3. Обзор литературы

Существует несколько классических подходов к моделированию ожиданий.

Концепция адаптивных ожиданий основана на предпосылке, что ожидаемая инфляция есть

функция реальной инфляции в предыдущий момент времени. Модели совершенного

предвидения предполагают, что будущая инфляция может быть полностью предугадана.

Третий, и, наверное, наиболее реалистичный подход базируется на рациональных

ожиданиях, когда ожидаемая инфляция зависит от всей информации, известной в текущий

момент (например, от инфляции в предыдущие моменты времени, от различных

инструментальных факторов, таких как предложение денег и рост выпуска, и т.д.). Круг

эмпирических исследований в этой области весьма широк и один из основных выводов

состоит в том, что для западных стран временные ряды инфляции являются

нестационарными (ARIMA) процессами (см. [8], [15]). Включение в модель других факторов

приводит к еще более интересным результатам: в работе [8] показано, что номинальная

доходность по краткосрочным государственным облигациям Казначейства США может

служить хорошей объясняющей переменной при моделировании ожидаемой инфляции.

Гипотеза Фишера утверждает, что спрэд между долгосрочной процентной ставкой и

текущей инфляцией может быть использован в прогнозировании будущей инфляции. В

работе [7] обсуждена эта гипотеза в применении к западным рынкам и показано, что для

некоторых, но не для всех стран спрэд между долгосрочной процентной ставкой и текущей инфляцией может быть использован как индикатор степени инфляционного пресса в стране.

Текущий спрэд между процентными ставками разных сроков погашения также может быть

включен в модель. В работе [14] исследована временная структура доходностей по

облигациям Казначейства США и обнаружено, что для сроков погашения 6 месяцев _______и менее

кривая доходности практически не содержит информации о будущей инфляции, в то время,

как для более долгих сроков погашения 9 и 12 месяцев наклон кривой доходности может

быть хорошим объясняющим фактором для будущей инфляции. В ней также показано, что

для еще более долгих сроков погашения (от 1 до 5 лет) кривая доходности может помочь

оценить будущее инфляционное давление. Модель, обсуждаемая в работе [9], в свою

очередь, предлагает метод для получения оценки ожидаемой инфляции на основе временной

структуры процентных ставок. Применение этой модели к данным по облигациям

Казначейства США различных сроков погашения за период 1959 - 1979 гг. привело к

постоянно возрастающему временному ряду оцененной ожидаемой инфляции, причем эта

оценка при сравнении с фактической инфляцией позволяла предположить, что рынок

недооценивает инфляцию к концу периода наблюдений. Однако, использование этой модели

на российских данных не привело к получению удовлетворительной оценки фактической

инфляции. Модель, предложенная в работе [16], содержит методику оценивания премии за

дополнительный риск, связанный с облигациями более длинного срока погашения по

сравнению с облигациями более короткого срока погашения, и получения оценки ожидаемой

инфляции, используя оценку премии за риск. В работе [18] приводятся новые результаты

относительно взаимосвязи будущей инфляции и кривой доходности, показывающие, что

реальная процентная ставка содержит гораздо больше информации о будущей инфляции в

США, нежели кривая доходности. Данная дипломная работа основана на применении к

ситуации в России в переходный период идей, почерпнутых из работ [16], [18].

Круг работ, посвященных прогнозированию инфляции в современной России,

довольно ограничен. Одной из них является статья [11]. Используя данные по ежемесячной

инфляции и доходностям по ГКО различных сроков погашения, авторы показали, что

исследуемые временные ряды являются нестационарными. Было замечено, что на первом

временном отрезке, до стабилизации, инфляция и ее волатильность были значительно выше,

чем для более поздних данных, что послужило основанием для проведения тестов на

структурные изменения. Первый подпериод (до мая 1995 года) характеризовался

относительно высокой инфляцией, и в течение этого периода была выявлена коинтеграция между процентными ставками и инфляцией. Во втором подпериоде инфляция была ниже и

коинтеграция между процентными ставками и инфляцией не была обнаружена. В результате,

авторы пришли к выводу, что в среде с высокой инфляцией инвесторы уделяют большое

внимание инфляционным изменениям и, как следствие, наблюдается эффект Фишера. При

снижении инфляции влияние государства на рынок ценных бумаг может уничтожить этот

эффект.

Другая интересная модель была разработана Экономической Экспертной Группой

при Министерстве Финансов Российской Федерации. В соответствии с ней, ожидаемая

инфляция инерционна, то есть зависит от инфляции в предыдущие моменты времени, а

также является функцией роста предложения денег, роста заработной платы, ожидаемой

инфляции, анонсированной правительством, политики обменного курса и некоторых других

факторов. Эмпирическая испытание этой модели с включенным сезонным эффектом дало

хорошие результаты в период с 1994 по 1996 годы. Использование же этой модели в период

с июня 1995 по 1997 год привело к исключению из нее предложения денег и обменного

курса, причем выбрасывание последнего регрессора, вероятно, может быть объяснено

введением “коридора” обменного курса. Таким образом, обе работы выявляют структурное

изменение в формировании инфляционного процесса в начале лета 1995 года, что совпадает

по времени с введением “коридора”.

Существует несколько классических подходов к моделированию ожиданий.

Концепция адаптивных ожиданий основана на предпосылке, что ожидаемая инфляция есть

функция реальной инфляции в предыдущий момент времени. Модели совершенного

предвидения предполагают, что будущая инфляция может быть полностью предугадана.

Третий, и, наверное, наиболее реалистичный подход базируется на рациональных

ожиданиях, когда ожидаемая инфляция зависит от всей информации, известной в текущий

момент (например, от инфляции в предыдущие моменты времени, от различных

инструментальных факторов, таких как предложение денег и рост выпуска, и т.д.). Круг

эмпирических исследований в этой области весьма широк и один из основных выводов

состоит в том, что для западных стран временные ряды инфляции являются

нестационарными (ARIMA) процессами (см. [8], [15]). Включение в модель других факторов

приводит к еще более интересным результатам: в работе [8] показано, что номинальная

доходность по краткосрочным государственным облигациям Казначейства США может

служить хорошей объясняющей переменной при моделировании ожидаемой инфляции.

Гипотеза Фишера утверждает, что спрэд между долгосрочной процентной ставкой и

текущей инфляцией может быть использован в прогнозировании будущей инфляции. В

работе [7] обсуждена эта гипотеза в применении к западным рынкам и показано, что для

некоторых, но не для всех стран спрэд между долгосрочной процентной ставкой и текущей инфляцией может быть использован как индикатор степени инфляционного пресса в стране.

Текущий спрэд между процентными ставками разных сроков погашения также может быть

включен в модель. В работе [14] исследована временная структура доходностей по

облигациям Казначейства США и обнаружено, что для сроков погашения 6 месяцев _______и менее

кривая доходности практически не содержит информации о будущей инфляции, в то время,

как для более долгих сроков погашения 9 и 12 месяцев наклон кривой доходности может

быть хорошим объясняющим фактором для будущей инфляции. В ней также показано, что

для еще более долгих сроков погашения (от 1 до 5 лет) кривая доходности может помочь

оценить будущее инфляционное давление. Модель, обсуждаемая в работе [9], в свою

очередь, предлагает метод для получения оценки ожидаемой инфляции на основе временной

структуры процентных ставок. Применение этой модели к данным по облигациям

Казначейства США различных сроков погашения за период 1959 - 1979 гг. привело к

постоянно возрастающему временному ряду оцененной ожидаемой инфляции, причем эта

оценка при сравнении с фактической инфляцией позволяла предположить, что рынок

недооценивает инфляцию к концу периода наблюдений. Однако, использование этой модели

на российских данных не привело к получению удовлетворительной оценки фактической

инфляции. Модель, предложенная в работе [16], содержит методику оценивания премии за

дополнительный риск, связанный с облигациями более длинного срока погашения по

сравнению с облигациями более короткого срока погашения, и получения оценки ожидаемой

инфляции, используя оценку премии за риск. В работе [18] приводятся новые результаты

относительно взаимосвязи будущей инфляции и кривой доходности, показывающие, что

реальная процентная ставка содержит гораздо больше информации о будущей инфляции в

США, нежели кривая доходности. Данная дипломная работа основана на применении к

ситуации в России в переходный период идей, почерпнутых из работ [16], [18].

Круг работ, посвященных прогнозированию инфляции в современной России,

довольно ограничен. Одной из них является статья [11]. Используя данные по ежемесячной

инфляции и доходностям по ГКО различных сроков погашения, авторы показали, что

исследуемые временные ряды являются нестационарными. Было замечено, что на первом

временном отрезке, до стабилизации, инфляция и ее волатильность были значительно выше,

чем для более поздних данных, что послужило основанием для проведения тестов на

структурные изменения. Первый подпериод (до мая 1995 года) характеризовался

относительно высокой инфляцией, и в течение этого периода была выявлена коинтеграция между процентными ставками и инфляцией. Во втором подпериоде инфляция была ниже и

коинтеграция между процентными ставками и инфляцией не была обнаружена. В результате,

авторы пришли к выводу, что в среде с высокой инфляцией инвесторы уделяют большое

внимание инфляционным изменениям и, как следствие, наблюдается эффект Фишера. При

снижении инфляции влияние государства на рынок ценных бумаг может уничтожить этот

эффект.

Другая интересная модель была разработана Экономической Экспертной Группой

при Министерстве Финансов Российской Федерации. В соответствии с ней, ожидаемая

инфляция инерционна, то есть зависит от инфляции в предыдущие моменты времени, а

также является функцией роста предложения денег, роста заработной платы, ожидаемой

инфляции, анонсированной правительством, политики обменного курса и некоторых других

факторов. Эмпирическая испытание этой модели с включенным сезонным эффектом дало

хорошие результаты в период с 1994 по 1996 годы. Использование же этой модели в период

с июня 1995 по 1997 год привело к исключению из нее предложения денег и обменного

курса, причем выбрасывание последнего регрессора, вероятно, может быть объяснено

введением “коридора” обменного курса. Таким образом, обе работы выявляют структурное

изменение в формировании инфляционного процесса в начале лета 1995 года, что совпадает

по времени с введением “коридора”.