1.2 Методы оценки бизнеса, стр. 3 — из дипломной работы Определение рыночной стоимости бизнеса ООО Фотоклуб

Модель оценки капитальных активов была разработана Уильямом Шарпом и по сей день она активно используется аналитиками для оценки стоимости акций (собственного капитала). Основная посылка модели заключается в том, что инвестор не приемлет риск и готов идти на него только в том случае, если это сулит дополнительную выгоду, т.е. повышенную норму отдачи на вложенный капитал по сравнению с безрисковым вложением. В качестве безрисковой ставки используется норма доходности по долгосрочным правительственным облигациям со сроком погашения, как правило, через 10 — 20 лет.

Модель кумулятивного построения ставки дисконта базируется на анализе финансово — хозяйственной деятельности оцениваемого предприятия и сравнении положения компании с ее конкурентами. В ходе анализа выявляются факторы риска, присущие объекту оценки, сопоставление позволяет измерить их. При построении ставки дисконта за базу принимается безрисковый уровень доходности, а затем к ней добавляются дополнительные нормы дохода за риски, характерные для оцениваемой компании.

В качестве безрисковой нормы дохода, как и в модели CAPM, используется норма доходности по долгосрочным правительственным облигациям.

Если в основе расчета стоимости компании лежит денежный поток для инвестированного капитала, то ставка дисконта должна рассчитываться по модели средневзвешенной стоимости капитала (ССК). Под средневзвешенной стоимостью капитала понимаются расходы, связанные с привлечением собственного и заемного капитала. Модель ССК будет зависеть как от расходов на единицу привлеченных собственных и заемных средств, так и от долей этих средств в капитале компании.

В общем виде формулу модели ССК можно записать следующим образом:

R = de х ie + dk х ik,

где R — средневзвешенная стоимость капитала,

de — доля собственных средств в инвестированной компании,

ie — стоимость привлечения акционерного капитала,

dk — доля заемных средств в инвестированном капитале компании,

ik — стоимость привлечения заемных средств.

В качестве расходов, требуемых для получения компанией одного рубля собственных средств (т.е. предназначенных для привлечения акционерного капитала), выступают либо ставка дисконта, рассмотренная нами в моделях CAPM и кумулятивного построения, либо суммарные затраты на эмиссию акций на один рубль средств, привлекаемых в результате данной эмиссии. Стоимость же заемных средств представляет собой среднюю ставку процента по всем долгосрочным кредитам компании. Как правило, для более точного расчета стоимости заемных средств помимо уплачиваемых процентов учитываются также и другие финансовые издержки, например расходы на оформление документов и презентации, расходы по страхованию кредита и т.д.

Ставка дисконта для прибыли и дивидендов, как правило, определяется исходя из информации фондового рынка. Необходимо знать рыночную цену (котировку) акций компаний, аналогичных оцениваемой, и размер прибыли или дивидендов, приходящихся на одну акцию компаний — аналогов. Ставка дисконта для прибыли определяется по формуле:

Re = E / P,

где Re — норма дохода на собственный капитал (ставка дисконта),

Е — прибыль, приходящаяся на одну акцию по компании — аналогу,

Р — рыночная стоимость акции компании — аналога.

Аналогичным образом определяется ставка дисконта для дивидендов. В формулу вместо размера прибыли подставляются дивиденды.

Спрогнозировав размер будущего дохода и рассчитав ставку дисконта, можно переходить к этапу дисконтирования доходов. В общем виде рыночная стоимость компании по методу дисконтированных доходов вычисляется по формуле:

 

PV = i-1 (n — 0,5) j
(In / (1 + R) ) + V / (1 + R)
n=1

 

где PV — рыночная стоимость компании, рассчитанная методом дисконтированных денежных потоков до внесения поправок,

In — денежный поток в n-й год прогнозного периода,

V — остаточная стоимость компании на конец прогнозного периода,

R — ставка дисконта,

n — текущий год прогнозного периода,

j — последний год прогнозного периода.

Единственным элементом формулы, требующим определения, является остаточная стоимость компании, представляющая собой стоимость компании на начало постпрогнозного периода. Стоимость компании на начало постпрогнозного периода может быть определена либо с помощью модели Гордона, либо методом чистых активов (затратный подход в оценке бизнеса). Модель Гордона учитывает размер доходов компании в постпрогнозном периоде, метод же чистых активов в большей степени ориентируется на изменение стоимости имущества, нежели на способность данного имущества приносить доход.

Суть модели Гордона заключается в следующем. Стоимость компании на начало первого года постпрогнозного периода равна величине капитализированного дохода постпрогнозного периода (т.е. сумме стоимостей всех ежегодных будущих доходов в постпрогнозном периоде). Остаточная стоимость компании согласно модели Гордона определяется по формуле:

V= G / (R — g),

где V — суммарная величина денежного потока в постпрогнозный период (остаточная стоимость компании),

G — денежный поток, который может быть получен в первый год постпрогнозного периода,

R — ставка дисконта для собственного капитала,

g — ожидаемые темпы роста денежного потока в постпрогнозном периоде.

При использовании модели Гордона должны быть соблюдены условия:

  • темпы роста дохода должны быть стабильны;
  • темпы роста дохода не могут быть больше ставки дисконта;
  • капитальные вложения в постпрогнозном периоде должны быть равны амортизационным отчислениям (для случая, когда в качестве дохода выступает денежный поток).

Для выведения окончательной величины рыночной стоимости компании необходимо внести ряд поправок. Во-первых, если применялся метод дисконтирования бездолгового (инвестированного) денежного потока, то найденная рыночная стоимость (РV) относится ко всему инвестированному капиталу, т.е. включает не только стоимость собственных средств, но еще и стоимость долгосрочных обязательств компании. Поэтому, для того чтобы получить стоимость собственного капитала, необходимо из величины найденной стоимости вычесть величину долгосрочной задолженности. Во-вторых, рассчитанная по методу дисконтированного денежного потока величина представляет собой стоимость предприятия, не включающую стоимость избыточных и нефункционирующих активов, которые непосредственно не принимают участие в генерировании дохода. Такие активы оцениваются отдельно, а результат оценки добавляется к рыночной стоимости компании. Выделяют четыре типа объекта, подлежащих отдельной оценке и учету в стоимости: собственный оборотный капитал; обязательства, связанные с проведением природоохранных мероприятий; объекты социальной сферы; основные фонды, находящиеся на консервации.

В случае наличия у компании избыточных собственных оборотных средств их величину следует добавить к стоимости собственного капитала компании, дефицит необходимо вычесть. Если у предприятия ведется нормирование оборотных средств, то проблем с определением уровня избытка (дефицита) не возникает. При отсутствии нормирования, как правило, оценщики исходят из того, что собственный оборотный капитал должен составлять не менее 5% выручки от реализации. Однако в каждом конкретном случае эта величина может варьироваться. Если характер производства компании не достаточно чист экологически, то для уменьшения вредного воздействия на окружающую среду компания может быть обязана осуществлять определенные природоохранные мероприятия самостоятельно и / или производить отчисления в специальные экологические фонды. Эти обязательства капитализируются и вычитаются из рыночной стоимости компании. При наличии у предприятия социальных объектов и законсервированных основных фондов необходимо определить стоимость их возможной продажи. Найденная величина увеличивает стоимость компании. Величина стоимости, полученная после внесения всех поправок, представляет собой стоимость всего собственного капитала компании, т.е. стоимость контрольного пакета ее акций.