1.5. Допущения и ограничения модели

При построении МВРА имели место некоторые допущения и ограничения. Чтобы излишне не усложнять модель, мы опустили много такого, что хотя в реальной жизни и имеет место, однако, по нашему мнению, не оказывает существенного влияния на модель.

1. Начнём хотя бы с того, что чаще всего на рынке играет не один, а одновременно несколько крупных игроков. Иногда они занимают противоположные позиции: один продаёт, а другой покупает;

2. В реальной жизни бывает, что и крупные игроки проигрывают. В эти дни у мелких и средних участников рынка праздник;

3. Иногда крупные игроки играют на понижение с помощью так называемых «коротких продаж», то есть, они берут акции взаймы у других участников торгов, одновременно принимая на себя обязательство обратного выкупа этих акций. Эта ситуация в модели не рассматривается;

4. В нашей модели крупный игрок начинал покупать и продавать до того, как известие о трендообразующих событиях доходили до основной массы спекулянтов. На практике в большинстве случаев интервенция и эвакуация крупного капитала происходят постфактум: на головы торговцев обрушивается форс-мажор, и крупные игроки начинают действовать. Иногда трендообразующим фактором является не одно событие, а череда событий;

5. В некоторых случаях консервативный держатель пополняет свой пакет акций, покупая их на вторичном рынке, и не продавая обратно. Об этом, в частности, писали Т. Егорова, Е. Осетинская и Ю. Бушуева в статье «Ещё один инвестор РАО: пакет акций энергохолдинга собрал Григорий Берёзкин», опубликованной в газете «Ведомости» №205 за 2003 г. Интересно также было бы рассмотреть ситуацию, когда какой-то консервативный держатель продаёт на рынке крупный пакет акций. Это тоже своего рода ЭКК;

6. МВРА описывает рынок только одной акции, не рассматривая вопросов взаимодействия рынков нескольких бумаг. На практике торговля несколькими акциями ведётся в рамках одной площадки, и капитал спекулянтов свободно перетекает между несколькими бумагами, сообщая им движение в противофазе. В некоторых же случаях, рост или падение в рамках некоторой группы акций происходит синхронно. Особенно часто такую картину мы наблюдаем в группе акций одной отрасли. Например, рост мировых цен на нефть приводит к одновременному росту котировок акций «ЛУКойла», «ЮКОСа» и «Сургутнефтегаза»;

7. МВРА рассматривает ликвидный рынок акций, то есть такой рынок, на котором в любой момент времени можно купить или продать довольно значительный пакет акций без существенных надбавок или скидок цены. Неликвидный рынок имеет свои особенности. Так, например, прослойка мелких и средних спекулянтов на нём не так велика, как на ликвидном. Если  на неликвидном рынке крупному игроку удаётся скупить более-менее значительный пакет акций, то рынок оказывается целиком в его власти, что может привести к непредсказуемому скачку цены. В этом отношении показателен резкий (со ста до четырёхсот рублей) взлёт котировок акций «ЮКОСа», произошедший в конце 2001 – начале 2002 года;

8. МВРА описывает так называемый «периферийный вторичный рынок акций».

Периферийный вторичный рынок акций – это такой рынок, который имеет относительно небольшую капитализацию и расположен на некотором географическом удалении от мировых фондовых центров, обычно в развивающихся странах или странах с переходной экономикой.

Российский рынок акций с нашей точки зрения пока является периферийным. МВРА строилась в основном с учётом опыта российского рынка. Периферийный рынок обычно очень чувствителен к перетоку капитала с основных мировых фондовых площадок (Нью-Йорк, Лондон, Франкфурт, Токио). По этому поводу Я. М. Миркин отмечает, что « … конъюнктура рынка в 90-е годы ХХ в. в значительной части зависела от «прихода» или «ухода» иностранных инвесторов на рынок. Именно потоки «горячих денег» нерезидентов определяли объём совершённых сделок с акциями и курсовую динамику» [55, С.134].

Если же мы возьмём какой-нибудь рынок с большой капитализацией и большим объёмом торгов, например, вторичный рынок акций США, то картина его функционирования будет несколько иной. Этот рынок не так зависит от произвола крупных игроков. Даже несколько таких торговцев, действующих согласовано, не в состоянии сообщить наиболее популярным акциям крупных и авторитетных компаний (так называемым «голубым фишкам») сколько-нибудь значительное ускорение, так как на рынке таких акций прослойка средних (средних, конечно же, по американским масштабам) игроков очень велика. Велик также и объём торгов. Капитала нескольких крупных спекулянтов просто не хватает для того, чтобы создать на рынке искусственный дефицит акций. На таком рынке восходящий тренд начинается в случае, если на рынок приходят так называемые «долгие деньги», то есть деньги таких инвесторов, которые собираются держать у себя купленные акции в течение долгого времени. А такие инвесторы приходят на рынок в том случае, если у них имеется уверенность в том, что экономика США будет благополучно развиваться в течение долгого времени. Таким образом, мы видим, что уверенность инвесторов в долгосрочных перспективах порождает восходящий тренд на рынке акций. Справедливо и обратное утверждение: стоит только появится намёкам на ухудшение ситуации или даже просто на снижение темпов роста производства промышленной продукции, как рынок акций начинает падать.

Справедливости ради надо отметить, что в США многие средние по объёму капитала торговцы (такие как пенсионные и страховые фонды, фонды взаимных  вложений, инвестиционные банки и пр.) тяготеют скорее к долгосрочным инвестициям и поэтому напоминают крупных игроков в МВРА. Кроме того, доля акций, находящихся в свободном обращении («фри флоат») в США значительно выше, чем в России. Это обстоятельство также накладывает свой отпечаток на особенности функционирования заокеанского рынка. В то же время на рынке американских акций «второго эшелона» можно наблюдать картину, которую наша модель описывает более-менее адекватно.

Однако, несмотря на всё вышесказанное, в параграфе 2.2 главы II нами будет предпринята попытка применения новой концепции к анализу американского вторичного рынка акций.

9. При поверхностном рассмотрении модели может показаться, что после серии последовательных ИКК на рынке может вообще не остаться акций. Да, иногда на практике мы наблюдаем такую ситуацию (особенно на рынках малоликвидных акций, которые иногда испытывают сильный рост на малом объёме). Так, например, весной 1999 г. газета «Коммерсантъ», комментируя ситуацию на рынке российских акций, писала: «Кроме того, сохраняется заметный интерес к акциям ГАЗа. Борьбу за контроль над автомобильным гигантом ведут группы «Альфа» и «Сибирский алюминий». Судя по всему, большую часть акций на открытом рынке участники уже выкупили. И теперь подъём котировок при низких объёмах торгов идёт значительными темпами».

Однако в большинстве случаев серия последовательных ИКК не приводит к таким последствиям: акции на рынке всё же остаются. Дело в том, что, во-первых, рано или поздно крупные игроки продают свои акции, а во-вторых, стремительный рост котировок провоцирует некоторых консервативных держателей изменить своим принципам и выбросить на рынок часть акций. В результате АВР пополняются так называемыми «акциями из реестра». Этот процесс очень часто происходит на волне ИКК и ИИМиССК, вызывая рост объёма торгов.

В одном из июньских (2003 г.) выпусков газеты «Коммерсантъ» содержится любопытная информация о такого рода продажах. Ниже я приведу несколько выдержек из статьи, которая называется «Месяц инсайдера»:

«Согласно подсчётам аналитической группы «Томсон файненшнл», в США в мае инсайдерами было продано акций на $3.1 млрд. Это рекорд последних 24 месяцев. По терминологии «Томсон файненшнл», инсайдерами считаются руководители – директоры или владельцы, которым принадлежит более 10% акций компаний. Сенсацией мая стала продажа акций корпорации «Майкрософт» её генеральным директором Стивеном Балмером на сумму $1.2 млрд. … Майкл Делл, глава корпорации «Делл», в конце мая продал 10 млн. акций на сумму $297 млн. … Котировки «Делл» в мае держались на рекордной для нынешнего года цене $32.78 за акцию … Шесть топ-менеджеров второй по величине в США биотехнологической компании «Джининтек», акции которой за этот год выросли почти вдвое, продали в мае 742.5 тыс. акций на сумму $36 млн. … Пользуясь ростом акций, некоторые руководители получили немалую выгоду …» [95].

Длительный повышательный тренд на американские акции спровоцировал многих акционеров продать свои акции и пополнить, таким образом количество АВР. Вот почему в США доля АВР в реестрах в среднем больше, чем в России. На это обстоятельство указывает Я. М. Миркин в своей работе [55].

При построении МВРА имели место некоторые допущения и ограничения. Чтобы излишне не усложнять модель, мы опустили много такого, что хотя в реальной жизни и имеет место, однако, по нашему мнению, не оказывает существенного влияния на модель.

1. Начнём хотя бы с того, что чаще всего на рынке играет не один, а одновременно несколько крупных игроков. Иногда они занимают противоположные позиции: один продаёт, а другой покупает;

2. В реальной жизни бывает, что и крупные игроки проигрывают. В эти дни у мелких и средних участников рынка праздник;

3. Иногда крупные игроки играют на понижение с помощью так называемых «коротких продаж», то есть, они берут акции взаймы у других участников торгов, одновременно принимая на себя обязательство обратного выкупа этих акций. Эта ситуация в модели не рассматривается;

4. В нашей модели крупный игрок начинал покупать и продавать до того, как известие о трендообразующих событиях доходили до основной массы спекулянтов. На практике в большинстве случаев интервенция и эвакуация крупного капитала происходят постфактум: на головы торговцев обрушивается форс-мажор, и крупные игроки начинают действовать. Иногда трендообразующим фактором является не одно событие, а череда событий;

5. В некоторых случаях консервативный держатель пополняет свой пакет акций, покупая их на вторичном рынке, и не продавая обратно. Об этом, в частности, писали Т. Егорова, Е. Осетинская и Ю. Бушуева в статье «Ещё один инвестор РАО: пакет акций энергохолдинга собрал Григорий Берёзкин», опубликованной в газете «Ведомости» №205 за 2003 г. Интересно также было бы рассмотреть ситуацию, когда какой-то консервативный держатель продаёт на рынке крупный пакет акций. Это тоже своего рода ЭКК;

6. МВРА описывает рынок только одной акции, не рассматривая вопросов взаимодействия рынков нескольких бумаг. На практике торговля несколькими акциями ведётся в рамках одной площадки, и капитал спекулянтов свободно перетекает между несколькими бумагами, сообщая им движение в противофазе. В некоторых же случаях, рост или падение в рамках некоторой группы акций происходит синхронно. Особенно часто такую картину мы наблюдаем в группе акций одной отрасли. Например, рост мировых цен на нефть приводит к одновременному росту котировок акций «ЛУКойла», «ЮКОСа» и «Сургутнефтегаза»;

7. МВРА рассматривает ликвидный рынок акций, то есть такой рынок, на котором в любой момент времени можно купить или продать довольно значительный пакет акций без существенных надбавок или скидок цены. Неликвидный рынок имеет свои особенности. Так, например, прослойка мелких и средних спекулянтов на нём не так велика, как на ликвидном. Если  на неликвидном рынке крупному игроку удаётся скупить более-менее значительный пакет акций, то рынок оказывается целиком в его власти, что может привести к непредсказуемому скачку цены. В этом отношении показателен резкий (со ста до четырёхсот рублей) взлёт котировок акций «ЮКОСа», произошедший в конце 2001 – начале 2002 года;

8. МВРА описывает так называемый «периферийный вторичный рынок акций».

Периферийный вторичный рынок акций – это такой рынок, который имеет относительно небольшую капитализацию и расположен на некотором географическом удалении от мировых фондовых центров, обычно в развивающихся странах или странах с переходной экономикой.

Российский рынок акций с нашей точки зрения пока является периферийным. МВРА строилась в основном с учётом опыта российского рынка. Периферийный рынок обычно очень чувствителен к перетоку капитала с основных мировых фондовых площадок (Нью-Йорк, Лондон, Франкфурт, Токио). По этому поводу Я. М. Миркин отмечает, что « … конъюнктура рынка в 90-е годы ХХ в. в значительной части зависела от «прихода» или «ухода» иностранных инвесторов на рынок. Именно потоки «горячих денег» нерезидентов определяли объём совершённых сделок с акциями и курсовую динамику» [55, С.134].

Если же мы возьмём какой-нибудь рынок с большой капитализацией и большим объёмом торгов, например, вторичный рынок акций США, то картина его функционирования будет несколько иной. Этот рынок не так зависит от произвола крупных игроков. Даже несколько таких торговцев, действующих согласовано, не в состоянии сообщить наиболее популярным акциям крупных и авторитетных компаний (так называемым «голубым фишкам») сколько-нибудь значительное ускорение, так как на рынке таких акций прослойка средних (средних, конечно же, по американским масштабам) игроков очень велика. Велик также и объём торгов. Капитала нескольких крупных спекулянтов просто не хватает для того, чтобы создать на рынке искусственный дефицит акций. На таком рынке восходящий тренд начинается в случае, если на рынок приходят так называемые «долгие деньги», то есть деньги таких инвесторов, которые собираются держать у себя купленные акции в течение долгого времени. А такие инвесторы приходят на рынок в том случае, если у них имеется уверенность в том, что экономика США будет благополучно развиваться в течение долгого времени. Таким образом, мы видим, что уверенность инвесторов в долгосрочных перспективах порождает восходящий тренд на рынке акций. Справедливо и обратное утверждение: стоит только появится намёкам на ухудшение ситуации или даже просто на снижение темпов роста производства промышленной продукции, как рынок акций начинает падать.

Справедливости ради надо отметить, что в США многие средние по объёму капитала торговцы (такие как пенсионные и страховые фонды, фонды взаимных  вложений, инвестиционные банки и пр.) тяготеют скорее к долгосрочным инвестициям и поэтому напоминают крупных игроков в МВРА. Кроме того, доля акций, находящихся в свободном обращении («фри флоат») в США значительно выше, чем в России. Это обстоятельство также накладывает свой отпечаток на особенности функционирования заокеанского рынка. В то же время на рынке американских акций «второго эшелона» можно наблюдать картину, которую наша модель описывает более-менее адекватно.

Однако, несмотря на всё вышесказанное, в параграфе 2.2 главы II нами будет предпринята попытка применения новой концепции к анализу американского вторичного рынка акций.

9. При поверхностном рассмотрении модели может показаться, что после серии последовательных ИКК на рынке может вообще не остаться акций. Да, иногда на практике мы наблюдаем такую ситуацию (особенно на рынках малоликвидных акций, которые иногда испытывают сильный рост на малом объёме). Так, например, весной 1999 г. газета «Коммерсантъ», комментируя ситуацию на рынке российских акций, писала: «Кроме того, сохраняется заметный интерес к акциям ГАЗа. Борьбу за контроль над автомобильным гигантом ведут группы «Альфа» и «Сибирский алюминий». Судя по всему, большую часть акций на открытом рынке участники уже выкупили. И теперь подъём котировок при низких объёмах торгов идёт значительными темпами».

Однако в большинстве случаев серия последовательных ИКК не приводит к таким последствиям: акции на рынке всё же остаются. Дело в том, что, во-первых, рано или поздно крупные игроки продают свои акции, а во-вторых, стремительный рост котировок провоцирует некоторых консервативных держателей изменить своим принципам и выбросить на рынок часть акций. В результате АВР пополняются так называемыми «акциями из реестра». Этот процесс очень часто происходит на волне ИКК и ИИМиССК, вызывая рост объёма торгов.

В одном из июньских (2003 г.) выпусков газеты «Коммерсантъ» содержится любопытная информация о такого рода продажах. Ниже я приведу несколько выдержек из статьи, которая называется «Месяц инсайдера»:

«Согласно подсчётам аналитической группы «Томсон файненшнл», в США в мае инсайдерами было продано акций на $3.1 млрд. Это рекорд последних 24 месяцев. По терминологии «Томсон файненшнл», инсайдерами считаются руководители – директоры или владельцы, которым принадлежит более 10% акций компаний. Сенсацией мая стала продажа акций корпорации «Майкрософт» её генеральным директором Стивеном Балмером на сумму $1.2 млрд. … Майкл Делл, глава корпорации «Делл», в конце мая продал 10 млн. акций на сумму $297 млн. … Котировки «Делл» в мае держались на рекордной для нынешнего года цене $32.78 за акцию … Шесть топ-менеджеров второй по величине в США биотехнологической компании «Джининтек», акции которой за этот год выросли почти вдвое, продали в мае 742.5 тыс. акций на сумму $36 млн. … Пользуясь ростом акций, некоторые руководители получили немалую выгоду …» [95].

Длительный повышательный тренд на американские акции спровоцировал многих акционеров продать свои акции и пополнить, таким образом количество АВР. Вот почему в США доля АВР в реестрах в среднем больше, чем в России. На это обстоятельство указывает Я. М. Миркин в своей работе [55].