Для оценки предприятий по доходу применяют два метода:
• метод капитализации
• метод дисконтирования дохода.
Метод капитализации используется в случае, если ожидается, что будущие чистые доходы или денежные потоки приблизительно будут равны текущим или темпы их роста будут умеренными и предсказуемыми. Причем доходы являются достаточно значительными положительными величинами, т.е. бизнес будет стабильно развиваться. Показатель чистой прибыли обычно используется для оценки предприятий, в активах которых преобладает быстроизнашивающееся оборудование. Для компаний, обладающих значительной недвижимостью, балансовая стоимость которой уменьшается, а фактическая остается почти неизменной, предпочитают использовать денежный поток.
Суть метода капитализации заключается в определении величины ежегодных доходов и соответствующей этим доходам ставки капитализации, на основе которых рассчитывается цена компании.
При применении этого метода возникает целый ряд проблем. Во-первых, как определить чистый доход предприятия, во-вторых, как выбрать ставку капитализации.
При расчете чистого дохода важно правильно выбрать период времени, за который производятся расчеты. Это могут быть несколько периодов в прошлом, обычно пять, а могут использоваться данные о доходах за несколько периодов в прошлом и прогнозы на ближайшее будущее.
Другим сложным моментом в этом методе является определение ставки капитализации.
Ставка капитализации во многом зависит от устойчивости дохода компании. Если последняя имеет устойчивый рост прибыли, выбирается более низкая ставка капитализации, что приводит к увеличению рыночной стоимости компании и, наоборот, при нестабильных прибылях ставку капитализации увеличивают.
В некоторых случаях для оценки компаний используется объем валовой выручки. Он чаще всего применяется для определения рыночной стоимости бизнеса в сфере услуг.
Иногда для оценки акционерных обществ используется капитализация дивидендов. Этот метод предпочтителен для акционеров, не обладающих контрольным пакетом акций, так как для них важнее всего величина дивидендов, а влиять на политику общества по вопросу выплаты дивидендов они не могут. Для акционеров, обладающих контрольным пакетом, предпочтительнее использование для определения рыночной стоимости предприятия капитализации чистого дохода.
Главным достоинством метода капитализации дохода является то, что он отражает потенциальную доходность бизнеса, позволяет учесть риск отрасли и компании. Однако этот метод мало пригоден для быстрорастущих компаний.
Широкое распространение в практике оценки бизнеса получил метод дисконтирования будущих доходов, так как он позволяет учесть будущие перспективы развития.
- Определение дохода, который будет получен в пост прогнозный период расчет текущей стоимости в прогнозный и пост прогнозный период.
Прогнозирование будущего дохода начинается с определения деятельности прогнозного периода и горизонта прогнозирования и вида дохода, который будет использоваться в дальнейших расчетах. Горизонт прогнозирования делится на две части: прогнозную, когда Оценщик с достаточной точностью определяет динамику развития компании, и пост прогнозную, когда аналитиком рассчитывается некий средний, достаточно умеренный темп роста.
Важно правильно определить продолжительность прогнозного периода. Чрезмерно большой период потребует много усилий для составления реалистичного прогноза. В то же время искусственное сокращение периода приводит к искажению прогнозирования, поскольку в первые годы динамика доходов будет сильно отклоняться от средней стоимости компании.
Вид дохода определяет процесс прогнозирования и порядок расчета ставки дисконта. Если прибыль и дивиденды не нуждаются в специальных пояснениях, то понятие денежного потока необходимо конкретизировать. Денежный поток - результат притока и оттока средств на предприятии.
Величина денежного потока для собственного капитала определяется на основе следующих данных: балансовая прибыль за вычетом налога на прибыль + амортизационные отчисления + увеличение долгосрочной задолженности - проценты по долгосрочным обязательствам - капитальные вложения - прирост собственных оборотных средств.
Денежный поток для инвестированного капитала (суммарная величина собственных средств и долгосрочной задолженности) позволяет определить суммарную рыночную стоимость собственного капитала и долгосрочной задолженности компании. Величина данного денежного потока для инвестированного капитала определяется по формуле: прибыль после налогообложения + амортизационные отчисления - капитальные вложения - прирост собственных оборотных средств.
Денежный поток для собственного капитала отличается от инвестированного. Во-первых, чистая прибыль для инвестированного денежного потока увеличена на сумму величины процентов по долгосрочным кредитам. Во-вторых, при расчете денежного потока для собственного капитала изменение долгосрочных пассивов учитывается, для инвестированного потока - нет. Последнее обстоятельство позволяет использовать метод дисконтированного денежного потока в случаях, когда динамику долгосрочной задолженности спрогнозировать не представляется возможным.
Одним из наиболее сложных, но вместе с тем и наиболее ответственных моментов оценки компаний методик цен потока является составление прогноза денежных потоков на ближайшие несколько лет. Возможность отклонения от прогноза очень велика, поэтому иногда составляется спектр прогнозов - пессимистический, реалистичный и оптимистический. Под оптимистическим прогнозом понимается оценка доходности компании при ее функционировании в наиболее благоприятных условиях. Под реальным - прогноз, составленный исходя из наиболее вероятных условий. Под пессимистическим - прогноз, получаемый исходя из представлений о функционировании предприятий в наихудших условиях.
После этого делается анализ и прогноз расходов. Так как темпы роста постоянных и переменных издержек обычно отличаются, то прогнозируют темпы роста постоянных издержек и отдельно - рост переменных издержек. Исходя из наличия основного капитала и прогнозов капитальных вложений, определяют величину амортизационных отчислений. На основе анализа управления компанией и планов сбыта определяют административные расходы и расходы на продажу продукции (услуг). На основе планов получения долгосрочных кредитов рассчитывают проценты за кредит. Далее определяют сумму налогов, которую должна будет выплатить компания.
В результате вычета из валовых доходов постоянных, переменных издержек, амортизационных расходов и расходов на продажу, процентов и налогов получают прогноз чистого дохода на каждый год прогнозного периода.
Важным этапом метода дисконтирования денежного потока является инвестиционный анализ, который включает:
- определение излишка или недостатка чистого оборотного капитала компании. Излишек увеличивает рыночную стоимость компании, а недостаток должен быть восполнен, поэтому он уменьшает рыночную стоимость;
- расчет изменения (увеличения или уменьшения) долго срочной задолженности (для модели денежного потока, приносимого собственным капиталом).
На следующем этапе оценки определяется ставка дисконта. Если оценка осуществляется на базе денежного потока, приносимого собственным капиталом, то ставка дисконта рассчитывается либо по модели оценки капитальных активов (Capital Asset Pricing Mdel - САРМ), либо по методу суммирования.
На следующем этапе расчета стоимости бизнеса по методу дисконтируемых будущих доходов определяют суммарную величину доходов, которые может получить собственник в пост прогнозный период. Расчет доходов в пост прогнозный период может осуществляться несколькими методами, такими как метод стоимости чистых активов - модель Гордона (метод "предполагаемой продажи").
Метод чистых активов предполагает, что величина чистых активов на конец последнего прогнозного года известна. Размер чистых активов на конец прогнозного периода определяется путем корректировки величины чистых активов на начало первого года прогнозного периода на величину денежного потока, полученного компанией за весь прогнозный период. Применение метода чистых активов целесообразно для предприятий, относящихся к фондоемким отраслям.
Модель Гордона определяет стоимость компании на начало первого года пост прогнозного периода как величину капитализированного дохода пост прогнозного периода (то есть сумме стоимостей всех ежегодных будущих доходов в пост прогнозном периоде).
Темпы роста дохода должны быть стабильны.
Темпы роста дохода не могут быть больше ставки дисконта.
Капитальные вложения в пост прогнозном периоде должны быть равны амортизационным отчислениям (для случая, когда в качестве дохода выступает денежный поток).
Дисконтирование остаточной стоимости по ставке дисконта, взятой на конец прогнозного периода, связано с тем, что остаточная стоимость независимо от метода ее расчета всегда представляет собой величину на конкретную дату - начало пост прогнозного периода, то есть конец последнего прогнозного года.
Для выведения окончательной величины рыночной стоимости компании вносится ряд поправок.
1. Если использовалась модель дисконтирования без долгового инвестированного денежного потока, то найденная рыночная стоимость (PV) относится ко всему инвестированному капиталу, то есть включает в себя не только стоимость собственного капитал ла, но и стоимость долгосрочных обязательств компании. Поэтому для того, чтобы получить стоимость собственного капитала, необходимо из величины найденной стоимости вычесть величину долгосрочной задолженности.
2. Рассчитанная по методу дисконтированного денежного потока, величина представляет собой стоимость предприятия, которая не включает в себя стоимость избыточных и нефункционирующих активов, которые непосредственно не принимали участия в генерировании дохода. Такие активы оцениваются отдельно, а результат добавляется к рыночной стоимости компании. Выделяют четыре типа объекта, подлежащих отдельной оценке и учету в стоимости: собственный оборотный капитал; обязательства, связанные с проведением природоохранных мероприятий; объекты социальной сферы; основные фонды, находящиеся на консервации.
Метод оценки предприятий на основе дисконтирования будущих доходов имеет целый ряд достоинств и недостатков. Он позволяет отразить будущую доходность компании, что в наибольшей степени интересует инвестора. При этом учитывается риск инвестиций, возможные темпы инфляции, а также ситуация на рынке через ставку дисконта. Этот метод позволяет учесть экономическое устаревание компании, показателем которого является превышение величины рыночной стоимости, полученной методом накопления активов, над величиной рыночной стоимости, полученной методом дисконтирования будущих доходов. Мировая практика показала, что этот метод точнее всего определяет рыночную стоимость предприятия, но его использование затруднено в силу сложности проведения достаточно точного прогнозирования.