§ 1. Начальный этап формирования

современного российского рынка ценных бумаг

1.1. Влияние приватизации на формирование

российского рынка ценных бумаг

История развития рынка портфельных инвестиций в России, как в стране переходного к рыночной системе периода, была связана с процессом приватизации. Начиная процесс приватизации государственных предприятий, государство должно было бы предполагать, что его итогом будет формирование рынка ценных бумаг. Однако темпы, формы и методы осуществления приватизации, не замедлившие сказаться на ее результатах, не позволяют быть абсолютно уверенными в сделанном предположении.

Напомним, что одной из особенностей проводимой приватизации на начальном этапе было противопоставление двух ветвей власти: законодательной - Верховного Совета РФ и исполнительной - Администрации Президента. Итогом такого противостояния стало возникновение ситуации, когда, с одной стороны, в стране был принят и введен в действие Закон от 3 июля 1991 г. "О приватизации государственных и муниципальных предприятий в Российской Федерации"*(318). С другой стороны, практическая реализация приватизации была осуществлена на основании Указов Президента РФ. Объяснением такому подходу служили ссылки на консервативность Верховного Совета и медленные темпы его работы. В итоге в качестве базового механизма для осуществления приватизации был избран механизм так называемой ваучерной приватизации.

Ваучерная модель приватизации была введена в действие Указом Президента РФ от 14 августа 1992 г. N 914 "О введении в действие системы приватизационных чеков в Российской Федерации"*(319) (далее - Указ N 914). Любопытно отметить, что Указ Президента РФ от 2 апреля 1992 г. N 322 "О дополнительных мерах по реализации Основных положений программы приватизации государственных и муниципальных предприятий в Российской Федерации на 1992 год" (п. 1), принятый буквально пятью месяцами раньше, предписывал Правительству РФ реализовывать иную схему приватизации на основании именных приватизационных счетов граждан: "ввести в IV квартале 1992 г. систему именных приватизационных счетов". Таким образом, Администрация Президента существенно изменяла планы в отношении порядка приватизации, не прибегая при этом к механизму гласного парламентского обсуждения. Помимо введения института приватизационных чеков, Указ N 914 предусматривал, что "приватизационный чек является государственной ценной бумагой целевого назначения и имеет номинальную стоимость в рублях. Приватизационный чек является ценной бумагой на предъявителя" (п. 3). При этом согласно п. 2 цитируемого Указа "приватизационные чеки могут покупаться и продаваться без ограничений".

Не касаясь моральной стороны ваучерной приватизации (в частности, вызывает сомнения справедливость уравнивания в правах на приватизацию имущества как граждан пенсионного и послепенсионного возраста (при этом без учета трудового стажа) и несовершеннолетних граждан), следует заметить, что данный механизм не мог обеспечить формирование класса миноритарных инвесторов из числа российских граждан. С другой стороны, поспешность подготовки государственных предприятий к приватизации не позволила осуществить адекватную оценку стоимости приватизируемого имущества. В соответствии с Указом Президента от 29 января 1992 г. N 66 "Об ускорении приватизации государственных и муниципальных предприятий" были утверждены Временные методические указания по оценке стоимости объектов приватизации.

Согласно Временным указаниям "оценка имущества осуществляется предприятием на основе данных его полной инвентаризации, проводимой в соответствии с "Основными положениями по инвентаризации основных средств, товарно-материальных ценностей, денежных средств и расчетов" (утв. письмом Министерства финансов РФ от 30 декабря 1982 г., с послед. изм. и доп). Иными словами, оценка приватизируемого имущества осуществлялась не на основании рыночной стоимости имущества и не независимым оценщиком, а на основании балансовой стоимости предприятия. Такой подход явно приводил к существенной недооценке приватизируемых предприятий, отмечаемой как западными, так и отечественными экспертами.

Наконец, еще одной особенностью поспешно проводимой приватизации явилось то, что она осуществлялась при отсутствии цивилизованной инфраструктуры фондового (финансового) рынка, как в некоторых других странах. Например, в Болгарии ускорение приватизации в 1999 г. было связано с привлечением фондовой биржи, в рамках которой создали специальное отделение со специальными правилами для проведения торгов по реализации пакетов ценных бумаг, принадлежащих государству, в режиме аукционных торгов*(320).

В России же сам институт приватизации рассматривался как инструмент формирования инфраструктуры фондового рынка. Данный вывод следует уже только из одного названия Указа Президента РФ от 7 октября 1992 г. N 1186 "О мерах по организации рынка ценных бумаг в процессе приватизации государственных и муниципальных предприятий". Данный Указ направлен на формирование так называемых ЧИФов - чековых инвестиционных фондов, призванных стать посредниками между гражданами - обладателями пресловутых ваучеров и приватизируемыми предприятиями. Красноречивая оценка конструкции ЧИФов была дана в одной из публикаций, посвященной анализу Указа Президента РФ от 26 июля 1995 г. N 765 "О дополнительных мерах по повышению эффективности инвестиционной политики Российской Федерации", позволившего трансформацию ЧИФов в паевые инвестиционные фонды (ПИФы)*(321).

Вполне очевидно, что результатом такой приватизации*(322) не могло стать построение нормально работающего фондового рынка. Так, по оценкам западных экспертов, данным уже в 1997 г., "Российский рынок ценных бумаг производит крайне странное впечатление. Первоначально возникнув как средство перераспределения ценных бумаг, а не средство мобилизации капитала, он оказался сколоченным задом наперед. Сильный вторичный рынок появился до того, как возник первичный. Странная эволюция породила и другую особенность. Прежде всего, она привела к тому, что на рынке ценных бумаг нет даже самой элементарной инфраструктуры. Практически нет признанных фондовых бирж со сколько-нибудь значимыми требованиями листинга. Только горстка из приватизированных предприятий предоставляет сколько-нибудь значимую финансовую информацию, а "допотопные" регистраторы нередко контролируются самими предприятиями. Торговля акциями представляет собой игру с неизвестным результатом, с непонятным формированием цены, значительными спрэдами и высоким риском"*(323).

1.2. Нарушения прав отечественных индивидуальных инвесторов

как элемент государственной политики

формирования рынка ценных бумаг

Другим явлением, сопровождавшим массовую приватизацию, стало появление на рынке огромного числа финансовых компаний - "мыльных пузырей" типа "Хопра", МММ, "Нефть-Алмаз-Инвест" и т.п. Данные компании предлагали широкой публике так называемые инвестиционные услуги. Однако предлагаемые компаниями типа "Хопер-инвест", МММ и т.п. услуги инвестиционными не являлись по существу, поскольку компании, принимавшие денежные средства от населения, принимали их, не ставя перед собой задачи трансформации денежных средств в производительный капитал. По существу, компании типа "Хопра" выполнили роль откачки средств национальных инвесторов перед началом приватизации.

Характерно, что отсутствие намерения реального инвестирования средств не скрывалось, а наоборот, всячески рекламировалось и было известно не только инвесторам, но и государству.

Доказательством осведомленности государства может служить заявление в то время Председателя Комиссии по ценным бумагам и фондовому рынку при Правительстве РФ, первого заместителя председателя Правительства России А.Б. Чубайса. В заявлении, в частности, отмечается: "В России началось бурное развитие рынка ценных бумаг. Ежедневно на нем появляются акции приватизированных предприятий, спрос на которые постоянно растет. К сожалению, наряду с этой положительной тенденцией приобретают широкий размах злоупотребления и мошенничества, проводятся опасные для инвесторов высокорискованные операции. Всем хорошо известны случаи, когда вкладчикам не возвращают их собственные средства. ...Особую тревогу в настоящее время вызывает ситуация, сложившаяся вокруг семейства "Хопров", в которую входят множество связанных между собой обширными учредителями ЧИФ "Хопер-инвест фонд", инвестиционная компания "Хопер-инвест", концерн "Хопер", страховая компания "Хопер", компания "Хопер-холдинг", "Хопер-риэлт", и "шестерки" - "Хопер-Классик", "Хопер-Негоциант", "Хопер-Дилижанс", "Хопер-Юпитер", "Хопер-Прометей", "Хопер-Гарант". На официальный запрос Федеральной комиссии по ценным бумагам и фондовому рынку при Правительстве Российской Федерации "Хопры" оказались единственной компанией, от которой не поступило подтверждение, что собранные ими средства куда-либо инвестированы. Согласно данным МВД, только 36 из 59 региональных представительств "Хопра" привлечено 57,5 млрд руб. населения. ...Грубейшим нарушением законодательства является тот факт, что, по сведениям Минфина России, в учредительных документах компаний из "шестерки" содержатся данные бухгалтерского баланса, который в то время не существовал. Проверка на месте продажи акций некоторых "Хопров" показала, что в момент продажи не всегда фиксируются сведения об акционерах, даже такие существенные, как паспортные данные". Любопытен общий итог данного заявления первого заместителя председателя российского Правительства: "В качестве председателя Федеральной комиссии по ценным бумагам и фондовому рынку при Правительстве Российской Федерации обращаю внимание граждан на высокую рискованность вложений в настоящее время в компании семейства "Хопров" и еще раз предлагаю руководству компании "Хопер-инвест" и других "Хопров" предоставить полную информацию о своей деятельности Федеральной комиссии и широкой общественности" (Московская правда. 1994. 15 дек.)

Указом Президента РФ от 4 ноября 1994 г. N 2063 "О мерах по государственному регулированию рынка ценных бумаг в Российской Федерации"*(324) (далее - Указ N 2063) было установлено, что "предпринимательская деятельность на рынке ценных бумаг в Российской Федерации, в том числе предоставление услуг по размещению, купле и продаже ценных бумаг, осуществляется исключительно профессиональными участниками на основании лицензий, выдаваемых в порядке, определяемом действующим законодательством Российской Федерации" (п. 1 Указа). Указ определил виды профессиональной деятельности на рынке ценных бумаг, государственный орган, осуществляющий контроль за соблюдением требований законодательства на рынке ценных бумаг - Федеральную комиссию по ценным бумагам и фондовому рынку при Правительстве РФ. Указ также определил и вполне конкретные полномочия комиссии.

В частности, в число полномочий Комиссии, установленных п. 7 Указа N 2063, входило следующее:

- в случаях неоднократного или грубого нарушения профессиональными участниками рынка ценных бумаг законодательства Российской Федерации о ценных бумагах принимать решение о приостановлении действия лицензии, выданной на осуществление профессиональной деятельности с ценными бумагами; немедленно после вступления в силу распоряжения Федеральной комиссии о приостановлении действия лицензии государственные органы или саморегулируемые организации, выдавшие соответствующие лицензии, должны принять меры по устранению нарушений либо аннулировать лицензию;

- по основаниям, предусмотренным законодательством Российской Федерации, отказать в выдаче лицензии саморегулируемой организации или фондовой бирже (фондовому отделу товарной биржи), а также аннулировать лицензию с последующим обращением в суд с иском о признании недействительными учредительных документов и отмене их государственной регистрации;

- организовывать или совместно с соответствующими органами проводить аудиторские проверки и ревизии финансово-хозяйственной деятельности эмитентов, профессиональных участников рынка ценных бумаг, саморегулируемых организаций, созданных профессиональными участниками рынка ценных бумаг, а также фондовых бирж (фондовых отделов товарных бирж);

- направлять эмитентам и профессиональным участникам рынка ценных бумаг, а также их саморегулируемым организациям предписания, обязательные для исполнения, а также требовать от них представления необходимых документов;

- направлять материалы в правоохранительные органы и обращаться с исками в суд (арбитражный суд) о признании недействительными сделок с ценными бумагами, совершенных с нарушением законодательства Российской Федерации, а также решений Федеральной комиссии, принятых в пределах полномочий, предусмотренных настоящим Положением;

- осуществлять выборочный контроль за достоверностью представленной эмитентами и профессиональными участниками рынка ценных бумаг информации и ее соответствие стандартам.

Интересно, что один из "хопров" - ЧИФ "Хопер-инвест фонд" должен был иметь соответствующую лицензию, выданную Госкомимущества на основании Указа Президента РФ от 7 октября 1992 г. N 1186, другой "хопер" - "Русский дом Селенга" по сообщениям средств массовой информации (см. ниже) даже получил лицензию Федеральной комиссии на право работы в качестве паевого инвестиционного фонда - ПИФа.

В этой связи любопытно вспомнить одно из первых интервью руководителя ФКЦБ, сменившего А.Б. Чубайса, - Д.В. Васильева. На вопрос корреспондента газеты "Коммерсант": "А что с "Хопром"!" - спустя 4 месяца после упоминавшегося заявления А.Б. Чубайса новый руководитель ФКЦБ отвечает: "Ситуация с "Хопром" находится в таком, я бы сказал, зависшем состоянии. Действительно, остается открытым вопрос о том, что же делать с явными жуликами". В ответ корреспондент делает справедливое замечание: "Тем не менее нельзя не признать, что российские инвесторы, в том числе и частные лица, испытывают нехватку надежных финансовых инструментов, в которые можно было бы вкладывать деньги". На это замечание Д. Васильев отвечает следующее: "Отсутствуют два совершенно необходимых института. Совместные фонды (mutual funds) (т.е. ПИФы. - Н.С.). Эту идею использовали "ребята из МММ" и других организаций: вы отдаете деньги, деньги прирастают, вы можете прийти и получить прибыль. Другой вопрос, что у них не работает схема прирастания чистых активов - нет ликвидных инструментов (билеты МММ были в свое время очень ликвидными. - Н.С.). Нужно эту деятельность не запрещать, а придать ей легальный характер" (Уключина Т. ФКЦБ окончательно вошла в противоречие со здравым смыслом // Сегодня. 1996. 21 авг.).

Подводя итоги, необходимо обратить внимание на то, что многие, если не все проблемы российского фондового рынка, с которыми приходится сталкиваться в настоящее время, связаны с ошибками, допущенными на начальном этапе формирования инфраструктуры рынка. К числу современных проблем рынка, выросших из ошибок прошлого, следует отнести следующее:

1) отсутствие заинтересованности, а главное - доверия у индивидуальных инвесторов к инвестированию средств в инструменты финансового рынка (причиной - тому недоступность ликвидных акций производственных предприятий для обычного, "среднего" инвестора*(325), массовые скандалы, связанные с многочисленными финансовыми пирамидами); в результате в государстве сложилась ситуация, когда массовый потенциальный инвестор предпочитает "омертвлять" накопления, "вкладывая" их в иностранную валюту*(326);

2) отсутствие массового индивидуального инвестора (в полном смысле категории "инвестор"), честной и открытой конкуренции по "прозрачным" и понятным для всех условиям привело к существенной недооценке стоимости приватизируемых предприятий, что, с одной стороны, не способствовало экономическому развитию страны в целом, а с другой - не стимулировало активность эмитентов на рынке, поскольку фондовый рынок ассоциировался у последних с переделом собственности, а не с привлечением денежного капитала;

3) наконец, в-третьих, следствием осторожной пассивности потенциальных инвесторов и явным нежеланием выходить на фондовый рынок эмитентов стало отсутствие стимулов для развития инфраструктуры рынка*(327); речь идет прежде всего о материальных стимулах, поскольку в нормальных рыночных обстоятельствах предприятия инфраструктуры фондового рынка живут на комиссию от предоставляемых услуг, причем жесткая конкуренция между предприятиями инфраструктуры неизбежно заставляет последние снижать цену и повышать качество предоставляемых как эмитентам, так и инвесторам услуг.

О правовых предпосылках, приведших к существенной недооценке стоимости активов приватизируемых предприятий, мы уже говорили (см. информацию об Указе Президента от 29 января 1992 г. N 66 "Об ускорении приватизации государственных и муниципальных предприятий"). Экономические последствия данного Указа стали очевидны уже в 1995 г. Объясняя большой интерес западных компаний, в частности крупнейшего инвестиционного банка - CS First Boston, к осуществлению инвестирования в Россию, несмотря на крайне неблагоприятный и даже опасный инвестиционный климат, эксперт журнала Economist подчеркивает, что "акции большинства российских компаний до сих пор неприлично дешевы (dirty cheap)" (Boris the broker evolves (Russia's primitive stockmarket is at last becoming more sophisticated // Economist. July 8. 19995. Р. 81-82). Еще более жесткая оценка содержится в докладе Мирового банка. "Фактически российская программа приватизации стимулировала посредников к участию в портфельных инвестициях. На настоящий момент портфельные инвестиции с целью скупки 10-20% акций крупных предприятий по цене "панча", безусловно, имеют смысл для иностранных инвесторов, поскольку общий рискованный климат в России компенсируется дешевизной акций. Реализация курсовой разницы обогатит посредников, а не предприятия или правительство, страдающие от бюджетного дефицита. По косвенным данным, 10-12% акций было куплено нерезидентами, хотя официальное участие в приватизации близко к нулю. Это означает, во-первых, что вложения делались технически полулегально, через посредников. Во многих случаях это были подставные фирмы, созданные россиянами за рубежом. В этом варианте "иностранные инвесторы" - это те же самые менеджеры или инвесторы, которые минимизировали цену покупки, используя, возможно, вывезенный капитал. Это, разумеется, не может рассматриваться как инвестиции в развитие" (Григорьев Л. Российская приватизация дала неограниченный контроль директорам в ущерб интересам государства // Финансовые известия. 1995. 3 авг.).

Изложенное имеет еще одну негативную сторону морального характера, которая, тем не менее, также оказала влияние на последующие этапы развития рынка. "Речь идет не только о том, что рыночная финансовая структура более нестабильна; она неизбежно увеличивает неравенство. Лишь потому, что она предлагает большие возможности финансовым организациям, их управляющим и служащим создавать большие количества денег в очень короткие сроки, она тем самым увеличивает пропасть между богатыми и бедными. Общество неприязненно относится к банкирам и финансистам не по причине их богатства, а потому, что их богатство не связано с производством; они сделали деньги из денег"*(328). Таким образом, общее негативное отношение потенциальных отечественных портфельных инвесторов к институтам финансового рынка также оказало существенное тормозящее воздействие на развитие рынка.

современного российского рынка ценных бумаг

1.1. Влияние приватизации на формирование

российского рынка ценных бумаг

История развития рынка портфельных инвестиций в России, как в стране переходного к рыночной системе периода, была связана с процессом приватизации. Начиная процесс приватизации государственных предприятий, государство должно было бы предполагать, что его итогом будет формирование рынка ценных бумаг. Однако темпы, формы и методы осуществления приватизации, не замедлившие сказаться на ее результатах, не позволяют быть абсолютно уверенными в сделанном предположении.

Напомним, что одной из особенностей проводимой приватизации на начальном этапе было противопоставление двух ветвей власти: законодательной - Верховного Совета РФ и исполнительной - Администрации Президента. Итогом такого противостояния стало возникновение ситуации, когда, с одной стороны, в стране был принят и введен в действие Закон от 3 июля 1991 г. "О приватизации государственных и муниципальных предприятий в Российской Федерации"*(318). С другой стороны, практическая реализация приватизации была осуществлена на основании Указов Президента РФ. Объяснением такому подходу служили ссылки на консервативность Верховного Совета и медленные темпы его работы. В итоге в качестве базового механизма для осуществления приватизации был избран механизм так называемой ваучерной приватизации.

Ваучерная модель приватизации была введена в действие Указом Президента РФ от 14 августа 1992 г. N 914 "О введении в действие системы приватизационных чеков в Российской Федерации"*(319) (далее - Указ N 914). Любопытно отметить, что Указ Президента РФ от 2 апреля 1992 г. N 322 "О дополнительных мерах по реализации Основных положений программы приватизации государственных и муниципальных предприятий в Российской Федерации на 1992 год" (п. 1), принятый буквально пятью месяцами раньше, предписывал Правительству РФ реализовывать иную схему приватизации на основании именных приватизационных счетов граждан: "ввести в IV квартале 1992 г. систему именных приватизационных счетов". Таким образом, Администрация Президента существенно изменяла планы в отношении порядка приватизации, не прибегая при этом к механизму гласного парламентского обсуждения. Помимо введения института приватизационных чеков, Указ N 914 предусматривал, что "приватизационный чек является государственной ценной бумагой целевого назначения и имеет номинальную стоимость в рублях. Приватизационный чек является ценной бумагой на предъявителя" (п. 3). При этом согласно п. 2 цитируемого Указа "приватизационные чеки могут покупаться и продаваться без ограничений".

Не касаясь моральной стороны ваучерной приватизации (в частности, вызывает сомнения справедливость уравнивания в правах на приватизацию имущества как граждан пенсионного и послепенсионного возраста (при этом без учета трудового стажа) и несовершеннолетних граждан), следует заметить, что данный механизм не мог обеспечить формирование класса миноритарных инвесторов из числа российских граждан. С другой стороны, поспешность подготовки государственных предприятий к приватизации не позволила осуществить адекватную оценку стоимости приватизируемого имущества. В соответствии с Указом Президента от 29 января 1992 г. N 66 "Об ускорении приватизации государственных и муниципальных предприятий" были утверждены Временные методические указания по оценке стоимости объектов приватизации.

Согласно Временным указаниям "оценка имущества осуществляется предприятием на основе данных его полной инвентаризации, проводимой в соответствии с "Основными положениями по инвентаризации основных средств, товарно-материальных ценностей, денежных средств и расчетов" (утв. письмом Министерства финансов РФ от 30 декабря 1982 г., с послед. изм. и доп). Иными словами, оценка приватизируемого имущества осуществлялась не на основании рыночной стоимости имущества и не независимым оценщиком, а на основании балансовой стоимости предприятия. Такой подход явно приводил к существенной недооценке приватизируемых предприятий, отмечаемой как западными, так и отечественными экспертами.

Наконец, еще одной особенностью поспешно проводимой приватизации явилось то, что она осуществлялась при отсутствии цивилизованной инфраструктуры фондового (финансового) рынка, как в некоторых других странах. Например, в Болгарии ускорение приватизации в 1999 г. было связано с привлечением фондовой биржи, в рамках которой создали специальное отделение со специальными правилами для проведения торгов по реализации пакетов ценных бумаг, принадлежащих государству, в режиме аукционных торгов*(320).

В России же сам институт приватизации рассматривался как инструмент формирования инфраструктуры фондового рынка. Данный вывод следует уже только из одного названия Указа Президента РФ от 7 октября 1992 г. N 1186 "О мерах по организации рынка ценных бумаг в процессе приватизации государственных и муниципальных предприятий". Данный Указ направлен на формирование так называемых ЧИФов - чековых инвестиционных фондов, призванных стать посредниками между гражданами - обладателями пресловутых ваучеров и приватизируемыми предприятиями. Красноречивая оценка конструкции ЧИФов была дана в одной из публикаций, посвященной анализу Указа Президента РФ от 26 июля 1995 г. N 765 "О дополнительных мерах по повышению эффективности инвестиционной политики Российской Федерации", позволившего трансформацию ЧИФов в паевые инвестиционные фонды (ПИФы)*(321).

Вполне очевидно, что результатом такой приватизации*(322) не могло стать построение нормально работающего фондового рынка. Так, по оценкам западных экспертов, данным уже в 1997 г., "Российский рынок ценных бумаг производит крайне странное впечатление. Первоначально возникнув как средство перераспределения ценных бумаг, а не средство мобилизации капитала, он оказался сколоченным задом наперед. Сильный вторичный рынок появился до того, как возник первичный. Странная эволюция породила и другую особенность. Прежде всего, она привела к тому, что на рынке ценных бумаг нет даже самой элементарной инфраструктуры. Практически нет признанных фондовых бирж со сколько-нибудь значимыми требованиями листинга. Только горстка из приватизированных предприятий предоставляет сколько-нибудь значимую финансовую информацию, а "допотопные" регистраторы нередко контролируются самими предприятиями. Торговля акциями представляет собой игру с неизвестным результатом, с непонятным формированием цены, значительными спрэдами и высоким риском"*(323).

1.2. Нарушения прав отечественных индивидуальных инвесторов

как элемент государственной политики

формирования рынка ценных бумаг

Другим явлением, сопровождавшим массовую приватизацию, стало появление на рынке огромного числа финансовых компаний - "мыльных пузырей" типа "Хопра", МММ, "Нефть-Алмаз-Инвест" и т.п. Данные компании предлагали широкой публике так называемые инвестиционные услуги. Однако предлагаемые компаниями типа "Хопер-инвест", МММ и т.п. услуги инвестиционными не являлись по существу, поскольку компании, принимавшие денежные средства от населения, принимали их, не ставя перед собой задачи трансформации денежных средств в производительный капитал. По существу, компании типа "Хопра" выполнили роль откачки средств национальных инвесторов перед началом приватизации.

Характерно, что отсутствие намерения реального инвестирования средств не скрывалось, а наоборот, всячески рекламировалось и было известно не только инвесторам, но и государству.

Доказательством осведомленности государства может служить заявление в то время Председателя Комиссии по ценным бумагам и фондовому рынку при Правительстве РФ, первого заместителя председателя Правительства России А.Б. Чубайса. В заявлении, в частности, отмечается: "В России началось бурное развитие рынка ценных бумаг. Ежедневно на нем появляются акции приватизированных предприятий, спрос на которые постоянно растет. К сожалению, наряду с этой положительной тенденцией приобретают широкий размах злоупотребления и мошенничества, проводятся опасные для инвесторов высокорискованные операции. Всем хорошо известны случаи, когда вкладчикам не возвращают их собственные средства. ...Особую тревогу в настоящее время вызывает ситуация, сложившаяся вокруг семейства "Хопров", в которую входят множество связанных между собой обширными учредителями ЧИФ "Хопер-инвест фонд", инвестиционная компания "Хопер-инвест", концерн "Хопер", страховая компания "Хопер", компания "Хопер-холдинг", "Хопер-риэлт", и "шестерки" - "Хопер-Классик", "Хопер-Негоциант", "Хопер-Дилижанс", "Хопер-Юпитер", "Хопер-Прометей", "Хопер-Гарант". На официальный запрос Федеральной комиссии по ценным бумагам и фондовому рынку при Правительстве Российской Федерации "Хопры" оказались единственной компанией, от которой не поступило подтверждение, что собранные ими средства куда-либо инвестированы. Согласно данным МВД, только 36 из 59 региональных представительств "Хопра" привлечено 57,5 млрд руб. населения. ...Грубейшим нарушением законодательства является тот факт, что, по сведениям Минфина России, в учредительных документах компаний из "шестерки" содержатся данные бухгалтерского баланса, который в то время не существовал. Проверка на месте продажи акций некоторых "Хопров" показала, что в момент продажи не всегда фиксируются сведения об акционерах, даже такие существенные, как паспортные данные". Любопытен общий итог данного заявления первого заместителя председателя российского Правительства: "В качестве председателя Федеральной комиссии по ценным бумагам и фондовому рынку при Правительстве Российской Федерации обращаю внимание граждан на высокую рискованность вложений в настоящее время в компании семейства "Хопров" и еще раз предлагаю руководству компании "Хопер-инвест" и других "Хопров" предоставить полную информацию о своей деятельности Федеральной комиссии и широкой общественности" (Московская правда. 1994. 15 дек.)

Указом Президента РФ от 4 ноября 1994 г. N 2063 "О мерах по государственному регулированию рынка ценных бумаг в Российской Федерации"*(324) (далее - Указ N 2063) было установлено, что "предпринимательская деятельность на рынке ценных бумаг в Российской Федерации, в том числе предоставление услуг по размещению, купле и продаже ценных бумаг, осуществляется исключительно профессиональными участниками на основании лицензий, выдаваемых в порядке, определяемом действующим законодательством Российской Федерации" (п. 1 Указа). Указ определил виды профессиональной деятельности на рынке ценных бумаг, государственный орган, осуществляющий контроль за соблюдением требований законодательства на рынке ценных бумаг - Федеральную комиссию по ценным бумагам и фондовому рынку при Правительстве РФ. Указ также определил и вполне конкретные полномочия комиссии.

В частности, в число полномочий Комиссии, установленных п. 7 Указа N 2063, входило следующее:

- в случаях неоднократного или грубого нарушения профессиональными участниками рынка ценных бумаг законодательства Российской Федерации о ценных бумагах принимать решение о приостановлении действия лицензии, выданной на осуществление профессиональной деятельности с ценными бумагами; немедленно после вступления в силу распоряжения Федеральной комиссии о приостановлении действия лицензии государственные органы или саморегулируемые организации, выдавшие соответствующие лицензии, должны принять меры по устранению нарушений либо аннулировать лицензию;

- по основаниям, предусмотренным законодательством Российской Федерации, отказать в выдаче лицензии саморегулируемой организации или фондовой бирже (фондовому отделу товарной биржи), а также аннулировать лицензию с последующим обращением в суд с иском о признании недействительными учредительных документов и отмене их государственной регистрации;

- организовывать или совместно с соответствующими органами проводить аудиторские проверки и ревизии финансово-хозяйственной деятельности эмитентов, профессиональных участников рынка ценных бумаг, саморегулируемых организаций, созданных профессиональными участниками рынка ценных бумаг, а также фондовых бирж (фондовых отделов товарных бирж);

- направлять эмитентам и профессиональным участникам рынка ценных бумаг, а также их саморегулируемым организациям предписания, обязательные для исполнения, а также требовать от них представления необходимых документов;

- направлять материалы в правоохранительные органы и обращаться с исками в суд (арбитражный суд) о признании недействительными сделок с ценными бумагами, совершенных с нарушением законодательства Российской Федерации, а также решений Федеральной комиссии, принятых в пределах полномочий, предусмотренных настоящим Положением;

- осуществлять выборочный контроль за достоверностью представленной эмитентами и профессиональными участниками рынка ценных бумаг информации и ее соответствие стандартам.

Интересно, что один из "хопров" - ЧИФ "Хопер-инвест фонд" должен был иметь соответствующую лицензию, выданную Госкомимущества на основании Указа Президента РФ от 7 октября 1992 г. N 1186, другой "хопер" - "Русский дом Селенга" по сообщениям средств массовой информации (см. ниже) даже получил лицензию Федеральной комиссии на право работы в качестве паевого инвестиционного фонда - ПИФа.

В этой связи любопытно вспомнить одно из первых интервью руководителя ФКЦБ, сменившего А.Б. Чубайса, - Д.В. Васильева. На вопрос корреспондента газеты "Коммерсант": "А что с "Хопром"!" - спустя 4 месяца после упоминавшегося заявления А.Б. Чубайса новый руководитель ФКЦБ отвечает: "Ситуация с "Хопром" находится в таком, я бы сказал, зависшем состоянии. Действительно, остается открытым вопрос о том, что же делать с явными жуликами". В ответ корреспондент делает справедливое замечание: "Тем не менее нельзя не признать, что российские инвесторы, в том числе и частные лица, испытывают нехватку надежных финансовых инструментов, в которые можно было бы вкладывать деньги". На это замечание Д. Васильев отвечает следующее: "Отсутствуют два совершенно необходимых института. Совместные фонды (mutual funds) (т.е. ПИФы. - Н.С.). Эту идею использовали "ребята из МММ" и других организаций: вы отдаете деньги, деньги прирастают, вы можете прийти и получить прибыль. Другой вопрос, что у них не работает схема прирастания чистых активов - нет ликвидных инструментов (билеты МММ были в свое время очень ликвидными. - Н.С.). Нужно эту деятельность не запрещать, а придать ей легальный характер" (Уключина Т. ФКЦБ окончательно вошла в противоречие со здравым смыслом // Сегодня. 1996. 21 авг.).

Подводя итоги, необходимо обратить внимание на то, что многие, если не все проблемы российского фондового рынка, с которыми приходится сталкиваться в настоящее время, связаны с ошибками, допущенными на начальном этапе формирования инфраструктуры рынка. К числу современных проблем рынка, выросших из ошибок прошлого, следует отнести следующее:

1) отсутствие заинтересованности, а главное - доверия у индивидуальных инвесторов к инвестированию средств в инструменты финансового рынка (причиной - тому недоступность ликвидных акций производственных предприятий для обычного, "среднего" инвестора*(325), массовые скандалы, связанные с многочисленными финансовыми пирамидами); в результате в государстве сложилась ситуация, когда массовый потенциальный инвестор предпочитает "омертвлять" накопления, "вкладывая" их в иностранную валюту*(326);

2) отсутствие массового индивидуального инвестора (в полном смысле категории "инвестор"), честной и открытой конкуренции по "прозрачным" и понятным для всех условиям привело к существенной недооценке стоимости приватизируемых предприятий, что, с одной стороны, не способствовало экономическому развитию страны в целом, а с другой - не стимулировало активность эмитентов на рынке, поскольку фондовый рынок ассоциировался у последних с переделом собственности, а не с привлечением денежного капитала;

3) наконец, в-третьих, следствием осторожной пассивности потенциальных инвесторов и явным нежеланием выходить на фондовый рынок эмитентов стало отсутствие стимулов для развития инфраструктуры рынка*(327); речь идет прежде всего о материальных стимулах, поскольку в нормальных рыночных обстоятельствах предприятия инфраструктуры фондового рынка живут на комиссию от предоставляемых услуг, причем жесткая конкуренция между предприятиями инфраструктуры неизбежно заставляет последние снижать цену и повышать качество предоставляемых как эмитентам, так и инвесторам услуг.

О правовых предпосылках, приведших к существенной недооценке стоимости активов приватизируемых предприятий, мы уже говорили (см. информацию об Указе Президента от 29 января 1992 г. N 66 "Об ускорении приватизации государственных и муниципальных предприятий"). Экономические последствия данного Указа стали очевидны уже в 1995 г. Объясняя большой интерес западных компаний, в частности крупнейшего инвестиционного банка - CS First Boston, к осуществлению инвестирования в Россию, несмотря на крайне неблагоприятный и даже опасный инвестиционный климат, эксперт журнала Economist подчеркивает, что "акции большинства российских компаний до сих пор неприлично дешевы (dirty cheap)" (Boris the broker evolves (Russia's primitive stockmarket is at last becoming more sophisticated // Economist. July 8. 19995. Р. 81-82). Еще более жесткая оценка содержится в докладе Мирового банка. "Фактически российская программа приватизации стимулировала посредников к участию в портфельных инвестициях. На настоящий момент портфельные инвестиции с целью скупки 10-20% акций крупных предприятий по цене "панча", безусловно, имеют смысл для иностранных инвесторов, поскольку общий рискованный климат в России компенсируется дешевизной акций. Реализация курсовой разницы обогатит посредников, а не предприятия или правительство, страдающие от бюджетного дефицита. По косвенным данным, 10-12% акций было куплено нерезидентами, хотя официальное участие в приватизации близко к нулю. Это означает, во-первых, что вложения делались технически полулегально, через посредников. Во многих случаях это были подставные фирмы, созданные россиянами за рубежом. В этом варианте "иностранные инвесторы" - это те же самые менеджеры или инвесторы, которые минимизировали цену покупки, используя, возможно, вывезенный капитал. Это, разумеется, не может рассматриваться как инвестиции в развитие" (Григорьев Л. Российская приватизация дала неограниченный контроль директорам в ущерб интересам государства // Финансовые известия. 1995. 3 авг.).

Изложенное имеет еще одну негативную сторону морального характера, которая, тем не менее, также оказала влияние на последующие этапы развития рынка. "Речь идет не только о том, что рыночная финансовая структура более нестабильна; она неизбежно увеличивает неравенство. Лишь потому, что она предлагает большие возможности финансовым организациям, их управляющим и служащим создавать большие количества денег в очень короткие сроки, она тем самым увеличивает пропасть между богатыми и бедными. Общество неприязненно относится к банкирам и финансистам не по причине их богатства, а потому, что их богатство не связано с производством; они сделали деньги из денег"*(328). Таким образом, общее негативное отношение потенциальных отечественных портфельных инвесторов к институтам финансового рынка также оказало существенное тормозящее воздействие на развитие рынка.