1.2 Методы оценки бизнеса, стр. 4 — из дипломной работы Определение рыночной стоимости бизнеса ООО Фотоклуб

В целом, все три подхода связаны между собой. Каждый из них предлагает использование различных видов информации, получаемой на рынке. Например, основными для затратного подхода являются данные о текущих рыночных ценах на материалы, рабочую силу и другие элементы затрат. Доходный подход требует использования коэффициентов капитализации, которые также рассчитываются по данным рынка.

Хотя эти подходы основываются на данных, собранных на одном и том же рынке, каждый имеет дело с различным аспектом рынка. На совершенном рынке все три подхода должны привести к одной и той же величине стоимости. Однако большинство рынков являются несовершенными, предложение и спрос не находятся в равновесии. Потенциальные пользователи могут быть неправильно информированы, производители могут быть неэффективны. По этим, а также и по другим причинам данные подходы могут давать различные показатели стоимости.

В последнее время внимание оценщиков бизнеса привлекли такие методы, которые трудно отнести полностью к какому-либо одному подходу: доходному, сравнительному или затратному. Речь идет о модели Ольсона и модели Блэка-Шоулза[1].

Модель Ольсона (или ее первоначальная версия — модель Эдварда-Бэлла-Ольсона) предполагает разделение доходов компании на две части: так называемые нормальные и анормальные (т.е. отличающиеся от нормальных). Нормальные доходы определяются величиной активов компании и ставкой дисконтирования. Наличие избыточных доходов, по мнению авторов модели, связано с особым положением компании на рынке и, следовательно, должно увеличивать или уменьшать величину стоимости компании по сравнению с величиной стоимости ее активов. При этом также делается предположение, что анормальные доходы остаются неизменными в течение длительного периода времени, поэтому для получения стоимости их просто капитализируют. В 1995 г. Ольсон предложил усовершенствованный вариант модели, в котором величина анормальных доходов уже не рассматривается в качестве постоянной. Она изменяется во времени, постепенно приближаясь к нулевой отметке. Это усложнило модель, однако позволило устранить недостатки, свойственные первоначальной версии. Таким образом, с помощью модели Ольсона можно получить стоимость компании как сумму скорректированной на основе рыночных данных балансовой величины активов и продисконтированной величины анормального дохода компании.

Однако при использовании данной модели на российском рынке возникают проблемы. Дело в том, что применение данной модели за рубежом не вызывает трудностей, так как в соответствии с МСФО регулярно осуществляется переоценка активов компании и бухгалтерские данные для расчета стоимости лишены противоречий. В России же ситуация иная. Стоимость активов по бухгалтерской отчетности не соответствует их рыночной стоимости. Поэтому для применения модели Ольсона необходимо выяснить, какая именно стоимость активов имеется в виду и что понимается под анормальными доходами компании. В публикациях российских авторов указанные вопросы решаются неоднозначно. На практике наши оценщики зачастую используют бухгалтерские показатели как активов и обязательств, так и прибыли предприятия без каких-либо корректировок. Это дискредитирует модель и приводит к неправильным измерениям стоимости бизнеса[2].

Модель Блэка-Шоулза основана на применении теории опционов. Эта модель основана на предпосылке, что цена опциона на покупку актива должна быть такова, чтобы доходность полностью хеджированного портфеля акций равнялась доходности по безрисковым активам. В целом модель обращена к приведенной стоимости будущих потоков денежных средств, что позволяет использовать ее в рамках доходного подхода к оценке.

Применение данной формулы для оценки бизнеса основано на допущении, что под ценой актива понимается текущая стоимость оцениваемой компании. А под стоимостью исполнения опциона — номинальная стоимость долга. При этом под исполнением опциона понимается гипотетическая ликвидация компании с погашением всей имеющейся задолженности за счет ее активов. Таким образом, суть опциона в данном случае заключается в том, что компания как будто «продает» свои активы кредиторам с правом их выкупа по цене долга через определенное время. Стоимость такого опциона в модели Блэка-Шоулза и есть стоимость бизнеса. Стоимость компании согласно формуле Блэка-Шоулза является функцией пяти переменных: стоимости активов, стоимости обязательств, безрисковой ставки, дюрации (средневзвешенной оборачиваемости) долга и среднеквадратичного годового рыночного отклонения стоимости акций.

В целом ROV-метод может применяться для оценки различных объектов, среди которых: опционы на различные активы (биржевые опционы), акции (как опцион «колл» на активы фирмы либо на часть заложенного имущества), инструменты с характеристиками опционов, в том числе некоторые виды облигаций, патенты (рассматриваемые как опционы на продукты), полезные ископаемые и некоторые другие природные ресурсы, инвестиционные проекты, предусматривающие возможности выбора вариантов, долгосрочные контракты (с правом пролонгации), лизинговые сделки и арендные договоры. ROV-метод может быть использован в сфере имущественного страхования, в управлении финансами (принятие решения о скидках постоянным клиентам, оптовых скидках, закупках партий товаров и т.п.), при анализе эффективности процесса слияния и присоединения компаний.

Если бухгалтерская отчетность формируется в соответствии с МСФО, то не возникает больших трудностей с определением необходимых параметров указанной модели. На практике применение опционного метода до недавнего времени ограничивалось ресурсными отраслями, чему способствовала легкая адаптация моделей оценки финансовых опционов к реальным активам этих отраслей. Очевидно, что капиталовложения, например, в угольный или нефтяной проект имеют много общего с реализацией финансового опциона. Но в настоящее время сфера применения этого метода существенно расширена за счет других отраслей (фармацевтическая промышленность, точное машиностроение, кинопроизводство и др.).

Для эффективного применения модели Блэка-Шоулза на российском рынке необходимо получить ответы практически на те же вопросы, что и для применения модели Ольсона. Таким образом, нельзя сделать окончательного вывода о высокой эффективности опционного метода. Однако ROV-метод может успешно использоваться в тех случаях, когда имеются приемлемые и обоснованные данные о рыночных ценах объектов опционов[3].

Разработка комплексных методов, позволяющих решить проблему согласования результатов, является неединственным направлением развития российской оценки. Активная интеграция России в современную мировую экономику существенно расширяет сферу стоимостной оценки, заставляя создавать экономический инструментарий, позволяющий повышать конкурентоспособность и инвестиционную привлекательность бизнеса. Современный оценщик — менеджер остро нуждается в способах и методах, дающих возможность наиболее эффективно управлять стоимостью бизнеса.

[1] Методические рекомендации по оценке стоимости бизнеса на основе применения моделей Ольсона и Блэка-Шоулза. Комитет по оценочной деятельности ТПП РФ. — М., 2005.

[2] Федотова М.А. Современные модели и методы оценки стоимости бизнеса // Аудиторские ведомости, 2006, N 1.

[3] Тазихина Т.В. Современные модели и методы оценки стоимости бизнеса // Аудиторские ведомости, 2006, N 1.

1.2 Методы оценки бизнеса, стр. 3 — из дипломной работы Определение рыночной стоимости бизнеса ООО Фотоклуб

Процесс определения рыночной стоимости компании методом капитализации дохода можно условно разбить на несколько этапов.

  1. Выбор вида дохода, который будет использоваться в качестве базы для оценки.
  2. Анализ и прогнозирование доходов и расходов предприятия.
  3. Определение ставки капитализации.
  4. Капитализация доходов.
  5. Внесение заключительных поправок.

В качестве дохода компании в рамках метода капитализации могут рассматриваться: прибыль, дивиденды, денежный поток, выручка. Основная задача состоит в определении уровня дохода, который впоследствии будет капитализирован. Понятию уровня дохода соответствуют две трактовки:

  • в качестве базы для капитализации может выступать размер дохода, спрогнозированный на следующий после даты оценки год;
  • в качестве основы расчетов может выступать средний размер дохода, который может быть рассчитан с использованием как ретроспективных, так и прогнозных данных о доходе.

Выбор данных для определения уровня дохода зависит от стадии жизненного цикла оцениваемой компании. Если у компании относительно стабильные доходы или достаточно четко выраженная тенденция развития на протяжении последних 5 лет и более, то прогнозирование можно осуществлять на основе ретроспективной (за прошлые периоды) информации. Если же у компании стабилизировались доходы только в последние 2 — 3 года, то для определения долгосрочной средней величины дохода или выведения долгосрочной тенденции ретроспективных данных может быть недостаточно. В этом случае составляется прогноз доходов на ближайшие 2 — 3 года, а затем уже на основе информации за 2 — 3 прошлых и 2 — 3 прогнозных периода определяется тенденция в доходах.

Ставка капитализации по своему экономическому содержанию полностью соответствует коэффициенту дисконтирования (ставке дисконта). В расчетном плане имеется лишь одно отличие: ставка капитализации меньше коэффициента дисконтирования на темп роста спрогнозированного уровня дохода. Следовательно, если темп роста дохода предполагается равным нулю, ставка капитализации равна коэффициенту дисконтирования. Зная величину дохода и ставки капитализации, можно определить рыночную стоимость компании по формуле:

PV = I / R,

где PV — рыночная стоимость компании до внесения поправок,

I — доход,

R — ставка капитализации.

В полученную величину рыночной стоимости компании вносятся поправки, описанные ранее в методах дисконтирования доходов. В результате корректировки определяется рыночная стоимость компании, рассчитанная методом капитализации доходов.

Сравнительный подход особенно полезен тогда, когда существует активный рынок сопоставимых объектов собственности. Точность оценки зависит от качества собранных данных, так как, применяя данный подход, оценщик должен собрать достоверную информацию о недавних продажах сопоставимых объектов. Эти данные включают: физические характеристики, время продажи, местоположение, условия продажи и условия финансирования. Действенность такого подхода снижается в случае, если сделок было мало, если момент их совершения и момент оценки разделяет продолжительный период времени; если рынок находится в неустойчивом состоянии, так как быстрые изменения на рынке приводят к искажению показателей.

В основе оценки сравнительным подходом лежит идея сопоставления объекта оценки со схожими активами, рыночная цена которых уже известна. Суть сравнительного подхода определения стоимости компании заключается в использовании мультипликаторов, то есть множителей, определяемых как отношение цены продажи сопоставимой компании или ее акций к каким-либо финансовым, экономическим или производственным показателям, скорректированным на размер продаваемого пакета.

В самом общем виде при оценке сравнительным подходом стоимость оцениваемой компании (V1) определяется как произведение отношения рыночной цены компании-аналога (V2) к ее базовому показателю (R2) и базового показателя (R1) оцениваемой компании:

V1 = V2 / R2 х Rl.

Поэтому отличительной особенностью сравнительного подхода оценки стоимости является ориентация получаемой величины стоимости на рыночные цены сопоставимых активов, с одной стороны, и на фактически достигнутые или ожидаемые результаты оцениваемой компании, с другой стороны.

Оценка стоимости сравнительным подходом имеет три ключевых аспекта. Во-первых, необходимо выбрать активы, максимально схожие с объектом оценки, и определить их рыночные цены. Во-вторых, надо привести цены выбранных активов к единому знаменателю через расчет одного или нескольких мультипликаторов, поскольку использование абсолютных цен очень редко дает требуемый результат. В-третьих, необходимо учесть влияние различий между объектом оценки и выбранными активами, способных повлиять на величины мультипликаторов.

Корректная реализация этих моментов очень важна для получения адекватной оценки стоимости, поскольку как неправильный выбор компаний-аналогов, так и неверный расчет мультипликаторов могут привести к очень сильному смещению полученных результатов в ту или иную сторону.

Часто в рамках сравнительного подхода оценки выделяют три метода: метод компании-аналога, метод сделок и метод отраслевых коэффициентов.

Затратный подход наиболее применим для оценки объектов специального назначения, а также нового строительства, для определения варианта наилучшего и наиболее эффективного использования земли, а также в целях страхования. Собираемая информация обычно включает данные о ценах на землю, строительные спецификации, данные об уровне зарплаты, стоимости материалов, расходах на оборудование, о прибыли и накладных расходах строителей на местном рынке и т.п. Необходимая информация зависит от специфики оцениваемого объекта. Данный подход сложно применять при оценке уникальных объектов, обладающих исторической ценностью, эстетическими характеристиками или устаревших объектов.

Затратный подход основан на принципе замещения, принципе наилучшего и наиболее эффективного использования, сбалансированности, экономической величины и экономического разделения.

Затратный (имущественный) подход в оценке бизнеса рассматривает стоимость предприятия с точки зрения понесенных издержек. Балансовая стоимость активов и обязательств предприятия вследствие инфляции, изменений конъюнктуры рынка, используемых методов учета, как правило, не соответствует рыночной стоимости. В результате встает задача проведения корректировки баланса предприятия. Для осуществления этого предварительно проводится оценка обоснованной рыночной стоимости каждого актива баланса в отдельности, затем определяется текущая стоимость обязательств и, наконец, из обоснованной рыночной стоимости суммы активов предприятия вычитается текущая стоимость всех его обязательств. Результат показывает оценочную стоимость собственного капитала предприятия.

Базовой в затратном подходе является следующая формула:

Собственный капитал = Активы — Обязательства.

Данный подход представлен двумя основными методами:

1) методом стоимости чистых активов;

2) методом ликвидационной стоимости.

Метод стоимости чистых активов включает в себя несколько этапов:

  1. Определяется обоснованная рыночная стоимость машин и оборудования.
  2. Выявляются и оцениваются нематериальные активы.
  3. Определяется рыночная стоимость финансовых вложений, как долгосрочных, так и краткосрочных[1].

Ликвидационная стоимость представляет собой стоимость, которую собственник предприятия может получить при ликвидации предприятия и раздельной продаже его активов.

Работы по оценке осуществляются в несколько этапов:

  1. Берется последний балансовый отчет.
  2. Разрабатывается календарный график ликвидации активов, так как продажа различных видов активов предприятия требует различных временных периодов.
  3. Определяется валовая выручка от ликвидации активов.
  4. Оценочная стоимость активов уменьшается на величину прямых затрат. К прямым затратам, связанным с ликвидацией предприятия, относятся комиссионные оценочным и юридическим фирмам, налоги и сборы, которые платятся при продаже с учетом календарного графика ликвидации на дату оценки по ставке дисконта, предполагающей связанный с этой продажей риск.
  5. Ликвидационная стоимость активов уменьшается на расходы, связанные с владением активами до их продажи, включая затраты на сохранение запасов готовой продукции и незавершенного производства, оборудования, машин, механизмов, объектов недвижимости, а также управленческие расходы по поддержанию работы предприятия вплоть до его ликвидации.
  6. Прибавляется (или вычитается) операционная прибыль (убытки) ликвидационного периода.
  7. Вычитаются преимущественные права на выходные пособия и выплаты работникам предприятия, требования кредиторов по обязательствам, обеспеченным залогом имущества ликвидируемого предприятия, задолженность по обязательным платежам в бюджет и во внебюджетные фонды, расчеты с другими кредиторами.

[1] Кузнецов С. Затратный подход в оценке бизнеса // Аудит и налогообложение, 2004, N 2.

1.2 Методы оценки бизнеса, стр. 3 — из дипломной работы Определение рыночной стоимости бизнеса ООО Фотоклуб

Модель оценки капитальных активов была разработана Уильямом Шарпом и по сей день она активно используется аналитиками для оценки стоимости акций (собственного капитала). Основная посылка модели заключается в том, что инвестор не приемлет риск и готов идти на него только в том случае, если это сулит дополнительную выгоду, т.е. повышенную норму отдачи на вложенный капитал по сравнению с безрисковым вложением. В качестве безрисковой ставки используется норма доходности по долгосрочным правительственным облигациям со сроком погашения, как правило, через 10 — 20 лет.

Модель кумулятивного построения ставки дисконта базируется на анализе финансово — хозяйственной деятельности оцениваемого предприятия и сравнении положения компании с ее конкурентами. В ходе анализа выявляются факторы риска, присущие объекту оценки, сопоставление позволяет измерить их. При построении ставки дисконта за базу принимается безрисковый уровень доходности, а затем к ней добавляются дополнительные нормы дохода за риски, характерные для оцениваемой компании.

В качестве безрисковой нормы дохода, как и в модели CAPM, используется норма доходности по долгосрочным правительственным облигациям.

Если в основе расчета стоимости компании лежит денежный поток для инвестированного капитала, то ставка дисконта должна рассчитываться по модели средневзвешенной стоимости капитала (ССК). Под средневзвешенной стоимостью капитала понимаются расходы, связанные с привлечением собственного и заемного капитала. Модель ССК будет зависеть как от расходов на единицу привлеченных собственных и заемных средств, так и от долей этих средств в капитале компании.

В общем виде формулу модели ССК можно записать следующим образом:

R = de х ie + dk х ik,

где R — средневзвешенная стоимость капитала,

de — доля собственных средств в инвестированной компании,

ie — стоимость привлечения акционерного капитала,

dk — доля заемных средств в инвестированном капитале компании,

ik — стоимость привлечения заемных средств.

В качестве расходов, требуемых для получения компанией одного рубля собственных средств (т.е. предназначенных для привлечения акционерного капитала), выступают либо ставка дисконта, рассмотренная нами в моделях CAPM и кумулятивного построения, либо суммарные затраты на эмиссию акций на один рубль средств, привлекаемых в результате данной эмиссии. Стоимость же заемных средств представляет собой среднюю ставку процента по всем долгосрочным кредитам компании. Как правило, для более точного расчета стоимости заемных средств помимо уплачиваемых процентов учитываются также и другие финансовые издержки, например расходы на оформление документов и презентации, расходы по страхованию кредита и т.д.

Ставка дисконта для прибыли и дивидендов, как правило, определяется исходя из информации фондового рынка. Необходимо знать рыночную цену (котировку) акций компаний, аналогичных оцениваемой, и размер прибыли или дивидендов, приходящихся на одну акцию компаний — аналогов. Ставка дисконта для прибыли определяется по формуле:

Re = E / P,

где Re — норма дохода на собственный капитал (ставка дисконта),

Е — прибыль, приходящаяся на одну акцию по компании — аналогу,

Р — рыночная стоимость акции компании — аналога.

Аналогичным образом определяется ставка дисконта для дивидендов. В формулу вместо размера прибыли подставляются дивиденды.

Спрогнозировав размер будущего дохода и рассчитав ставку дисконта, можно переходить к этапу дисконтирования доходов. В общем виде рыночная стоимость компании по методу дисконтированных доходов вычисляется по формуле:

 

PV = i-1 (n — 0,5) j
(In / (1 + R) ) + V / (1 + R)
n=1

 

где PV — рыночная стоимость компании, рассчитанная методом дисконтированных денежных потоков до внесения поправок,

In — денежный поток в n-й год прогнозного периода,

V — остаточная стоимость компании на конец прогнозного периода,

R — ставка дисконта,

n — текущий год прогнозного периода,

j — последний год прогнозного периода.

Единственным элементом формулы, требующим определения, является остаточная стоимость компании, представляющая собой стоимость компании на начало постпрогнозного периода. Стоимость компании на начало постпрогнозного периода может быть определена либо с помощью модели Гордона, либо методом чистых активов (затратный подход в оценке бизнеса). Модель Гордона учитывает размер доходов компании в постпрогнозном периоде, метод же чистых активов в большей степени ориентируется на изменение стоимости имущества, нежели на способность данного имущества приносить доход.

Суть модели Гордона заключается в следующем. Стоимость компании на начало первого года постпрогнозного периода равна величине капитализированного дохода постпрогнозного периода (т.е. сумме стоимостей всех ежегодных будущих доходов в постпрогнозном периоде). Остаточная стоимость компании согласно модели Гордона определяется по формуле:

V= G / (R — g),

где V — суммарная величина денежного потока в постпрогнозный период (остаточная стоимость компании),

G — денежный поток, который может быть получен в первый год постпрогнозного периода,

R — ставка дисконта для собственного капитала,

g — ожидаемые темпы роста денежного потока в постпрогнозном периоде.

При использовании модели Гордона должны быть соблюдены условия:

  • темпы роста дохода должны быть стабильны;
  • темпы роста дохода не могут быть больше ставки дисконта;
  • капитальные вложения в постпрогнозном периоде должны быть равны амортизационным отчислениям (для случая, когда в качестве дохода выступает денежный поток).

Для выведения окончательной величины рыночной стоимости компании необходимо внести ряд поправок. Во-первых, если применялся метод дисконтирования бездолгового (инвестированного) денежного потока, то найденная рыночная стоимость (РV) относится ко всему инвестированному капиталу, т.е. включает не только стоимость собственных средств, но еще и стоимость долгосрочных обязательств компании. Поэтому, для того чтобы получить стоимость собственного капитала, необходимо из величины найденной стоимости вычесть величину долгосрочной задолженности. Во-вторых, рассчитанная по методу дисконтированного денежного потока величина представляет собой стоимость предприятия, не включающую стоимость избыточных и нефункционирующих активов, которые непосредственно не принимают участие в генерировании дохода. Такие активы оцениваются отдельно, а результат оценки добавляется к рыночной стоимости компании. Выделяют четыре типа объекта, подлежащих отдельной оценке и учету в стоимости: собственный оборотный капитал; обязательства, связанные с проведением природоохранных мероприятий; объекты социальной сферы; основные фонды, находящиеся на консервации.

В случае наличия у компании избыточных собственных оборотных средств их величину следует добавить к стоимости собственного капитала компании, дефицит необходимо вычесть. Если у предприятия ведется нормирование оборотных средств, то проблем с определением уровня избытка (дефицита) не возникает. При отсутствии нормирования, как правило, оценщики исходят из того, что собственный оборотный капитал должен составлять не менее 5% выручки от реализации. Однако в каждом конкретном случае эта величина может варьироваться. Если характер производства компании не достаточно чист экологически, то для уменьшения вредного воздействия на окружающую среду компания может быть обязана осуществлять определенные природоохранные мероприятия самостоятельно и / или производить отчисления в специальные экологические фонды. Эти обязательства капитализируются и вычитаются из рыночной стоимости компании. При наличии у предприятия социальных объектов и законсервированных основных фондов необходимо определить стоимость их возможной продажи. Найденная величина увеличивает стоимость компании. Величина стоимости, полученная после внесения всех поправок, представляет собой стоимость всего собственного капитала компании, т.е. стоимость контрольного пакета ее акций.

1.2 Методы оценки бизнеса, стр. 2 — из дипломной работы Определение рыночной стоимости бизнеса ООО Фотоклуб

Наиболее трудоемким и дорогим, но в существующих российских условиях наиболее корректным является метод дисконтированного денежного потока. Преимущество дисконтирования денежного потока над дисконтированием прибыли и дивидендов заключается в том, что в настоящее время прибыль и дивиденды не отражают в достаточной степени состояния российских предприятий, а также предпочтений инвесторов. Тем не менее оценщик вправе принять любой из выше перечисленных методов или даже совокупность методов при наличии соответствующей информации.

Каждый метод имеет свою специфику расчетов, связанных как с прогнозированием дохода, так и с приведением будущей стоимости к текущей. На практике оценщики придерживаются определенной последовательности в расчетах (этапы), содержание которых несколько различается для группы методов дисконтирования и группы методов капитализации.

При определении рыночной стоимости предприятия методом дисконтированного дохода, как правило, соблюдается следующая последовательность действий.

  1. Определение длительности прогнозного периода, а также выбор вида дохода, который будет использоваться в качестве базы для оценки.
  2. Анализ и прогнозирование доходов и расходов предприятия.
  3. Определение ставки дисконта.
  4. Расчет текущей стоимости будущих доходов в прогнозном и постпрогнозном периодах.
  5. Внесение заключительных поправок.

Прогнозирование будущего дохода начинается с определения горизонта прогнозирования и вида дохода, который будет использоваться в дальнейших расчетах. Период существования компании зависит от планов руководства и объективных причин (например, от окончания срока договора аренды на имущество компании). Но если очевидных причин, по которым в обозримом будущем бизнес может прекратить свое существование, нет, то полагается, что компания будет существовать неопределенно долго.

Определившись с продолжительностью прогнозного периода, оценщик переходит к выбору вида дохода (чистая или балансовая прибыль, потенциальные и фактические дивиденды, денежный поток), который будет использоваться в расчетах. Вид дохода определяет процесс прогнозирования и порядок расчета ставки дисконта.

Денежный поток представляет собой разницу между притоками и оттоками средств на предприятии. Выделяют денежный поток для собственного капитала и денежный поток для инвестированного капитала.

На основе денежного потока для собственного капитала определяется рыночная стоимость собственных средств компании. Рыночная стоимость собственного капитала — понятие не абстрактное. Для акционерных обществ это рыночная стоимость обыкновенных и привилегированных акций (если последние эмитировались), для обществ с ограниченной (дополнительной) ответственностью и производственных кооперативов — рыночная стоимость долей и паев учредителей. Размер денежного потока для собственного капитала вычисляется следующим образом: балансовая прибыль за вычетом налога на прибыль плюс амортизационные отчисления плюс увеличение долгосрочной задолженности минус проценты по долгосрочным обязательствам минус капитальные вложения минус прирост собственных оборотных средств.

Расчет, в основе которого лежит денежный поток для инвестированного капитала (суммарная величина собственных средств и долгосрочной задолженности), позволяет определить суммарную рыночную стоимость собственного капитала и долгосрочной задолженности компании. Величина данного денежного потока определяется по формуле: прибыль после налогообложения плюс амортизационные отчисления минус капитальные вложения минус прирост собственных оборотных средств.

Денежный поток для собственного капитала отличается от денежного потока для инвестированного капитала по следующим позициям. Во-первых, чистая прибыль для инвестированного денежного потока включает величину процентов по долгосрочным кредитам. Это связано с тем, что инвестированный капитал работает не только на создание прибыли, но и на выплату процентов по кредитам. Поэтому, если не учитывать проценты, то эффективность использования капитала занижается. Во-вторых, при расчете денежного потока для собственного капитала изменение долгосрочных пассивов учитывается, для инвестированного капитала — нет. Последнее обстоятельство позволяет использовать метод дисконтированного денежного потока в случаях, когда динамику долгосрочной задолженности спрогнозировать не представляется возможным.

Результаты прогнозирования дохода зависят от продолжительности существования компании, стадии жизненного цикла, специфики отрасли и т.д., однако важнейшими факторами являются объем и качество предоставленной информации. В прогнозе должны учитываться и сложившиеся тенденции, и заключенные договоры, и новые направления бизнеса.

Как правило, составляются не один, а 3 — 5 сценариев возможного развития событий. Впоследствии каждому из вариантов присваивается вес, соответствующий вероятности получения спрогнозированных доходов. Следующей важнейшей задачей оценщика является расчет уровня ставки дисконта. Ставка дисконта — коэффициент пересчета размера будущих доходов в текущую стоимость (стоимость на дату оценки). Основное предназначение ставки дисконта — учесть возможность альтернативных направлений вложений инвестора, каковыми служат инвестиции в компании, имеющие уровень риска такой же, как и у оцениваемого предприятия. Инвестор вправе ожидать, что приобретенное им предприятие будет не менее доходно, чем альтернативные варианты.

Существует несколько способов расчета ставки дисконта. Выбор способа определяется видом спрогнозированного дохода. При использовании (в качестве базы расчета стоимости рыночной стоимости компании) денежного потока для собственного капитала могут быть применены два подхода к расчету ставки дисконта: модель оценки капитальных активов (CAPM — capital asset pricing model) и модель кумулятивного построения. Если составлялся прогноз динамики денежного потока для инвестированного капитала, то коэффициент дисконтирования определяется методом средневзвешенной стоимости капитала. Для прибыли и дивидендов в качестве ставки дисконта, как правило, используются показатели: прибыль / рыночная цена компании — аналога и дивиденды / рыночная цена компании — аналога.

1.2 Методы оценки бизнеса, стр. 1 — из дипломной работы Определение рыночной стоимости бизнеса ООО Фотоклуб

Для определения рыночной или другого вида стоимости применяют специальные приемы и способы расчета, которые получили название методов оценки. Каждый метод оценки предполагает предварительный анализ определенной информационной базы и соответствующий алгоритм расчета. Все методы оценки позволяют определить стоимость бизнеса на конкретную дату и все методы являются рыночными, т.к. учитывают сложившуюся рыночную конъюнктуру, рыночные ожидания инвесторов, рыночные риски, сопряженные с оцениваемым бизнесом, и предполагаемую «реакцию» рынка при сделках купли-продажи с оцениваемым объектом.

В зависимости от факторов стоимости, являющихся основными переменными в алгоритмах, методы оценки подразделяются на методы доходного, сравнительного и затратного подхода. Каждый под ход позволяет «уловить» определенные факторы стоимости. Так, при оценке с позиции доходного подхода, во главу угла ставится доход, как основной фактор, определяющий величину стоимости объекта. Чем больше доход, приносимый объектом оценки, тем больше вели чина его рыночной стоимости при прочих равных условиях. При этом имеет значение продолжительность периода получения возможного дохода, степень и вид рисков, сопровождающих данный процесс. Доходный подход — это определение текущей стоимости будущих доходов, которые, как ожидается, принесут использование и возможная дальнейшая продажа собственности. В данном случае применяется оценочный принцип ожидания[1].

Хотя, как правило, доходный подход является наиболее подходящей процедурой для оценки бизнеса, полезно бывает использовать также сравнительный и затратный подходы. В некоторых случаях затратный или сравнительный подходы могут быть более точными или более эффективными. Во многих случаях каждый из трех подходов может быть использован для проверки оценки стоимости, полученной другими подходами.

Методы, используемые в рамках доходного подхода, можно разделить на две группы: методы, основанные на пересчете будущих ежегодных доходов компании в текущую стоимость (методы дисконтирования доходов); методы, базирующиеся на накоплении средней величины дохода (методы капитализации доходов).

Методы дисконтирования доходов предполагают составление четкого прогноза динамики развития предприятия, как правило, на ближайшие 3 — 7 лет, т.е. вплоть до момента, когда колебаниями в темпах роста можно пренебречь. Все спрогнозированные доходы затем дисконтируются, их будущая величина приводится к стоимости на дату оценки. Таким образом, основные задачи при использовании методов дисконтирования состоят в правильном прогнозе будущих доходов компании и учете факторов риска в ставке дисконта (коэффициенте пересчета).

В настоящее время методы оценки бизнеса, основанные на дисконтировании дохода, дают более корректный результат по сравнению с методами, основанными на капитализации дохода.

В отличие от метода дисконтирования метод капитализации предполагает, что в будущем все ежегодные доходы компании примерно одинаковы, либо имеют постоянную величину среднегодовых темпов роста. Подобный подход в определенном смысле проще, чем дисконтирование доходов, поскольку не требует составления средне-и долгосрочных прогнозов доходов. Однако время метода, основанного на капитализации дохода, придет несколько позже, и сегодня применение капитализации в оценке бизнеса ограничено кругом крупнейших российских предприятий с относительно стабильными доходами.

В основе всех расчетов лежит экономическая категория дохода. В качестве дохода в оценке бизнеса могут выступать прибыль предприятия, выручка, выплачиваемые или потенциальные дивиденды, денежный поток. В зависимости от того, что выбрано экспертом — оценщиком в качестве дохода, различают соответствующие методы дисконтирования и капитализации:

  • метод дисконтирования прибыли, метод дисконтированных дивидендных выплат, метод дисконтированного денежного потока;
  • метод капитализации нормализованной прибыли, метод капитализации выручки, метод капитализации дивидендных выплат, метод капитализации нормализованного денежного потока.

[1] Оценка стоимости предприятия (бизнеса)/А.Г. Грязнова, М.А. Федотова, М.А. Эскиндаров, Т.В. Тазихина, Е.Н. Иванова, О.Н. Щербакова. — М.: ИНТЕРРЕКЛАМА, 2003.

1.1 Понятие стоимости бизнеса и особенности ее использования в управлении, стр. 3 — из дипломной работы Определение рыночной стоимости бизнеса ООО Фотоклуб

Вторая по значимости группа факторов уходит корнями в менталитет самих собственников. Слишком многим из них свойствен наивный, поверхностный взгляд на стоимость бизнеса как на механическую сумму стоимости активов либо как на текущую рыночную капитализацию компании открытого типа, присуще неумение осознать и признать значимость инвестиционной стоимости и для компании закрытого типа, а также отсутствие «видения или чувства стоимости», что выражается в непонимании сочетания и взаимодействия факторов, влияющих на стоимость.

Наконец, нужно выделить и еще одну группу сложностей, которые имеют внешний для компании характер и связаны со спецификой российского рынка капитала. Внедрение концепции управления стоимостью требует другого уровня аналитики — выходящей за рамки бухгалтерских данных, и вынуждает активно использовать данные рынка капитала для выявления экономической прибыли и стоимости. Финансовые модели, применяемые с этой целью на развитом рынке, в наших условиях особым образом корректируются. Однако важно подчеркнуть, что, несмотря на определенные сложности такого анализа, уже сегодня экономическая прибыль рассчитывается во многих российских подразделениях западных промышленных и финансовых компаний (весьма характерный пример — Siemens), культура управления стоимостью привносится западным собственником вопреки неразвитости рынка капитала (характерный пример этого рода — Allianz, пришедший в РОСНО и стремительно внедривший EVA в российских условиях). Наконец, западные финансово-аналитические агентства и инвестиционные компании проводят анализ портфеля российских акций для своих клиентов, рассчитывая EVA и CFROI по российским компаниям. Яркий пример такого применения концепции управления стоимостью дает Credit Suisse First Boston, использующий CFROIO по методике HOLT для анализа тенденций и разработки стратегии инвестирования в акции «Газпрома», «МТСа», «Норильского никеля», «МТС», «Мосэнерго», «Сбербанка», «Северстали», «Сибнефти», «Сургутнефтегаза», «Вымпелкома», «Аэрофлота»[1].

Таким образом, готовность к внедрению концепции управления стоимостью в российских условиях, прежде всего, зависит от подготовленности внутреннего климата компании, а не от внешнего окружения. Независимо от типа организации компании, внедрение принципов и инструментов управления стоимостью обеспечивает компании серьезные преимущества, а именно:

  • более тщательный стратегический анализ и выбор рыночной стратегии всей структуры и отдельных подразделений;
  • возможность планирования собственной инвестиционной привлекательности;
  • гибкость и системность инвестиционных решений;
  • постоянный контроль за ролью компании на рынке капитала и ее рыночной мощью с точки зрения участников данного рынка;
  • особая устойчивость компании в операциях слияний и поглощений.

Управление стоимостью следует понимать как совокупность стоимостного мышления и управленческих процессов и систем, необходимых для перевода этого мышления на язык конкретных действий. Одной из этих составляющих явно недостаточно для успеха. Только в совокупности они могут принести заметный и устойчивый положительный результат.

Важную роль в управлении стоимостью играет глубокое понимание того, какие именно параметры деятельности фактически определяют стоимость бизнеса — ключевыми факторами стоимости. Знать их важно по двум причинам. Во-первых, организация не может работать непосредственно со стоимостью. Она вынуждена заниматься тем, на что способна влиять, например удовлетворением запросов потребителей, снижением себестоимости и т.д. Во-вторых, именно эти факторы стоимости помогают менеджерам высшего эшелона понять, что происходит на всех остальных уровнях организации, и донести до них свои планы и намерения.

[1] Дипиаза С., Экклз Р. Будущее корпоративной отчетности. Как вернуть доверие общества. М.: Альпина Паблишер. 2003. с. 8.

1.1 Понятие стоимости бизнеса и особенности ее использования в управлении, стр. 2 — из дипломной работы Определение рыночной стоимости бизнеса ООО Фотоклуб

Управление стоимостью — это интегрирующий процесс, направленный на качественное улучшение стратегических и оперативных решений на всех уровнях организации за счет концентрации общих усилий на ключевых факторах стоимости. Но управление стоимостью не должно сводиться к методологии стоимостной оценки. Его главная задача — наметить цели и пути изменения корпоративной культуры. Менеджера, ориентированного на стоимость, тонкости организационного поведения заботят не в меньшей мере, чем использование стоимости в качестве критерия эффективности и инструмента для принятия решений.

В настоящее время актуальность управления стоимостью компании все более возрастает в силу усиления конкурентной борьбы компаний за капитал инвесторов и акционеров. Кроме того, необходимость управления стоимостью компании продиктована современными требованиями к ведению бизнеса.

Управление стоимостью компании необходимо в равной степени и акционерам, и инвесторам, и менеджменту. Только эта цель — рост стоимости компании — является общей для всех участников деятельности компании и совпадает с их разнонаправленными интересами.

Концепция управления стоимостью основывается не на бухгалтерских показателях успешности деятельности компании. Во внимание принимается только один критерий, наиболее простой и понятный для собственников, инвесторов и менеджеров, — вновь добавленная стоимость.

Оценку бизнеса осуществляют с позиций трех подходов: доходного, затратного и сравнительного. При доходном подходе используются метод капитализации и метод дисконтирования денежных потоков. Оценка при сравнительном подходе осуществляется методом рынка капитала, методом сделок или методом отраслевых коэффициентов. При затратном подходе используются метод чистых активов и метод ликвидационной стоимости.

Оценка стоимости бизнеса и организации как имущественного комплекса не является единственным направлением использования существующей методологии оценки. Метод дисконтирования денежных потоков может быть использован для оценки ущербов от событий, влияющих на величину валового внутреннего продукта. Затратный подход при оценке бизнеса, в частности, может быть использован для повышения финансовой устойчивости организации. Исходной информацией для проведения оценки бизнеса любым из методов служат результаты анализа финансового состояния организации.

На данный момент существуют различные толкования понятия «стоимость компании», сформировано несколько направлений и подходов в области управления стоимостью компании, разработано немало способов измерения стоимости.

Стоимость — лучшая мера результатов деятельности компании, потому что ее оценка требует исчерпывающей информации. Оценка стоимости бизнеса базируется на ряде принципов, непосредственно связанных с эффективностью деятельности компании. Назначение принципов оценки бизнеса — отразить закономерные тенденции поведения субъектов рыночной экономики относительно бизнеса.

Несмотря на то, что существуют и другие показатели результатов деятельности компании, стоимость является наиболее всеобъемлющим. В отличие от других показателей стоимость не бывает краткосрочной. Прибыль в расчете на акцию и рентабельность акционерного капитала, как правило, отражают «близорукий» взгляд на вещи, так как в этих показателях закладывается информация в лучшем случае на несколько последующих лет.

Кроме того, такие показатели, как рентабельность акционерного (собственного) капитала и прибыль, ориентированы главным образом на управление бюджетом доходов и расходов и не отражают фактических объемов и сроков возникновения денежных потоков. Даже разница между рентабельностью инвестированного капитала и затратами на привлечение капитала, если она используется только для краткосрочных целей, может оказаться неудачным показателем, поскольку побуждает к недостаточному инвестированию («выжиманию соков» из предприятия ради увеличения рентабельности вложенного капитала).

Каждой компании приходится решать сложнейшую задачу — создавать стоимость, зарабатывая в долгосрочной перспективе прибыль, превышающую затраты на привлечение капитала.

Переход на стоимостные принципы управления предполагает, как и все нововведения, некоторую структурную перестройку, в частности:

  • выбор приоритетов исходя из принципов создания стоимости;
  • переориентацию систем планирования;
  • изменение системы оценки результатов деятельности компании и систем материального поощрения;
  • установление взаимоотношений с инвесторами на новой основе.

Безусловно, особенности российской деловой среды не могут не создавать определенных трудностей для внедрения концепции управления стоимостью. Перечень препятствий, на взгляд И. В. Ивашковской[1], следует начинать именно с внутренних характеристик российских компаний, определяющих их подходы к построению бизнеса. Первая группа проблем связана со сложившимися традициями анализа и управления. К факторам этого рода надо отнести следующие: неразвитость систем финансового планирования и разработки прогнозных данных; слабую взаимосвязь между финансовым и маркетинговым планированием; неадекватность систем внутреннего управленческого учета, не позволяющих или затрудняющих выделение данных по сегментам бизнеса, по отдельным уровням управления и центрам ответственности, по отдельным функциям бизнеса; нехватку культуры анализа бизнес-процессов. Острой проблемой является сильная приверженность бухгалтерскому мышлению, рассуждения профессиональных менеджеров о будущем компании в терминах объемов продаж и бухгалтерских прибылей, отвечающих уровню оперативного управления, неразвитость привычки и вкуса к стратегическому управлению даже в традиционных его формах.

[1] Ивашковская И. В.  Управление стоимостью компании: вызовы российскому менеджменту // Российский журнал менеджмента № 4, 2004. С. 113–132.

1.1 Понятие стоимости бизнеса и особенности ее использования в управлении, стр. 1 — из дипломной работы Определение рыночной стоимости бизнеса ООО Фотоклуб

В настоящее время концепция управления стоимостью компании принята экономическим сообществом в качестве ключевой управленческой парадигмы и получает все большее распространение на практике, в том числе в России. С развитием рынков капитала и других институтов рыночной экономики у российских компаний появляется возможность прямого привлечения акционерного капитала, а взаимоотношения с инвесторами выходят на качественно новый уровень.

Появилась необходимость в выявлении таких показателей эффективности деятельности компании, которые бы надлежащим образом учитывали интересы и собственников, и менеджеров, и инвесторов особенно актуальны в период финансового кризиса. Именно показатели стоимости компании соответствуют данному критерию, поскольку позволяют учесть как доходность компании, которая важна для собственника, так и риски и альтернативные издержки инвестора[1].

«Все фирмы должны следить за результатами своей деятельности и исследовать различные стратегии, открывающиеся перед ними. Ключевой частью этого процесса является наблюдение за тем, какая стоимость привносится теми или иными существующими частями фирмы и как можно увеличить стоимость…»[2].

Суть концепции управления стоимостью компании: управление должно быть нацелено на обеспечение роста рыночной стоимости компании, а процесс принятия управленческих решений — сфокусирован на ключевых факторах стоимости.

Практической разработкой концепции управления стоимостью одними из первых стали заниматься А. Раппапорт и Дж. Штерн, которые продолжили исследования нобелевских лауреатов М. Миллера и Ф. Модильяни. Значительный вклад в развитие концепции управления стоимостью компании был внесен Б. Стюартом и консалтинговой компанией Stern Stewart & Со, основанной им в 80-х гг. XX в. и имеющей зарегистрированную торговую марку EVA.

Популяризации стоимостного подхода к управлению способствовали также разработки консалтинговой компании McKinsey и книга партнеров компании Т. Коупленда, Т. Колера и Дж. Муррина «Стоимость компаний: оценка и управление»[3].

Концепция управления стоимостью советует отказаться от исключительно бухгалтерских критериев успешности функционирования компании и принимать во внимание наиболее простой и понятный для акционеров и инвесторов критерий — стоимость компании или вновь добавленную стоимость, что позволит принимать более обоснованные и оптимальные управленческие решения.

Под стоимостью предприятия следует понимать комплексный показатель, определяющий эффективность ведения текущей, финансовой, инвестиционной и прочей деятельности, посредством определения суммы денежных потоков, генерируемых предприятием в прогнозном и продленном периоде с учетом всех его активов и за вычетом обязательств[4].

Для определения рыночной или другого вида стоимости применяют специальные приемы и способы расчета, которые получили название методов оценки. Каждый метод оценки предполагает предварительный анализ определенной информационной базы и соответствующий алгоритм расчета. Все методы оценки позволяют определить стоимость бизнеса на конкретную дату и все методы являются рыночными, т.к. учитывают сложившуюся рыночную конъюнктуру, рыночные ожидания инвесторов, рыночные риски, сопряженные с оцениваемым бизнесом, и предполагаемую «реакцию» рынка при сделках купли-продажи с оцениваемым объектом.

В зависимости от факторов стоимости, являющихся основными переменными в алгоритмах, методы оценки подразделяются на методы доходного, сравнительного и затратного подхода. Каждый подход позволяет «уловить» определенные факторы стоимости. Так, при оценке с позиции доходного подхода, во главу угла ставится доход, как основной фактор, определяющий величину стоимости объекта. Чем больше доход, приносимый объектом оценки, тем больше вели чина его рыночной стоимости при прочих равных условиях. При этом имеет значение продолжительность периода получения возможного дохода, степень и вид рисков, сопровождающих данный процесс. Доходный подход — это определение текущей стоимости будущих доходов, которые, как ожидается, принесут использование и возможная дальнейшая продажа собственности. В данном случае применяется оценочный принцип ожидания[5].

[1] Управление  стоимостью:   Оценочные  технологии  в управлении предприятием: Учеб. пособие по специальности «Финансы и кредит» / В.В. Криворотов, О.В. Мезенцева. — М: ЮНИТИ-ДАНА, 2005. с. 3.

[2] Грегори А. Стратегическая оценка компаний: практическое руководство. Пер. с англ. — М.: Квинто-Консалтинг, 2003..

[3] Коупленд Т.,. Колер Т., Муррин Дж. Стоимость компаний: оценка и управление. — М.: ЗАО «Олимп — Бизнес», 2002.

[4] Грязнова А.Г., Федотова М.А, Оценка бизнеса Учебник / Под ред. А.Г. Грязновой, М.А. Федотовой. 2-е издание, переработанное и доп. М. 2009. С. 14.

[5] Оценка стоимости предприятия (бизнеса)/А.Г. Грязнова, М.А. Федотова, М.А. Эскиндаров, Т.В. Тазихина, Е.Н. Иванова, О.Н. Щербакова. — М.: ИНТЕРРЕКЛАМА, 2003.

Введение — из дипломной работы Определение рыночной стоимости бизнеса ООО Фотоклуб

Актуальность темы дипломной работы во многом подчеркивается тем фактом, что в настоящее время для решения задач управления предприятиями необходимо иметь систему показателей, которая ориентирует предприятие и его коллектив на достижение его целей. По мере изменения ориентиров в мировой экономике компании начали отходить от чисто производственных стратегий к приоритетному управлению собственной стоимостью. Для того чтобы эффективно управлять стоимостью ее следует правильно оценивать.

Однако в российской практике большая часть предприятий пока не применяет оценку стоимости бизнеса в качестве основы стратегического позиционирования. Вследствие этого снижается возможность привлечения иностранных инвесторов, которые в большинстве своем ориентированы на стоимостные показатели бизнеса.

Задачи современного развития российских компаний, связанные с постоянным преодолением кризисных ситуаций, определяют особые требования к оценке бизнеса как стратегическому фактору финансовой безопасности деятельности компании, роста ее деловой активности и инвестиционной привлекательности. В условиях глобализации экономического пространства в обществе проблема управления стоимостью компании приобретает приоритетный характер. Решение этой проблемы настоятельно требует совершенствования системы оценки бизнеса, позволяющей обеспечить эффективное управление всей компанией.

Основополагающим понятием теории оценки стоимости является термин «рыночная стоимость». Данное понятие рассматривается во многих фундаментальных исследованиях отечественных и зарубежных авторов,  такими, как Р. Брейли, С. Майерс[1],  У. Шарп, Г.Александр, Дж. Бейли[2], Т. Коупленд, Т. Коллер, Дж. Муррин[3], Дж. К. Ван Хорн[4], Дж. Фишменй, Ш. Пратт, К. Гриффит, К. Уилсон[5], Н. Антилл[6], С. Валдайцев[7], А. Грязнова, М. Федотова[8], В. Есипов, Г. Маховикова, С. Мирзажанов[9] и других.

Однако, указанные специалисты в своих работах наибольшее внимание уделяют факторам стоимости компаний развитых стран или особенностям образования стоимости по зарубежным методика с учетом российской специфики. В то же время, необходимо провести анализ основных факторов стоимости российских компаний, учитывающих условия их функционирования в нестабильной среде глабальной экономической рецессии.

Недостаточная теоретическая и практическая разработанность проблем оценки предприятий России, а также необходимость эффективного использования результатов их оценки обусловили выбор темы, цели и задач дипломной работы.

Цель и задачи дипломной работы. Цель дипломной работы – определение рыночной стоимости бизнеса российских компаний.

Для достижения намеченной цели в работе были поставлены и решены следующие задачи:

  • уточнить понятие «стоимость организации» и определить используемые виды стоимости в процессе оценки;
  • проанализировать методы оценки, условия и ограничения их применения для оценки бизнеса российских компаний;
  • провести анализ финансового состояния компании на примере ООО «Фотоклуб»;
  • провести оценку стоимости компании ООО «Фотоклуб».

Объектом дипломной работы выступает рыночная стоимость российских компаний.

Предметом дипломной работы являются методы оценки стоимости российских компаний.

Методология дипломной работы основана на принципах системного подхода к исследованию проблем оценки стоимости российских компаний. В дипломной работе использованы методы анализа и синтеза теоретического и практического материала, индукции и дедукции. Анализ фактических данных проведен с применением методов группировки, выборки, сравнения и обобщения. Графическое описание выполнено посредством графиков временных рядов и схем.

Теоретической основой дипломной работы явились труды отечественных и зарубежных ученых по проблемам оценки стоимости бизнеса, экономического анализа. В работе также использованы федеральные законодательные акты, методические материалы Министерства экономического развития и торговли России, материалы научных конференций и публикации в периодических изданиях. Источником фактических данных явилась финансовая отчетность ООО «Фотоклуб», базы данных российских и зарубежных консалтинговых компаний.

Практическая значимость дипломной работы заключается в том, что ее основные положения, результаты, разработанные методики и рекомендации ориентированы на широкое использование предприятиями, занимающимися оценочной деятельностью.

Дипломная работа состоит из введения, трех основных глав, заключения, списка использованных источников и приложений.

 

 

[1] Брейли Р., Майерс С. Принципы корпоративных финансов: Пер. с англ. – М.: Олимп-Бизнес, 1997.

[2] Шарп У. Александер Г. Бейли Дж. Инвестиции: Пер. с англ. – М.: ИНФРА-М, 1998.

[3] Коупленд Т., Коллер Т., Муррин Дж. Стоимость компаний: оценка и управление. – 2-е изд. / Пер с англ. – М.: ЗАО «Олимп-Бизнес», 2002.

[4] Ван Хорн Дж. К. Основы управления финансами: Пер. с англ./Гл. ред. Серии Я.В. Соколов. – М.: Финансы и статистика, 1999.

[5] Руководство по оценке стоимости бизнеса /Фишмен Джей, Пратт Шэннон, Гриффит Клиффорд, Уилсон Кейт; Пер. с англ. Л.И.Лопатников. – М.: ЗАО «Квинто-Консалтинг», 2000.

[6] Антилл Н. Оценка компаний: анализ и прогнозирование с использованием отчетности по МСФО. Пер. с англ. — М.: 2008.

[7] Валдайцев С.В. Оценка бизнеса. Учебник, 3-е издание, Издательства: ТК Велби, Проспект, 2009.

[8] Грязнова А.Г., Федотова М.А, Оценка бизнеса Учебник / Под ред. А.Г. Грязновой, М.А. Федотовой. 2-е издание, переработанное и доп. М. 2009.

[9] Есипов В.Е., Маховикова Г.А., Мирзажанов С.К. Оценка бизнеса. Полное практическое руководство. Серия: Профессиональное издание для бизнеса, Издательство: Эксмо, 2009