6> См.: Могилевский А. С. Слияние и присоединение акционерных обществ по российскому законодательству: Дис. ... канд-та юрид. наук. М., 2006.

Российские законопроекты, затрагивающие область банковского права в аспекте слияний и поглощений, в какой-то мере стремятся учитывать современную мировую законодательную практику. В первую очередь это касается государств - членов ЕС, поскольку именно Сообщество - основной торгово-экономический партнер России, наиболее интенсивно развивающаяся мировая интеграционная группировка. Правовой механизм, разработанный в ЕС в сфере правового регулирования слияний и поглощений, представляет несомненный интерес для России. В западной практике и доктрине термины "слияния и поглощения" употребляются в связке "merger & acquisition" (M&A). Понятия "merger" (поглощение, присоединение, слияние, объединение) и "acquisition" (приобретение, завладение, поглощение) не разграничиваются. Термин "слияния и поглощения" имеет скорее экономический, чем правовой характер, и подразумевает объединение на определенных условиях активов и управленческих функций нескольких компаний в рамках одного корпоративного объединения или под его эгидой <7>. -------------------------------- <7> Там же.

Кредитно-финансовые компании, вовлеченные в слияния и поглощения, ссылаются на желание получить "синергетический выигрыш". Термин "синергия" (synergy) ассоциируется с физикой: это тип взаимодействий, которые происходят, когда два вещества или фактора вместе дают больший эффект, чем сумма двух независимых составляющих (феномен, когда 2 + 2 = 5). "В слияниях и поглощениях это означает способность объединенной компании быть более прибыльной, чем отдельные части или компании, которые объединяются" <8>. -------------------------------- <8> Там же.

В развитых корпоративных правопорядках процедура M&A получила широкое распространение и рассматривается как одна из форм сделок, направленных на изменение корпоративного контроля (corporate control transactions). Институт M&A принято считать техникой, созданной в английском праве. Эта техника заимствована корпоративным правом США и закреплена в Законе Уильямсона 1968 г. <9>. В конце 80-х гг. XX в. методика M&A была реципирована практикой многих континентальных государств. Законодательное оформление процедуры M&A в европейских правопорядках имело место в конце XX - начале XXI вв. -------------------------------- <9> См.: Степанов Д. И. Поглощение, осуществляемое путем приобретения крупного пакета акций, и вытеснение миноритарных акционеров // Хозяйство и право. 2006. N 3 - 6.

Подход европейских континентальных стран базируется на английской модели M&A. Основные характеристики этой модели отражены в Кодексе Сити о поглощениях (The City Code on Takeovers) - обязательное предложение продать принадлежащие акционерам акции, ограничение полномочий директоров компании на противодействие поглощению, определяющая роль акционеров в принятии предложения <10>. Наиболее принципиальные положения Кодекса заимствованы не только национальными законодателями европейских стран, но и правом ЕС в целом. -------------------------------- <10> Там же.

Один из современных приоритетов ЕС - развитие правовой среды для функционирования конкурентоспособных национальных европейских акционерных компаний (прежде всего, в кредитно-финансовой сфере), создаваемых путем трансграничных слияний и поглощений. Главная цель подобной политики - успешное противостояние финансовым транснациональным корпорациям из США и Японии на мировых рынках. Правовое регулирование слияний и поглощений акционерных компаний служит одним из основных инструментов формирования юридической инфраструктуры для единого рынка Сообщества. Европейские законодатели уделяют большое внимание гармонизации права ЕС в области трансграничных слияний и поглощений. Регулирование охватывает одновременно ряд отраслей права, поэтому механизм слияний и поглощений в ЕС имеет комплексный характер. Наиболее значимый документ, регулирующий трансграничные слияния и поглощения в рамках ЕС, - Директива 2004/25/EC Европейского Парламента и Совета от 21 апреля 2004 г. относительно предложений о поглощении (Директива о предложениях о покупке, Директива о поглощениях) <11>. Как и большинство национальных европейских регулирований, Директива основана на Кодексе Сити о поглощениях <12>. -------------------------------- <11> См.: Directive 2004/25/EC of the European Parliament and of the Council of 21 April 2004 on takeover bids // http://eur-lex. europa. eu/LexUriServ/LexUriServ. do? uri=CELEX:32004L0025:EN:HTML / Перевод В. Н. Липовцева. <12> См.: Степанов Д. И. Указ. соч.

Директива имеет рамочный характер, определяет общие принципы и требования, которые государства-участники должны имплементировать в свое законодательство "с учетом систем национального права и культурных особенностей". Государства обязаны установить санкции за несоблюдение национального законодательства, отражающего Директиву. Санкции должны быть эффективными, соразмерными и иметь превентивный ("предостерегающий от нарушений") характер. В преамбуле обозначены цели Директивы: 1. Согласование защитных механизмов в отношении компаний из государств - участников ЕС и иных стран, предусмотренных национальным законодательством государств - участников ЕС. 2. Унификация защитных механизмов внутри Сообщества. Для обеспечения свободы торговли ценными бумагами и свободы осуществления прав на голосование корпоративные защитные механизмы должны быть прозрачными и регулярно представляться общему собранию акционеров. 3. Защита интересов держателей ценных бумаг национальных компаний стран ЕС, когда эти компании становятся объектом предложения о поглощении или происходят изменения в контроле над ними. 4. Ясность и прозрачность правового регулирования в случае предложения о поглощении. Нормы о поглощениях должны быть гибкими, актуальными, ориентированными в будущее, иметь диспозитивный характер ("предусматривать возможность исключений и послаблений"). Сфера действия Директивы: акционерные компании, чьи ценные бумаги (часть ценных бумаг) допущены к торгам на регулируемых рынках одного или нескольких государств-участников (регулируемые рынки). Из сферы действия прямо исключены национальные центральные банки, даже если их ценные бумаги являются предметом торгов на регулируемых рынках. В Директиве подчеркивается публично-правовое значение центральных банков, в связи с которым "представляется невозможным, что они могут быть объектом поглощения". Одновременно Директива непосредственно адресована всем иным учреждениям кредитно-финансовой сферы, представляющим собой акционерные общества и эмитирующим ценные бумаги. Директива не применяется к предложениям о поглощении в отношении ценных бумаг, выпущенных компаниями, предмет деятельности которых коллективные инвестиции капитала. Деятельность таких компаний основана на принципе распределения рисков; паи по запросу держателей выкупаются или погашаются за счет активов компании. Действия, предпринятые компаниями в целях гарантии, что рыночная стоимость паев "не слишком" отличается от их реальной стоимости, расцениваются как выкуп или погашение. Все государства обязаны определить компетентные органы, которые будут контролировать порядок предложений о поглощении, соответствие процедур поглощения правилам Директивы. Это могут быть органы государственной власти, ассоциации или частные структуры, специально уполномоченные национальным правом. Регулирующие органы устанавливают общие принципы "исключений или послаблений" из предписаний Директивы. Контрольные полномочия должны иметь и национальные саморегулируемые организации. Регулирующие органы вправе в любое время потребовать от сторон поглощения предоставления необходимой информации. Сотрудники или бывшие сотрудники регулирующих органов связаны обязательством профессиональной тайны. Служебная информация о поглощениях не может быть раскрыта какому-либо лицу или органу власти кроме случаев, прописанных в законодательстве государств-участников. В соответствии с правом на беспристрастное слушание (один из основных принципов права ЕС) решения регулирующих органов могут быть оспорены независимым судом. Государства-участники самостоятельно устанавливают, что именно может быть оспорено в судебном, а что в административном порядке. Директива не распространяется на полномочия национальных судов, которыми они обладают, чтобы отказывать в производстве или решать, влияет ли производство на результат поглощения. Директива основана на трех основных принципах - доступность информации, равенство и невмешательство. Основное внимание уделяется вопросу использования защитных механизмов в ходе поглощения компаний. Государства-участники должны предпринять меры для защиты интересов держателей ценных бумаг в случаях поглощения компании. Лицо, поглощающее компанию, обязано сделать публичную оферту всем держателям ценных бумаг компании по справедливой цене. Обязанность сделать публичную оферту и дополнительные меры защиты акционеров (обязательство сделать частичную оферту или объявить оферту в момент получения контроля над компанией) предусматривается в национальном законодательстве. Государства-участники вправе установить обязательство сделать оферту держателям ценных бумаг, дающим право голоса лишь при специальных условиях, либо бумаг, которые не дают права голоса. Если держатели ценных бумаг понесли убытки в результате "умаления в правах", им должна быть предложена справедливая компенсация в соответствии с положениями национального законодательства государств-участников. В преамбуле подчеркивается необходимость сокращения сделок на основе инсайдерской информации. Оферент обязан объявить свое решение о поглощении в "минимально возможные сроки". Он должен информировать регулирующий орган о предложении, предоставить соответствующую информацию представителям сотрудников компании либо сотрудникам напрямую. Держатели ценных бумаг оповещаются об условиях предложения посредством документарной оферты. Директива прямо поощряет трансграничные поглощения. Государства-участники должны предпринять все необходимые меры, чтобы обеспечить любому оференту возможность получить большинство голосов в компаниях и контроль над ними. Из национального законодательства следует исключить ограничения на обращение ценных бумаг и ограничения в правах на голосование, экстренное назначение и множественное голосование. Подобные предписания могут закрепляться в праве государств-участников, но их действие должно быть приостановлено на время, предусмотренное для акцепта предложения, если общее собрание акционеров принимает решение: 1. О защитных мерах. 2. Об изменениях в учредительные документы. 3. О назначении или роспуске совета директоров. Директива предписывает национальному законодателю ограничить полномочия совета директоров поглощаемой компании по совершению операций исключительного характера. Это положение призвано предотвратить операции, способные воспрепятствовать поглощению. Одновременно такие ограничения не должны создавать препятствия для нормальной деятельности компании. Совет директоров обязан опубликовать документ, содержащий его обоснованное мнение о поглощении, особенно по вопросу, как предложение скажется на интересах компании (прежде всего, в сфере трудовых отношений). Этот документ в обязательном порядке должен включать информацию о стратегических планах оферента относительно поглощаемой компании, о возможных изменениях в трудовых отношениях и расположении компании. Совет директоров немедленно сообщает свое мнение работникам поглощаемой компании. Если совет директоров заблаговременно получит отдельное мнение работников о влиянии поглощения на трудовые отношения, такое мнение должно быть включено в документ (ст. 9). Однако национальный законодатель не может требовать от компаний, действующих на его территории, применять положения Директивы, ограничивающие полномочия совета директоров, во время действия предложения о поглощении. Применение этих положений основано на "праве выбора", который делает сама компания. Государства-участники не могут требовать от компаний, применяющих по собственному выбору условия Директивы, применять их, если предложение о поглощении сделано компанией, которая по собственному выбору не применяет положения Директивы. Это положение получило название "оговорка о взаимности" (Reciprocity Clause). Государство-участник, в котором зарегистрирована "компания-мишень", имеет право освободить ее от необходимости соблюдения правил Директивы, если приобретатель этим правилам не следует. Необходимо подчеркнуть, что компания вправе непосредственно воспринять правила, установленные в Директиве (вне зависимости от имплементации Директивы в законодательство государства регистрации). Положение о взаимности непосредственно компаниям не адресовано; оно позволяет государствам-участникам по своему усмотрению решить, предоставлять право взаимности той или иной компании. Основное направление Директивы - установить минимальные требования к осуществлению трансграничных поглощений и обеспечить необходимый уровень защиты держателей ценных бумаг. Оферент, получивший в результате предложения о поглощении определенную долю голосующих акций, вправе потребовать от держателей оставшихся ценных бумаг компании продать ему эти ценные бумаг. С другой стороны, держатели оставшихся ценных бумаг должны иметь возможность предъявить их к выкупу. Специальные процедуры выкупа и продажи могут применяться только при наличии условий, связанных с предложениями о поглощении. В статье 2 предложено толкование отдельных понятий с точки зрения целей Директивы: 1. "Предложение о поглощении" ("предложение") - публичная оферта держателям ценных бумаг поглощаемой компании, заявленная для покупки всех или части ценных бумаг, обязательная или добровольная, в результате которой происходит получение контроля над поглощаемой компанией. 2. "Поглощаемая компания" - компания, ценные бумаги которой являются объектом предложения. 3. "Оферент" - физическое или юридическое лицо (публичное или частное), делающее предложение о поглощении. 4. "Совместно действующие лица" - физические или юридические лица, тайно или явно связанные с оферентом или поглощаемой компанией в целях либо получения контроля над компанией, либо срыва успешного исхода поглощения. 5. "Ценные бумаги" - эмиссионные ценные бумаги, предоставляющие право голоса в компании. 6. "Стороны поглощения" - оферент, члены совета директоров оферента - юридического лица, поглощаемая компания, держатели ценных бумаг поглощаемой компании, члены совета директоров поглощаемой компании, совместно действующие лица сторон. 7. "Множественные ценные бумаги" - ценные бумаги, относящиеся к особому классу и предоставляющие более одного голоса каждая. Общие принципы защиты интересов поглощаемой компании и ее акционеров определены в ст. 3: 1. Всем держателям ценных бумаг одного класса поглощаемой компании должны быть предложены равные условия; если лицо получает контроль в компании, должны быть защищены права всех иных держателей ценных бумаг <13>. -------------------------------- <13> Держатели ценных бумаг - т. е. владельцы ценных бумаг. Речь идет не о номинальных держателях, а о тех, кому принадлежат вещные права на ценные бумаги - прим. перев.

2. Держателям ценных бумаг поглощаемой компании должны быть предоставлены необходимое время и информация для принятия обоснованного решения об оферте. 3. По просьбе акционеров совет директоров поглощаемой компании должен доложить о своем мнении относительно влияния поглощения на трудовые отношения, условия труда и территориальное расположение компании. 4. Совет директоров поглощаемой компании должен действовать в интересах компании в целом и не лишать отдельных акционеров возможности принять собственное решение по оферте. 5. Рыночная стоимость ценных бумаг оферента, поглощаемой компании и иных компаний, которых касается оферта, должна устанавливаться таким образом, чтобы ее снижение или рост не привело к нарушению нормальной работы рынков. 6. Объявлять оферту вправе только платежеспособное лицо, имеющее действительную возможность уплатить предложенное вознаграждение. 7. Оферент обязан предпринять все необходимые меры для защиты выплаты денежных вознаграждений. 8. Поглощаемая компания не может быть ограничена в своей деятельности в большей степени, чем это необходимо в связи с поглощением. Статья 4 разграничивает юрисдикцию национальных регулирующих органов, компетентных в сфере надзора за трансграничными поглощениями: 1. Компетентным будет орган государства-участника, в котором поглощаемая компания официально зарегистрирована, если ценные бумаги компании допущены к торгам на регулируемом рынке этого государства. 2. Если ценные бумаги поглощаемой компании не допущены к торгам на регулируемом рынке государства места регистрации компании, компетентным будет орган государства-участника, в котором ценные бумаги допущены к торгам. 3. Если ценные бумаги поглощаемой компании обращаются на регулируемых рынках нескольких государств-участников, компетентным органом будет тот, на регулируемый рынок страны которого бумаги были допущены раньше. 4. Если ценные бумаги первые были допущены одновременно на рынках нескольких государств-участников, поглощаемая компания должна сама определить, какой из органов будет компетентен в отношении поглощения. Такой рынок и его регулирующие органы необходимо уведомить в первый день торгов. 5. Если ценные бумаги поглощаемой компании были одновременно допущены к торгам на регулируемые рынки нескольких государств-участников, национальные регулирующие органы должны согласовать, какой из них обладает компетенцией. Если соглашение не достигнуто, поглощаемая компания решает этот вопрос самостоятельно. Коллизионные вопросы трансграничных поглощений по общему правилу регулируются правом того государства, где находится зарегистрированный офис компании и где ее акции допущены к публичному размещению. Однако если зарегистрированный офис компании находится в одном государстве, а ее акции допущены к публичному размещению в другом государстве или акции компании находятся в биржевом обращении нескольких стран, то применимое право определяется следующим образом: 1. Право государства-участника, в котором находится соответствующий компетентный орган, - вопросы вознаграждения, предложенного в рамках поглощения; вопросы процедурного характера; содержание документа об оферте; раскрытие информации. 2. Право государства, в котором зарегистрирована поглощаемая компания, - вопросы раскрытия информации сотрудникам поглощаемой компании; корпоративные вопросы (объем контрольного числа голосов, исключения из обязанности сделать оферту, действия совета директоров поглощаемой компании, нацеленные на срыв поглощения); процент прав голоса, подтверждающий контроль над компанией, и метод его расчета. Статья 5 Директивы закрепляет положения о защите миноритарных акционеров - "защитные меры". Перечень защитных мер имеет открытый характер; для защиты держателей ценных бумаг государства-участники могут предусмотреть иные механизмы, не нарушающие нормального хода поглощения. Основное средство защиты миноритарных акционеров поглощаемой компании - обязательная оферта по справедливой цене. Обязанность оферты возложена на лицо (физическое или юридическое), которое непосредственно либо через связанное с ним лицо осуществило поглощение. В результате поглощения обязанное лицо стало владельцем ценных бумаг компании, прямо или косвенно предоставляющих ему определенный процент прав голоса, который дает право контроля над этой компанией. Государства-участники должны обеспечить, чтобы такое лицо должно было сделать предложение о покупке. Предложение направляется всем держателям ценных бумаг компании в отношении всех их пакетов и по справедливой цене. Обязанность направить оферту отсутствует, если контроль был получен в результате добровольного предложения, сделанного всем держателям ценных бумаг в отношении всех их пакетов ценных бумаг. Справедливой ценой считается наивысшая цена оферты, уплаченная оферентом до ее объявления за одни и те же ценные бумаги в течение периода, установленного в национальном законодательстве (от 6 до 12 месяцев). Если после публичного объявления оферты до прекращения приема акцептов оферент (связанные с ним лица) приобрел ценные бумаги по цене выше цены предложения, то цена предложения должна быть поднята до уровня наибольшей цены. Государства-участники вправе уполномочить свои регулирующие органы корректировать цену в соответствии с определенными критериями, составить перечень обстоятельств, при которых наивысшая цена может быть изменена, например: 1. Наивысшая цена была установлена по соглашению между продавцом и покупателем. 2. Имели место манипуляции с рыночной стоимостью ценных бумаг. 3. На рыночную стоимость повлияли исключительные обстоятельства. 4. Компания находится в затруднительном положении, и ей необходима помощь. 5. Иные критерии - средняя рыночная цена в отдельный период, разрыв между активами и долгами; любые другие объективные критерии, применяемые в финансовом анализе. В качестве оплаты оферент может предложить как ценные бумаги, так и денежные средства. Если предложенная оплата не включает ликвидные ценные бумаги, допущенные к торговле на регулируемом рынке, такая оплата обязательно должна предусматривать денежную альтернативу. Оферент обязан предложить денежную оплату "хотя бы в качестве альтернативы", если он приобрел за деньги ценные бумаги, предоставляющие 5% или более голосов в поглощаемой компании. Решение о поглощении должно быть совершено публично и "без промедления". Государства-участники могут потребовать, чтобы регулирующий орган был осведомлен о поглощении до объявления публичной оферты. Оферент обязан заблаговременно составить и опубликовать документ оферты, содержащий информацию, позволяющую держателям ценных бумаг принять обоснованное решение о предложении. После опубликования документа оферты советы директоров оферента и поглощаемой компании должны предоставить его работникам. Государства-участники вправе установить, что документ оферты должен быть предварительно утвержден регулирующим органом государства по месту публикации оферты, что этот документ должен быть признан регулирующим органом государства, в котором ценные бумаги поглощаемой компании допущены к торгам на регулируемом рынке. Информация, которая в обязательном порядке раскрывается в документе оферты (ст. 6): 1. Условия предложения. 2. Данные оферента (для оферента-компании - организационно-правовая форма, наименование, адрес регистрации компании). 3. Ценные бумаги; класс или классы ценных бумаг, в отношении которых направлено предложение. 4. Вознаграждение, предложенное за каждую ценную бумагу или класс ценных бумаг; метод, использованный при его определении; способы уплаты вознаграждения. 5. Компенсация, предложенная взамен прав, которые могут быть отняты в результате правила "breakthrough" ("правило захвата"); способы выплаты компенсации; методы ее расчета. 6. Максимальный и минимальный процент или количество ценных бумаг, которое оферент планирует приобрести. 7. Существующие пакеты акций поглощаемой компании, принадлежащие оференту или связанным с ним лицам. 8. Намерения оферента относительно будущей деятельности поглощаемой компании. 9. Защитные меры, предпринимаемые в отношении должностей работников и управляющего состава, включая материальные изменения условий труда. 10. Стратегические планы оферента в отношении обеих компаний; возможные перемены в трудовых отношениях и в расположении места деятельности компаний. 11. Время, предусмотренное для направления акцепта оферты. 12. Информация о ценных бумагах, предложенных в качестве вознаграждения. 13. Финансирование, предусмотренное для предложения. 14. Информация о лицах, совместно действующих с оферентом либо поглощаемой компанией; об их отношениях с оферентом либо с поглощаемой компанией. 15. Оговорка о применимом к контрактам между оферентом и держателями ценных бумаг поглощаемой компании национальном праве; оговорка о подсудности (арбитражная оговорка). Время направления акцепта определяется в национальном законодательстве - от 2 до 10 недель с даты опубликования оферты. Этот период может быть сокращен, если оферент за две недели до предполагаемого закрытия оферты подаст заявление о таком намерении. Для особых случаев государства-участники устанавливают правила изменения периода. Регулирующий орган вправе "предоставлять послабления от соблюдения общего срока", чтобы позволить поглощаемой компании созвать общее собрание акционеров для соблюдения оферты. В целях предотвращения публикации или распространения ложной или недобросовестной информации публичная оферта должна гарантировать рыночную прозрачность и "честность" в отношении ценных бумаг оферента, поглощаемой или иной компании, затронутой поглощением. Национальное законодательство устанавливает режим раскрытия информации и порядок предоставления документов. Информация гарантированно должна быть доступна держателям ценных бумаг, работникам оферента и поглощаемой компании как минимум в тех государствах-участниках, на регулируемых рынках которых ценные бумаги поглощаемой компании допущены к торгам. Правило "невмешательства" предусмотрено в ст. 9 Директивы. После публичного объявления о предстоящей сделке любой защитный механизм, которым захочет воспользоваться совет директоров "компании-мишени", подлежит предварительному одобрению общего собрания акционеров компании. Директива требует от государств-участников принять нормы, требующие созывать общее собрание в кратчайшие сроки. Поиск альтернативных покупателей не является нарушением правила "невмешательства". Совет директоров поглощаемой компании не может без разрешения общего собрания акционеров предпринимать действия, направленные на срыв поглощения (в частности, выпуск акций, способный привести к значительной помехе при получении контроля). Разрешение общего собрания должно быть получено по меньшей мере с момента, когда совет директоров поглощаемой компании получил информацию, касающуюся предложения, и до момента, когда результат поглощения будет опубликован или предложение истечет. Такое разрешение может потребоваться и на более раннем этапе, например, когда поглощаемой компании заранее становится известно о возможном поглощении. Общее собрание акционеров должно одобрить или подтвердить любое решение, которое не связано с обычной деятельностью компании и исполнение которого может привести к срыву поглощения. Государства-участники принимают собственные правила, позволяющие немедленно созвать общее собрание акционеров для целей получения предварительного разрешения, подтверждения или согласия держателей ценных бумаг. Скандально известные дела Enron, WorldCom, Parmalat в очередной раз подчеркнули необходимость доступа акционеров к информации о деятельности компании. В Директиве отражены принципы "прозрачности" и "открытости" информации. Все национальные компании, ценные бумаги которых допущены к торгам на регулируемых рынках государств-участников, должны публиковать детальную информацию по следующим параметрам (ст. 10): 1. Структура капитала, включая ценные бумаги, не допущенные к торгам на регулируемых рынках; указание различных классов акций, прав и обязанностей, предоставляемых по акциям определенного класса; процент капитала в акциях такого типа. 2. Любое ограничение на обращение ценных бумаг; ограничения для держателей ценных бумаг; необходимость получить разрешение компании или иных держателей ценных бумаг. 3. Значительные прямые или косвенные акционеры (включая косвенное владение акциями через пирамидообразные структуры и перекрестное владение). 4. Держатели ценных бумаг со специальными правами контроля; описание этих прав. 5. Система контроля за программой распределения акций среди работников, если права контроля не осуществляются непосредственно. 6. Ограничения в правах голоса; сроки осуществления прав голоса; схемы, при которых финансовые права, закрепленные за ценными бумагами, отделены от владения бумагами. 7. Любое соглашение между акционерами, известное компании, которое может привести к ограничениям в обороте ценных бумаг и/или прав голоса. 8. Правила, регулирующие назначение, смену членов совета директоров и поправки в устав. 9. Права членов совета директоров, особенно касающиеся выпуска и выкупа акций. 10. Любое значимое соглашение с участием компании, которое вступает в силу, изменяется или прекращается после смены контроля в компании в результате поглощения; эффект от этого (за исключением, если такое разглашение может иметь пагубные последствия для компании). Это исключение не применяется, если компания обязана раскрыть такую информацию на основе требований закона. 11. Любое соглашение между компанией и членами совета директоров или работниками, предусматривающее компенсацию в случае их отставки или сокращения либо если их работа прекращается в результате поглощения. В статье 11 сформулированы принципы "правила захвата" (breakthrough): 1. Никакие ограничения на передачу ценных бумаг, предусмотренные в учредительных документах поглощаемой компании, не должны применяться по отношению к оференту в период, отведенный для направления акцепта на оферту. 2. Никакие ограничения, наложенные соглашениями между поглощаемой компанией и держателями ценных бумаг либо между держателями ценных бумаг, не могут быть применены в отношении оферента в период, отведенный для направления акцепта на оферту. 3. Ограничения на право голоса, предусмотренные учредительными документами поглощаемой компании, не могут применяться на общем собрании акционеров, которое принимает решение о защитных мерах. 4. Никакие ограничения, наложенные соглашениями между поглощаемой компанией и держателями ценных бумаг либо между держателями ценных бумаг, не могут действовать на общем собрании акционеров, которое принимает решение о защитных мерах. 5. Ценные бумаги, предоставляющие множественное право голоса, должны предоставлять только один голос каждая на общем собрании акционеров, принимающем решение о защитных мерах. 6. Если по результатам поглощения оферент приобретает 75% или более капитала, предоставляющего права голоса, ограничения на передачу ценных бумаг или на право голоса, а также экстраординарные права акционеров в отношении назначения или отправки в отставку членов совета директоров не могут быть применены. Ценные бумаги, предоставляющие множественное право голоса, должны предоставлять только один голос каждая на собрании акционеров, созванном оферентом после окончания предложения о поглощении в целях изменения учредительных документов, снятия или назначения членов совета директоров. 7. Оферент должен иметь право незамедлительно созвать общее собрание акционеров, если собрание не было созвано в течение двух недель после уведомления. 8. Акционерам, потерявшим специальные права, должна быть предложена справедливая компенсация за понесенный ущерб. Правило "захвата" имеет двухступенчатый характер. Первая ступень используется, когда имело место публичное объявление о предстоящем поглощении. Все ограничения на передачу акций, предусмотренные уставными документами и договорами, будут считаться недействительными в течение срока, предусмотренного для принятия предложения о покупке; все ограничения в отношении права голоса на общем собрании акционеров "компании-мишени", на котором обсуждается вопрос о применении средств защиты, прекращают свое действие. Вторая ступень применяется, если в результате сделки приобретатель довел свою долю в "компании-мишени" до 75% от общего числа голосующих акций. Приобретатель имеет право созвать общее собрание акционеров и использовать свое право голоса согласно обычным корпоративным правилам (одна акция - один голос) для внесения изменений в учредительные документы "компании-мишени", для снятия и назначения членов совета директоров. Никакие ограничения в отношении голосования, порядка снятия или назначения членов совета директоров, предусмотренные в учредительных документах или договорах "компании-мишени", не имеют юридическую силу. Директива предусматривает компенсации для лиц, которые обладали специальными правами, но были их лишены на основании ст. 11. Такие права частично включают "золотые парашюты" (golden parachutes), например, заключение "контрактов на управление" (одно из наиболее распространенных средств защиты от поглощения). Компании заключают со своим управленческим персоналом контракты на управление, предусматривающие очень высокое вознаграждение за работу. Это приводит к значительному увеличению цены поглощаемой компании, поскольку стоимость "золотых парашютов" в этом случае существенно возрастает <14>. -------------------------------- <14> См.: Рудык Н. Б. Золотые парашюты // Финансист. 2001. N 3.

Право на принудительный выкуп должно быть закреплено в национальном законодательстве; общие принципы установлены в ст. 15 Директивы: 1. Оферент вправе требовать ото всех держателей оставшихся ценных бумаг продать ему эти бумаги по справедливой цене. Такое право предоставляется: - оференту принадлежит не менее 90% капитала, предоставляющего право голоса и 90% прав голоса в поглощаемой компании; - по результатам акцепта предложения оферент получил или имеет гарантию получения не менее 90% капитала, предоставляющего право голоса и 90% прав голоса в поглощаемой компании. 2. Государства-участники могут установить более высокий порог, но не выше 95% капитала, предоставляющего право голоса и 95% прав голоса в поглощаемой компании. Если поглощаемой компанией выпущен не один класс ценных бумаг, право принудительного выкупа предоставляется только в отношении того класса ценных бумаг, в котором было достигнуто указанное пороговое значение. 3. Оферент должен использовать право принудительного выкупа в течение трех месяцев с истечения периода, установленного для акцепта предложения. Государства-участники обеспечивают соблюдение правила справедливой цены (ст. 15). Цена должна иметь ту же форму, что и вознаграждение по оферте либо денежную форму. В соответствии с добровольным предложением цена презюмируется справедливой, если после получения акцептов предложения оферент получил контроль над не менее чем 90% капитала, предоставляющего право голоса. В соответствии с обязательным предложением вознаграждение, указанное в оферте, презюмируется как справедливое. Законодательство государств-участников должно обеспечить владельцам оставшихся ценных бумаг возможность потребовать от оферента выкупа их ценных бумаг по справедливой цене при обстоятельствах mutatis mutandis, определяющих право на принудительный выкуп (ст. 16). Таким образом, Директива закрепляет право акционеров, оставшихся в меньшинстве, после окончания сделки M&A требовать от акционера, владеющего контрольным пакетом, выкупа принадлежащих им акций по справедливой цене (sell-out right). Защита миноритарных акционеров основана на принципах: 1. Равноправие акционеров "компании-мишени". Ключевое положение Директивы. Всем акционерам "компании-мишени", владеющим акциями одинакового класса, должны быть предоставлены равноценные права. 2. Обязательное предложение о покупке. Этот принцип гарантирует, что приобретатель по получении определенного процента от голосующих акций "компании-мишени" предложит оставшимся владельцам акций справедливую цену за акции, находящиеся в их владении. Процент, по достижении которого будет считаться, что приобретатель получает контроль над компанией, устанавливается государствами-участниками (например, в Германии и Великобритании - 30%). 3. Принцип справедливой цены Директива рассматривает в двух плоскостях: - справедливая цена определяется как наиболее высокая цена, которую бы заплатил приобретатель за такие же акции в течение срока, определяемого государствами-участниками; - приобретатель обязан предложить цену, равную наиболее высокой цене, которая была заплачена за акции после объявления о поглощении. 4. Правило о денежных средствах. Приобретатель за приобретаемые акции вправе предложить ценные бумаги и/или денежные средства. Денежные средства должны быть предложены в обязательном порядке: - предлагаемые ценные бумаги не обращаются на фондовых биржах; - приобретатель до окончания поглощения приобрел акции "компании-мишени", составляющие 5% и более ее голосующих акций, за денежные средства; - государства-участники решают, что цена за акции "компании-мишени" должна быть уплачена денежными средствами. Принцип равноправия применяется к акционерам "компании-мишени" во всех случаях поглощения: добровольное (акционеры самостоятельно продают свои акции) или обязательное (акционеры вынуждены продать свои акции в соответствии с требованиями действующего законодательства). Остальные принципы применяются только к обязательным предложениям о покупке. Государства-участники обязаны привести национальное законодательство в соответствие с Директивой. Соответствующие внутренние постановления должны содержать отсылки к Директиве. Применение положений Директивы, которые требуют принятия технических правил и решений, может быть отложено до 2008 г. Через 5 лет после 20 мая 2006 г. Европейская комиссия должна проверить Директиву в свете опыта ее применения и при необходимости предложить ее пересмотр. Внимание европейских законодателей к защите прав акционеров дает свои плоды, - еще в начале 2005 г. главным препятствием для слияний и поглощений в ЕС были акционеры, предпочитавшие получать стабильную прибыль в виде дивидендов и не поддерживавшие инвестирование прибыли в сделки M&A. Стоило какой-либо компании объявить о слиянии, как ее акции тут же падали. Ситуация изменилась в конце 2005 г. После того как в начале 2006 г. итальянский банк UniCredito объявил о покупке германского HypoVereinsBank, его акции, к удивлению аналитиков, пошли вверх. Однако необходимо отметить, что попытки "общеевропейского" законодателя и европейского бизнеса создавать транснациональные компании за счет покупки иностранных конкурентов наталкиваются на очевидное противодействие национальных правительств. Польша уже долгое время блокирует попытки итальянского банка UniCredito слить польские банки Pekao и BPH, которые оказались в руках итальянцев в результате покупки германского банка HypoVereinsBank <15>. Процесс имплементации Директивы о предложении и других актов ЕС, поощряющих трансграничные M&A, сопряжен со значительными практическими трудностями. -------------------------------- <15> Кокшаров А. Слияния и заграждения // Эксперт. 2006. N 9(503); http://rusref. nm. ru/barriers. htm.

Название документа