ВВЕДЕНИЕ

К оглавлению 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16
17 18 19 20 21 22 23 24 25 26

Переход России к рыночной экономике вызвал появление в нашей стране фондового рынка, недолгая история которого была насыщена большим количеством драматических событий. Важнейшим сегментом фондового рынка является вторичный рынок акций, который представляет из себя механизм перераспределения инвестиционных потоков в реальный сектор экономики, механизм перераспределения собственности и арену спекулятивной игры. Он также даёт акционерам возможность продать ранее приобретённые акции. Суммарный дневной торговый оборот по акциям в фондовой секции крупнейшей российской биржи – ММВБ, доходит до 10 млрд. руб.

На вторичном рынке акций оперирует большое количество индивидуальных и институциональных инвесторов. Они пытаются получить прибыль за счёт роста курсовой стоимости акций и за счёт дивидендов. Операции на данном сегменте фондового рынка относятся к категории рискованных. Да, в некоторых случаях инвестор может рассчитывать на значительный доход. Однако очень часто он получает убыток. Причина этого кроется в том, что рыночный курс акций под воздействием большого количества факторов испытывает весьма сильные колебания, предсказать которые очень трудно.

Для того чтобы максимизировать прибыль и минимизировать убыток от операций с акциями, инвестор должен иметь в своём распоряжении целостную концепцию анализа вторичного рынка акций, включающую в себя, во-первых, теоретическое описание рынка акций, во-вторых, систему прогнозирования будущего курса фондовых ценностей, а в-третьих, набор конкретных алгоритмов инвестирования.

Эти обстоятельства и обуславливают актуальность темы диссертационного исследования.

Существуют три основных теории рынка акций [83]:

«ортодоксальная теория»;

«теория уверенности»;

теория рефлексивности Сороса.

Главный постулат «ортодоксальной теории» звучит следующим образом: основной причиной движения цен на акции является ожидание изменений в доходах корпораций. Согласно рассматриваемой теории, рост доходов компании приводит к увеличению доли прибыли, направляемой на дивиденды. Рост дивидендов стимулирует интерес инвесторов к той или иной конкретной акции, и её курс растёт. Однако эта теория не учитывает того, что многие компании, акции которых обращаются на вторичном рынке, не выплачивают дивиденды в течение долгого времени. Но акции таких компаний растут в цене! Кроме того, «ортодоксальная теория» не рассматривает огромное количество факторов, не связанных с выплатой дивидендов, которые, однако, как показывает практика, оказывают существенное влияние на динамику цен.

Сторонники «теории уверенности» утверждают, что основной фактор, определяющий движение цен на акции, – это возрастание или уменьшение уверенности инвестора в будущих ценах на акции, доходах и дивидендах. По нашему мнению «теория уверенности» рисует более достоверную картину происходящего на вторичном рынке акций, чем «ортодоксальная теория», однако, она всё же даёт рынку недостаточно глубокое, поверхностное объяснение.

Известный финансист и биржевой игрок Джордж Сорос пытается объяснить динамику цен на акции с помощью «теории рефлексивности» [79,80], которая как бы продолжает и развивает «теорию уверенности». По мысли Сороса на движение фондовых ценностей влияют не только разнообразные внешние факторы, но и ожидания самих игроков. При этом устанавливается положительная обратная связь между изменением цены акции и ожиданиями. То есть акции растут, потому что их покупают, а покупают их потому, что они растут. Аналогично акции падают, потому что их продают, а продают их потому, что они падают. Теория Сороса очень близка к тому, что действительно происходит на вторичном рынке акций, однако, к сожалению, она не имеет выхода на конкретную методику прогнозирования и игровую систему; очевидно Сорос не захотел делиться с широкой публикой своими профессиональными секретами.

По нашему мнению, ни одна из этих теорий не даёт фондовому рынку адекватного описания, кроме того, они слабо связаны с конкретными системами анализа и прогнозирования, которые перечислены ниже:

фундаментальным анализом;

техническим анализом.

Существуют две основных школы технического анализа: западная и японская. Западная школа технического анализа ведёт свою историю от теории Чарльза Доу и разработок 30-х годов XX века. В дальнейшем она разделилась на несколько направлений: это классический теханализ, техника «крестики-нолики», волновая теория Эллиота, техника Ганна, школа фрактальной геометрии и многие другие. Основы классического теханализа наиболее полно изложены в книгах Д. Д. Мэрфи «Технический анализ фьючерсных рынков» (М., 1995) и Д. Швагера «Технический анализ. Полный курс» (М., 2001). В развитие западного теханализа большой вклад внесли такие исследователи, как Дж. У. Уайлдер-мл, Дж. Лейн, Л. Уильямс и Т. Демарк. Западный теханализ постоянно развивается и совершенствуется. Александр Элдер (врач-психиатр по профессии, бежавший в 1974 г. из СССР) разработал собственную трактовку классического теханализа, согласно которой, движущая сила любого рынка – эмоции игроков, отражающиеся на графиках цен. Теханализ по А. Элдеру – это прикладная массовая психология. Свои взгляды А. Элдер изложил в книге «Основы биржевой игры» (М., 1995). Другой известный биржевой игрок и аналитик Билл Вильямс в своих разработках сочетает волновой принцип Эллиота, методы фрактальной геометрии, а также свой собственный, авторский подход. Основные идеи Вильямса изложены в следующих его книгах: «Торговый хаос» (М., 2000) и «Новые измерения в биржевой торговле» (М., 2002).

Японская школа зародилась в Стране восходящего солнца в XVII – XVIII веках благодаря усилиям многих аналитиков, однако, решающую роль в становлении этого направления сыграли труды легендарного учёного Мунехисы Хоммы (XVIII в). Широкие массы биржевиков в Америке и Европе ознакомились с методиками японской школы сравнительно недавно, благодаря книгам С. Нисона «Японские свечи: графический анализ финансовых рынков» (М., 1998) и Г. Л. Морриса «Японские свечи: метод анализа акций и фьючерсов, проверенный временем» (М., 2001). Японская методика анализа вторичного рынка акций базируется на оригинальной технике представления торговой информации, называемой «японские свечи».

В настоящее время оба основных метода технического анализа активно используются специалистами во всех частях света. Немало поклонников технического анализа есть и у нас в России.

Однако и фундаментальный, и технический анализ обладают существенными недостатками, которые ставят под вопрос их практическую применимость. На практике наблюдаются серьёзные расхождения между предсказанными и фактически наблюдаемыми значениями котировок акций. Очень часто (а это замечание относится в основном к техническому анализу) прогноз попадает в цель с вероятностью 50%. Очевидно, что такое положение вещей не может удовлетворить инвесторов.

Если остановиться на алгоритмах инвестирования, то здесь ситуация несколько лучше. На сегодняшний момент существует огромное количество таких алгоритмов, однако, в большинстве случаев их авторы не выходят за узкие рамки эмпиризма. Можно утверждать, что любой, мало-мальски серьёзный игрок либо разработал свою собственную игровую систему, либо взял на вооружение игровую систему другого игрока. Широкую известность получили игровые системы А. Элдера, Б. Вильямса, Л. Борселино.

Некоторые серьёзные инвесторы формируют портфель ценных бумаг, и используют методы современной портфельной теории для управления этим портфелем.

Современная портфельная теория возникла в США ещё в 50-х годах XX века. Одним из основоположников СПТ считается нобелевский лауреат Гарри Марковитц. Большой вклад в развитие этой теории внесли американские экономисты Шарп и Тобин. СПТ возникла на основе традиционного подхода к портфельному инвестированию. Задачи оптимизации инвестиционного портфеля сводятся в СПТ либо к специально разработанным, либо к уже известным алгоритмам. Ядро метода Марковитца, например, – алгоритм квадратической оптимизации при линейных ограничениях, который может быстро и эффективно решаться на ЭВМ.

Однако результаты применения алгоритма Марковитца и иных алгоритмов СПТ на практике были неоднозначными. Очень часто акции, входящие в состав портфелей, сформированных в соответствии с вышеуказанными алгоритмами, демонстрировали совершенно непредсказуемое поведение: вместо желанной прибыли инвесторы получали убытки.

Резюмируя краткий обзор теорий рынка акций, систем прогнозирования будущего курса акций и алгоритмов инвестирования, особо хочется подчеркнуть, что, на наш взгляд, все вышеперечисленные концепции находятся в глубоком кризисе. Для них характерен поверхностный подход к исследуемой проблематике. Так, например, ни одна из теорий вторичного рынка акций не рассматривает внутреннее устройство (морфологию) этого рынка. Как будет показано ниже, именно морфология рынка является ключом к его правильному пониманию. Технический анализ также излишне абстрагирован от объекта исследования. Технические аналитики с таким остервенением исследуют графики, как будто в них самих и находятся причины взлёта и падения рынка. При этом исследователи графиков забывают о том, что график является всего лишь формой представления информации, и что анализировать надо не график как таковой, а процессы, происходящие на рынке. Современная портфельная теория также грешит абстрактным подходом: анализ рынка подменяется отвлечёнными математическими вычислениями, своего рода игрой с цифрами.

Все эти обстоятельства и предопределили цель диссертационного исследования.

Целью диссертационной работы является разработка новой концепции анализа вторичного рынка акций, которая должна базироваться на глубоком и всестороннем анализе вторичного рынка акций как сложной системы.

По нашему мнению, концепция анализа и прогноза вторичного рынка акций в качестве своих составных частей должна содержать теоретическое описание рынка, методику прогнозирования движения котировок и алгоритм инвестирования. В соответствии с этой целью в диссертационной работе намечены следующие логически взаимоувязанные задачи исследования:

1. дать вторичному рынку акций теоретическое описание;

2. опираясь на теоретическое описание, определить, возможно ли, в принципе, эффективное прогнозирование будущей динамики цен на вторичном рынке акций, и если возможно, то в каких пределах и при выполнении каких условий;

3. рассмотреть уже имеющиеся методики прогнозирования будущего движения цен и произвести их критический разбор, с целью определения недостатков этих методов, чтобы при разработке новых методов не повторять старых ошибок;

4. на основании результатов проведённых исследований разработать новые методики прогнозирования;

5. рассмотреть уже имеющиеся алгоритмы инвестирования и произвести их критический разбор;

6. на основании результатов проведённых исследований разработать новые алгоритмы инвестирования.

Объектом исследования является вторичный рынок акций. Предметом исследования является концепция анализа и прогноза курса акций на вторичном рынке.

Методологической основой диссертационного исследования стали общенаучные приёмы анализа и синтеза, группировки и классификации, методы обследования, обобщения и сравнения, исторический и логический подход к изучаемым явлениям.

Фактографической базой исследования являются графики движения курсов отечественных акций приватизированных предприятий и индексов в РТС (Российская торговая система) и на ММВБ (Московская межбанковская валютная биржа) за период с 1994 по 2003 гг., а также графики движения курсов некоторых американских акций и индексов за период с 1998 по 2002 гг. Эти данные были собраны частично самим диссертантом, а частично получены с Интернет-сайтов российской брокерской фирмы «Финбридж», инвестиционной компании «Финам» и американской информационной компании «Эскризёрч». Все эти графики представлены в формате компьютерной системы технического анализа «Метасток» фирмы «Эквис интернэйшнл». При написании диссертации также были использованы статистические материалы ЦБ РФ, а также материалы российского информационного агентства «AK&M» (база данных «AK&M Лист») и бюро экономического анализа министерства торговли США.

Проблема построения целостной концепции анализа вторичного рынка акций во всей полноте не затрагивалась ни в отечественной, ни в зарубежной научной практике. Определённые разработки в этом направлении встречаются в трудах зарубежных специалистов: Дж. Сороса, Г. Марковитца, У. Шарпа, Дж. Тобина, А. Элдера, Б. Вильямса, Л. Борселино, Э. Наймана. Из отечественных авторов в первую очередь следует упомянуть Я. М. Миркина, который в своём фундаментальном труде «Рынок ценных бумаг России: воздействие фундаментальных факторов, прогноз и политика развития» (М., 2002) поднял ряд важных вопросов, касающихся вторичного рынка акций, таких как: высокий риск инвестирования и зависимость отечественного рынка от иностранного спекулятивного капитала, несовершенство архитектуры торговых систем и отсутствие на рынке так называемого розничного инвестора.

Научная новизна настоящего диссертационного исследования состоит в том, что разработана целостная интегрированная концепция, базирующаяся на детальном анализе вторичного рынка акций как сложной системы, внутри которой оперируют торговцы разных классов. Дано теоретическое описание вторичному рынку акций одного эмитента. Дана новая интерпретация объёму торгов акциями на вторичном рынке. На основании анализа объекта исследования получены новые выводы, которые расширяют и углубляют наши представления о вторичном рынке акций. С точки зрения новой концепции объясняются ряд феноменов, наблюдавшихся на отечественном и американском вторичном рынке акций в 90-х гг. ХХ в. и в начале ХХI в. Выработаны принципиально новые алгоритмы прогнозирования цен на вторичном рынке акций. Дана новая интерпретация разворотным фигурам и индикаторам западной и японской школ технического анализа. Разработаны новые алгоритмы инвестирования. Обновлён и дополнен понятийно-категориальный аппарат, описывающий процессы, происходящие на вторичном рынке акций.

Научная новизна диссертации также состоит в принципиальной новой конструкции самого процесса исследования, в ходе которого сначала было дано теоретическое описание объекта, а потом, на основании этого были разработаны новые прогностические и игровые алгоритмы. Следует отметить, что все предыдущие исследования такого рода не содержали в качестве составной части теоретическое описание объекта исследования, что приводило к ошибкам в результатах.

Практическая значимость проведённого исследования состоит в том, что игроки и аналитики, сферой профессиональной деятельности которых является вторичный рынок акций, в том числе, аналитики, работающие в органах государственного регулирования рынка (ФКЦБ, Минфин, ЦБ РФ) получили в своё распоряжение новые, достаточно эффективные прогностические алгоритмы, которые в большинстве случаев с минимальными затратами времени и денег позволяют своевременно обнаруживать глобальные восходящие и нисходящие тренды. Такого рода мониторинг, на наш взгляд, позволит регуляторам рынка заблаговременно подготовиться к кризису.

Кроме того, предложены новые алгоритмы инвестирования, которые, по нашему мнению, могут с успехом применяться при торговле акциями на вторичном рынке.

Основные теоретические и практические положения диссертации были доложены, обсуждены и одобрены на заседании кафедры финансов и кредита Академии труда и социальных отношений (АТ и СО), также на июньском (2003 г.) ежемесячном собрании аналитического центра «Группа «НМ»».

Основные результаты диссертационного исследования используются в практической деятельности аналитического центра «Группа «НМ»» при ООО «Печатный центр «Национальная металлургия» при анализе спотовых, форвардных, фьючерсных и опционных рынков цветных металлов. Это комплексное рассмотрение в качестве составной части включает в себя анализ вторичного рынка акций предприятий металлургической отрасли (в частности, ГМК «Норильский никель»). Такой подход позволяет получать интегрированную картину состояния рынков цветных металлов и всей металлургической отрасли.

Результаты диссертационного исследования также используются в работе аналитического отдела ЗАО ИФК «Солид», при проведении занятий на курсах трейдеров при ЗАО ИФК «Солид», а также при чтении лекций и проведении семинаров по курсу «Рынок ценных бумаг» в АТ и СО.