§ 3. Облигации

Знаете, чего бы я хотела? Чтобы вместо этих акций... вы выпустили одни облигации. Теперь я знаю, что на облигациях нельзя играть, что держатель облигаций – это просто заимодавец, который получает определенный процент с отданных им в долг денег; он не заинтересован в прибылях, тогда как акционер – член общества и может получать прибыль или остаться в убытке. Скажите, почему бы вам не выпускать облигации? Я была бы так спокойна, так счастлива!

Э. Золя. «Деньги»

Облигация – это серийное долговое обязательство, в соответствии с которым заемщик гарантирует кредитору выплату определенной суммы по истечении определенного срока и выплату ежегодного дохода в виде фиксированного или плавающего процента.

Корпоративные облигации характеризуются следующими качествами:

1) имеют инвестиционную стоимость;

2) выражают заемные (долговые) отношения между облигационером и эмитентом;

3) самостоятельно могут обращаться на фондовом рынке;

4) имеют собственный курс;

5) обладают свойствами ликвидности, надежности, доходности и другими инвестиционными качествами.

Облигация должна иметь обязательные реквизиты:

– фирменное наименование эмитента;

– указание на его местонахождение;

– имя держателя (для именных облигаций);

– порядковый номер;

– номинальная стоимость;

– дата выпуска;

– вид облигации (закладная, облигация без обеспечения, конвертируемая);

– общая сумма выпуска;

– процентная ставка (для процентных облигаций);

– условия и порядок выплаты процентов;

– условия и порядок погашения;

– подпись руководителя корпорации[1].

Кашанина Т. В. Корпоративное право – М.: НОРМА–ИНФРА • М, 1999. С. 410

Облигации и акции – наиболее распространенные корпоративные ценные бумаги – имеют много общего[2]. Их общность проявляется в том, что:

1) они являются массово эмитируемыми ценными бумагами;

2) имеют ряд общих реквизитов, а также курс и балансовую стоимость;

3) могут обращаться как на биржевом, так и на внебиржевом рынках;

4) существует государственная система регистрации, контроля и регулирования их обращения;

5) у них существует экс-дивидендный срок, когда покупатель не имеет права на получение по ним дохода;

6) объем как акций, так и облигаций не может превышать уставного капитала.

Однако различий между двумя видами ценных бумаг гораздо больше[3]:

1) если акции могут выпускать только АО, то облигации – любые корпорации;

2) если облигации можно размещать со скидкой от номинала, то в отношении акции этого делать нельзя;

3) если выпуск акций производится при образовании АО или при увеличении его уставного капитала, то выпуск облигаций осуществляется, когда не хватает средств для расширенного воспроизводства основных фондов;

4) если акционер может влиять на работу корпорации, то облигационер – это кредитор корпорации и не имеет права вмешиваться в ее управление;

5) в случае банкротства корпорации имущественные претензии облигационеров удовлетворяются в первую очередь, ранее, чем претензии акционеров;

6) облигация – это долговая, срочная ценная бумага, акция – долевая, обычно без указания срока действия;

7) у облигаций колебания курсов менее значительные по сравнению с акциями;

8) облигация как ценная бумага более надежна, чем акция, поскольку в отношении нее гарантируется как оговоренный доход, так и ее погашение;

9) облигации играют, однако, меньшую роль (по сравнению с акциями) по причине их меньшего распространения.

Сущность облигаций состоит в том, что они приносят своим владельцам доход в виде фиксированного процента от нарица-

Кашанина Т. В. Корпоративное право – М.: НОРМА–ИНФРА • М, 1999. С. 411

тельной стоимости. Даже если этот процент изменяется (облигации с плавающей ставкой), сами изменения носят строго определенный характер. Поэтому облигации называются ценными бумагами с фиксированным доходом.

Цена облигаций. Облигации имеют нарицательную (или номинальную) цену, выкупную цену и рыночную цену. Номинальная цена напечатана на самой облигации и служит базой для дальнейших перерасчетов, а также при начислении процентов. По выкупной цене, которая может совпадать, а может не совпадать с номинальной, что зависит от условий займа, эмитент выкупает облигацию по истечении срока займа. Рыночная (курсовая) цена облигации определяется исходя из условий самого займа и ситуации, сложившейся в момент реализации на рынке облигаций.

Виды облигаций. Корпорационные облигации предполагают периодическую выплату доходов в виде процентов, которая производится, как правило, по купонам. Купон представляет собой вырезной талон с напечатанным на нем числом купонной ставки. Факт выплаты дохода отмечают изъятием купона из прилагающейся к оолигации карты. Ь зависимости от условии займа купонный доход может начисляться по кварталам, полугодиям и один раз в год. Чем чаще начисляется доход, тем выше его реальная сумма при той же годовой ставке и больше рыночная цена облигации, тем выгоднее, естественно, такие бумаги для инвесторов.

По способам выплат купонного дохода облигации делятся на:

– облигации с фиксированной купонной ставкой;

– облигации с плавающей купонной ставкой, когда размер процента по облигации ставится в непосредственную зависимость от уровня ссудного процента, периодичность изменения купонной ставки колеблется от выпуска к выпуску;

– облигации с равномерно возрастающей купонной ставкой, когда процесс изменения ставки дифференцирован по годам займа. Этот вид облигаций особенно привлекателен для инвесторов при наличии инфляционных явлений;

– облигации с нулевым и мини-купоном. Один из видов так называемых беспроцентных и малопроцентных облигаций. При выпуске облигаций с нулевым купоном эмиссионный курс устанавливается ниже номинальной цены на величину скидки, доход же по облигациям выплачивается при ее погашении. Фактически по этой схеме начисление дохода происходит непрерывно, а не по отдельным порциям через квартал, полугодие, год, что делает их более доходными. В то же время они в значительной степени подвержены риску падения доходности при снижении конъюнктуры. Облигации с мини-купоном являются переходным типом к нулевому купону. У них ставка купонного дохода вдвое ниже обычной, но и скидка с эмиссионной цены ниже, чем у бумаги с нулевым купоном. Эти типы облигаций не особенно привлекательны для

Кашанина Т. В. Корпоративное право – М.: НОРМА–ИНФРА • М, 1999. С. 412

индивидуальных инвесторов, поскольку ежегодный налог на прибыль приходится выплачивать задолго до самого дохода. Для крупных инвесторов данное обстоятельство значения не имеет;

– облигации с оплатой по выбору, когда владелец облигации вместо купонного дохода может получить новый выпуск облигаций, что дает эмитенту возможность не выплачивать заемщику проценты, в то же время выпуск новых облигаций для оплаты ими полагающихся сумм купонного дохода удобен при дефиците наличности;

– облигации смешанного типа, когда в течение одной части облигационного срока процент по облигациям платится с фиксированной купонной ставкой, а в течение другой – с плавающей ставкой.

По способу обеспечения займа облигации делятся на:

– облигации с имущественным залогом, виды которого весьма разнообразны. Это и «золотые» облигации, обеспеченные золотовалютными активами государства, и индоссированные, или «принятые на себя», когда облигации, выпущенные одной корпорацией, гарантируются другой; и полные или частичные облигации, обеспеченные закладной либо на все, либо на часть имущества, судовые облигации, обеспеченные закладной на судно;

– облигации с залогом в форме будущих залоговых поступлений (обычно это муниципальные облигации или облигации государственных компаний, благотворительных и общественных фондов);

– облигации с залогом в форме поступлений от будущей хозяйственной деятельности. Среди них выделим облигации с выкупным фондом, при выпуске которых зарезервирован специальный фонд для погашения; и облигации, купонный доход которых зависит от прибыли, что дает эмитенту право поставить в качестве условия выплаты процентов наличие прибыли;

– облигации с определенными гарантийными обязательствами. Это могут быть облигации с трастовым обеспечением, т. е. обеспеченные другими ценными бумагами, находящимися в финансовом учреждении на доверительном хранении (трасте), а также облигации, дающие преимущественное право покупки акций новых выпусков, так называемые подписные сертификаты.

Законом об акционерных обществах предусмотрен выпуск облигаций и без обеспечения (ст. 33). Однако это возможно не ранее третьего года существования АО и при условии надлежащего утверждения к этому времени двух годовых балансов.

По типу обращения облигации можно разделить на:

– возвратные облигации, которые могут быть выкуплены у их держателей до окончания срока действия. При выкупе таких облигаций держателю выплачивается премия в размере, определенном условиями выпуска;

– целевые облигации, которые носят специальный характер и выпускаются под определенные товары (работы, услуги). В этом

Кашанина Т. В. Корпоративное право – М.: НОРМА–ИНФРА • М, 1999. С. 413

случае держатель не вправе требовать уплаты денежных сумм (номинальной стоимости облигации и процентов по ней) и обязан получить иной имущественный эквивалент, предусмотренный условиями выпуска;

– облигации с сужением срока действия, которые дают держателю право до истечения срока предъявить свои облигации к выкупу по номинальной стоимости. Условиями выпуска облигаций в этом случае должен быть предусмотрен порядок выплаты держателям процентов по облигациям с уменьшением размера процентов против фиксированных не менее чем в два раза;

– облигации с расширением срока действия, которые дают право держателю по истечении срока действия облигаций обменять их на другие облигации;

– доходные (прибыльные) облигации, проценты по которым выплачиваются только при наличии прибыли по итогам финансового года;

– конвертируемые облигации, дающие право владельцу обменивать их на акции того же эмитента. Они являются переходной формой между собственным и заемным капиталом. Среди них выделим а) переводные облигации и б) облигации с опционом:

а) переводные облигации могут быть переведены в определенное количество простых акций этого эмитента. Владеющие ими инвесторы получают право балансировать между рынками акций и облигаций. С одной стороны, они получают гарантированный доход, защищающий их от неурядиц на рынке акций, с другой – имеют потенциальную возможность перейти на него при благоприятном периоде развития конъюнктур. В качестве платы за такую возможность выступает более низкий доход по этим бумагам. Но в силу очень тесной связи между этими облигациями и стоящими за ними акциями доходность первых при повышении курса соответствующих акций может резко пойти вверх и вплотную подойти к среднему уровню доходности по высокодоходным корпоративным облигациям. В качестве основных характеристик обязательно указывают первую дату, открывающую возможность перевода облигаций в акцию, и премию. Под переводной премией понимается выраженная в процентах от текущей цены акции сумма переплаты за право перевода одной облигации в одну простую акцию. Размеры акций могут сильно отличаться: от отрицательных, когда акция дешевле, до 200 и более процентов при высоком курсе акции. Средний процент переводной премии составляет 5– 30%. Чем ниже премия, тем ниже и доходность бумаги, но одновременно – выше шанс обменять ее на акцию. И наоборот: высокая премия сулит высокую доходность и практическую невозможность обмена на акцию;

б) облигации с опционом предоставляют возможность инвестору при росте процентных ставок сдать облигации (через опре-

Кашанина Т. В. Корпоративное право – М.: НОРМА–ИНФРА • М, 1999. С. 414

деленный срок, например, 3 или 5 лет) эмитенту и получить их по номиналу.

Надежность облигации и критерии ее определения. Доход по облигациям обычно ниже дохода по другим видам ценных бумаг, и прежде всего дохода по акциям, однако изменение курса облигации в значительно меньшей степени зависит от ситуации на рынке и циклических колебаний в экономике. Поэтому облигации являются основным объектом инвестиций для коммерческих банков и крупных корпораций, заботящихся не только о доходности, но и надежности своих вкладов. Выполнение условий по многим видам облигационных займов гарантируется как самой бумагой, так и специальными обязательствами, имуществом или авторитетом государства. Акционерные общества для привлечения к своим облигациям инвесторов и приданию всему займу большей надежности дополняют облигационный заем выпуском подписных сертификатов, дающих право их владельцам приобретать акции этих обществ на льготных условиях либо обменивать облигации корпорации на ее акции.

Вопросу надежности или качеству облигаций уделяется очень большое внимание, что непосредственно связано с их движением на фондовом рынке. Если облигации, выпущенные государственными органами, весьма надежно обеспечиваются его финансовыми ресурсами, то для владельцев корпорационных облигаций требуется достаточно полная информация об эмитентах и их облигациях. Поэтому во всех странах с рыночной экономикой разработаны и действуют различные системы оценки и шкалы для обозначения качества облигаций.

Важно подчеркнуть, что чем выше качество корпоративной облигации, тем меньше, как правило, величина процента, выплачиваемого по ней. Однако гарантии выплаты процента в зависимости от рейтинга облигации повышаются.

Если облигация не прошла процедуру оценки и для нее не указан рейтинг, индивидуальные инвесторы ее покупать не будут, а другие – по закону не имеют права совершать такие покупки. В ряде стран законодательно устанавливается самый низкий допустимый рейтинг облигаций, приобретение которых разрешается конкретным инвесторам.

Помимо рейтинга корпоративных облигаций эксперты крупных институциональных инвесторов, потенциальных участников сделок на фондовых биржах, проводят комплексный анализ надежности облигаций, включающий в себя:

– качественный анализ, задачей которого является оценка нематериальных активов компании, качество управленческого персонала, перспективы развития отрасли, возможности диверсификации компании и другие;

– анализ защиты будущих владельцев облигаций. Он состоит из выяснения доли долгов, характера их погашения, характера

Кашанина Т. В. Корпоративное право – М.: НОРМА–ИНФРА • М, 1999. С. 415

облигаций на открытом рынке, конвертируемости облигаций, а также других свойств и условий выпуска;

– обеспеченность дилерской поддержки, уровень возможностей компании по выполнению своих обязательств при подписке на облигации, а также определению их ликвидности (спроса и предложения) на вторичном рынке;

– обеспечение доступности для крупных финансово-кредитных инвесторов, таких, как банки, страховые компании и т. п.

В отличие от других видов ценных бумаг, в первую очередь акций, курс корпоративных облигаций не падает при кризисном состоянии экономики. Более того, их основная масса становится в этот период более привлекательна для инвесторов. Значительное число корпоративных облигаций, являясь рискованными, имеют высокие по сравнению с другими видами ценных бумаг купонные ставки. Причем, как уже указывалось, чем ниже рейтинг бумаги, тем более высокую купонную ставку вынуждены предлагать инвесторам заемщики. По этой причине корпоративные облигации часто представляют собой высокодоходные бумаги.

Облигации как разновидность ценных бумаг, выпускаемых предпринимательскими корпорациями, могут существенно затрагивать права граждан, и поэтому государство вынуждено фиксировать определенные наиболее важные параметры, касающиеся ценных бумаг, в централизованных нормативных актах, и, в частности, в Положении о порядке выплаты дивидендов по акциям и процентов по облигациям, которое утверждено Министерством экономики и финансов Российской Федерации 10 января 1992 г.[4] Содержащиеся в них правила затем конкретизируются в корпоративных актах.

Порядок выпуска облигации регулируется частично централизованными, а частично корпоративными актами общества. Согласно Закону об акционерных обществах решение о выпуске облигаций в каждом конкретном случае принимает совет директоров общества, за исключением конвертируемых облигаций, если иное не предусмотрено уставом корпорации. Уставом же регулируются многие вопросы, связанные с выпуском облигаций.

О предстоящем выпуске облигаций заранее извещаются все участники корпорации. Извещение о выпуске облигаций должно быть сделано не позднее месяца до даты выпуска. Условия выпуска облигаций публично доводятся до их сведения не позднее чем за 15 дней до выпуска.

Акционеры общества имеют преимущественное право на приобретение облигаций. В целях реализации данного права они направляют письменные заявки на приобретение облигаций в совет

Кашанина Т. В. Корпоративное право – М.: НОРМА–ИНФРА • М, 1999. С. 416

директоров с таким расчетом, чтобы они были получены не позднее чем за два дня до даты выпуска облигаций.

Обычно облигации выпускаются на срок, не превышающий пяти лет, и, конечно, облигации, так же как и акции, подлежат обязательной государственной регистрации. Она производится в Министерстве финансов Российской Федерации при размере эмиссии свыше 1 млн. руб., в министерствах финансов республик в составе Российской Федерации, краевыми, областными, городскими (гг. Москвы и Санкт-Петербурга), финансовыми отделами по месту нахождения эмитента, если сумма эмиссии не превышает 1 млн. руб.

Выпуск облигаций гарантируется материальными и нематериальными активами общества, сумма выпуска (эмиссии) облигаций не должна превышать стоимости активов общества. Выпуск облигаций, не гарантированный активами общества, допускается только по решению общего собрания акционеров, а также в случаях, когда все облигации распространены среди акционеров.

В порядке, определенном условиями подписки, общество вправе предоставлять опцион на облигации, т. е. право на подписку на облигации, сроком не более чем на шесть месяцев. Опцион распространяется исключительно среди акционеров общества.

Выпуск облигаций производится в два этапа. На первом закрытом этапе облигации распространяются исключительно среди акционеров общества. В случае, если все облигации будут реализованы на первом этапе, выпуск облигаций считается состоявшимся.

На втором, открытом этапе облигации распространяются среди сторонних предприятий, граждан. Но предприятия, имеющие вклад в уставном капитале общества, не могут приобретать облигации на сумму, превышающую 30 процентов от размера своего вклада.

Облигации, не реализованные в течение трех месяцев со дня выпуска, погашаются.

Выплата доходов по облигациям. Для обеспечения гарантированности и регулярности выплат процентов по облигациям в обществе образуется за счет отчислений от прибыли после уплаты налогов, других обязательных платежей в бюджет и выплат по кредитам специальный облигационный фонд. Размер фонда должен обеспечивать по крайней мере 50 процентов от общей суммы предполагаемых условиями выпуска процентных выплат держателям облигаций.

В случаях, предусмотренных условиями выпуска, общество может распространять целевые облигации с получением держателями взамен номинальной стоимости облигации производимой обществом продукции (услуг). Указанное условие может распространяться также и на выплату доходов по облигациям.

Кашанина Т. В. Корпоративное право – М.: НОРМА–ИНФРА • М, 1999. С. 417

При замене денежной стоимости целевой облигации получением иного имущественного эквивалента держатель облигации вправе отказаться от имущественного эквивалента и получить денежную сумму.

Проценты по облигациям могут выплачиваться и на условиях лотереи (торгов), если это предусмотрено условиями выпуска (эмиссии) облигаций.

Выплата доходов по облигациям производится в виде фиксированных процентов к номинальной стоимости облигации. Если иное не предусмотрено условиями выпуска (эмиссии) облигаций, предполагается, что размер процента остается неизменным (постоянным) на весь срок действия облигации.

Общее собрание акционеров вправе принять решение об индексации размера выплат доходов по облигациям в сторону увеличения.

Доход по облигациям выплачивается равномерно в течение всего срока их действия. Выплаты могут производиться раз в квартал, один или два раза в год, за исключением первого года выпуска, когда доходы выплачиваются только по результатам финансового года независимо от даты выпуска облигаций.

Выплаты по облигациям являются первоочередными по отношению к выплате дивидендов по акциям.

Все сказанное, касающееся доходов по облигациям, не относится к доходным (прибыльным) облигациям, поскольку доходы по ним выплачиваются только при наличии прибыли по итогам финансового года.

Изложенные выше правила, фиксируемые в соответствующем корпоративном акте, могут быть индивидуально согласованы с каждым держателем облигации. При этом, однако, должны быть соблюдены следующие условия:

– о возможности индивидуального регулирования отношений должны быть открыто оповещены все лица, желающие приобрести облигации;

– всем лицам, являющимся работниками общества, должны быть обеспечены равные возможности для индивидуального регулирования отношений по облигациям.

Права и обязанности облигационеров. Облигационером признается законный держатель облигации общества. Все облигационеры, независимо от того, являются ли они работниками общества или нет, обладают равными правами.

Каждый из них имеет право на погашение номинальной стоимости облигации и получение процентов, согласно условиям выпуска (эмиссии) облигаций.

Каждый облигационер обладает правом доступа к информации о финансово-экономическом состоянии общества, за исключением информации, составляющей коммерческую тайну, раз-

Кашанина Т. В. Корпоративное право – М.: НОРМА–ИНФРА • М, 1999. С. 418

глашение которой может причинить обществу существенный ущерб.

Для коллективной защиты прав и интересов облигационеров созывается общее собрание облигационеров. Оно вправе избрать из своего состава председателя. Облигационеры имеют право прислать на собрание своего представителя, который, как правило, участвует в общем собрании с правом совещательного голоса. Они вправе также знакомиться с положением дел наравне с отдельными облигационерами, хотя облигационеры, делегируя права своим представителям, не лишаются права на самостоятельное осуществление своих полномочий.

Ответственность общества перед облигационерами. В случае невыполнения или просрочки выполнения обществом своих обязанностей по погашению номинальной стоимости облигации и уплате процентов по ней взыскание сумм производится держателем облигации через суд. Кроме того, общество должно уплачивать пени за каждый день просрочки, но не свыше номинальной стоимости облигации или процентов по ней (если истребуются проценты).

[1] Положение о порядке и условиях выдачи лицензий на производство и ввоз на территорию бланков ценных бумаг от 22 апреля 1993 г. // Ценные бумаги. Нормативные акты. М., 1994. С. 251–261.

[2] Каратусев А. Г. Ценные бумаги: виды и разновидности. М., 1997. С. 71–72.

[3] Там же. С. 72–75.

[4] Ценные бумаги. Нормативные акты и документы. М., 1994. С. 172–176