4.1. Метод капитализации доходов

К оглавлению 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16
17 18 19 20 21 22 23 24 25 26 27 28 29 30 31 32 33
34 35 36 37 38 39 40 41 42 43 44 45 46 47 48 49 50
51 52 53 54 55 56 57

Метод капитализации доходов основан на прямом преобразовании

чистого операционного дохода (ЧОД) в стоимость путем деления его на

коэффициент капитализации.

Коэффициент капитализации – это ставка, применяемая для при-

ведения потока доходов к единой сумме стоимости.9 Однако, на наш

взгляд данное определение дает понимание математической сущности

данного показателя. С экономической точки зрения, коэффициент капи-

тализации отражает норму доходности инвестора.

Метод капитализации доходов применяется если:

• потоки доходов – стабильные положительные величины;

• потоки доходов возрастают устойчивыми, умеренными темпа-

ми.

Данный метод не следует использовать, если:

• потоки доходов нестабильны;

• объект недвижимости находится в состоянии незавершенного

строительства или требуется значительная реконструкция объ-

екта;

• нет информации по реальным сделкам продажи и аренды объек-

тов недвижимости, эксплуатационным расходам, и другой ин-

формации, которая затрудняет расчет чистого операционного

дохода и ставки капитализации.

Базовая формула расчета имеет следующий вид:

С = ЧОД / Rкап (4.1.)

где С – стоимость объекта недвижимости;

Rкап – коэффициент капитализации;

ЧОД – чистый операционный доход.

Основные этапы процедуры оценки методом капитализации:

1) определение ожидаемого годового (или среднегодового) дохода,

в качестве дохода, генерируемого объектом недвижимости при его наи-

лучшем наиболее эффективном использовании;

2) расчет ставки капитализации;

3) определение стоимости объекта недвижимости на основе чисто-

го операционного дохода и коэффициента капитализации, путем деле-

ния ЧОД на коэффициент капитализации.

Остановимся подробно на каждом из вышеперечисленных этапов.

I. Расчет ожидаемого чистого операционного дохода.

Оценщик недвижимости работает со следующими уровнями дохо-

да10:

• ПВД (потенциальный валовой доход);

• ДВД (действительный валовой доход);

• ЧОД (чистый операционный доход);

• ДП (денежные поступления) после выплат процентов за кредит.

Потенциальный валовой доход (ПВД) – доход, который можно

получить от недвижимости, при 100%-ном ее использовании без учета

всех потерь и расходов. ПВД зависит от площади оцениваемого объекта

и установленной арендной ставки и рассчитывается по формуле:

ПВД = S • Са, (4.2)

где S – площадь, сдаваемая в аренду, м2;

Са – арендная ставка за 1 м2.

Договор аренды – основной источник информации о приносящей

доход недвижимости. Аренда – предоставление арендатору (нанимате-

лю) имущества за плату во временное владение и пользование. Право

сдачи имущества в аренду принадлежит собственнику данного имущества. Арендодателями могут быть лица, уполномоченные законом или

собственником сдавать имущество в аренду. Одним из основных норма-

тивных документов, регламентирующих арендные отношения, является

Гражданский кодекс РФ (гл. 34).

Оценщик в процессе работы опирается на следующие положения

договора аренды:

• по договору аренды здания или сооружения арендатору одно-

временно с передачей прав владения и пользования такой не-

движимостью передаются права пользования той частью зе-

мельного участка, которая занята этой недвижимостью и необ-

ходима для ее использования, даже в том случае, когда земель-

ный участок, на котором находятся арендованные здания или

сооружения, продается другому лицу;

• если срок аренды в договоре не определен, то договор аренды

считается заключенным на неопределенный срок;

• передача имущества в аренду не является основанием для пре-

кращения или отмены прав третьих лиц на это имущество. При

заключении договора аренды арендодатель обязан предупредить

арендатора о всех правах третьих лиц на сдаваемое в аренду

имущество (сервитуте, праве залога и т.п.). В противном случае

арендатор вправе требовать уменьшения арендной платы либо

расторжения договора и возмещения убытков.

Договор аренды здания или сооружения:

• заключается в письменной форме на срок не менее одного года,

подлежит государственной регистрации и считается заключен-

ным с момента такой регистрации;

• предусматривает согласованные сторонами условия и размеры

арендной платы, без которых договор аренды считается неза-

ключенным;

• если арендатор произвел за счет собственных средств и с согла-

сия арендодателя улучшения арендованного имущества, неотде-

лимые без вреда для имущества, то он имеет право после пре-

кращения договора на возмещение стоимости этих улучшений,

если иное не предусмотрено договором аренды. Стоимость не-

отделимых улучшений арендованного имущества, произведен-

ных арендатором без согласия арендодателя, возмещению не

подлежит;

• арендатор вправе с согласия арендодателя сдавать арендованное

имущество в субаренду, предоставлять арендованное имущество

в безвозмездное использование, а также вносить его в качестве

вклада в уставный капитал.

Величина арендной ставки, как правило, зависит от местоположе-

ния объекта, его физического состояния, наличия коммуникаций, срока

аренды и т.д.

Арендные ставки бывают:

• контрактными (определяемыми договором об аренде);

• рыночными (типичными для данного сегмента рынка в данном

регионе).

Рыночная арендная ставка представляет собой ставку, преобла-

дающую на рынке аналогичных объектов недвижимости, т.е. является

наиболее вероятной величиной арендной платы, за которую типичный

арендодатель согласился бы сдать, а типичный арендатор согласился бы

взять это имущество в аренду, что представляет собой гипотетическую

сделку. Рыночная арендная ставка используется при оценке полного

права собственности, когда, по существу, недвижимостью владеет, рас-

поряжается и пользуется сам владелец (каков был бы поток доходов, ес-

ли бы недвижимость была бы сдана в аренду). Контрактная арендная

ставка используется для оценки частичных имущественных прав арен-

додателя. В этом случае оценщику целесообразно проанализировать

арендные соглашения с точки зрения условий их заключения. Все

арендные договора делятся на три большие группы:

• с фиксированной арендной ставкой (используются в условиях

экономической стабильности);

• с переменной арендной ставкой (пересмотр арендных ставок в

течение срока договора производится, как правило, в условиях

инфляции);

• с процентной ставкой (когда к фиксированной величине аренд-

ных платежей добавляется процент от дохода, получаемого

арендатором в результате использования арендованного имуще-

ства).

Метод капитализации доходов целесообразно использовать в

случае заключения договора с фиксированной арендной ставкой, в ос-

тальных случаях корректнее применять метод дисконтированных де-

нежных потоков.

Действительный валовой доход (ДВД) – это потенциальный ва-

ловой доход за вычетом потерь от недоиспользования площадей и при

сборе арендной платы с добавлением прочих доходов от нормального

рыночного использования объекта недвижимости:

ДВД = ПВД – Потери + Прочие доходы. (4.3)

Обычно эти потери выражают в процентах по отношению к по-

тенциальному валовому доходу. Потери рассчитываются по ставке, оп-

ределяемой для типичного уровня управления на данном рынке, т.е. за

основу берется рыночный показатель. Но это возможно только в услови-

ях наличия значительной информационной базы по сопоставимым объ-

ектам. В отсутствии таковой для определения коэффициента недо-

загрузки (недоиспользования) оценщик прежде всего анализирует ретроспективную и текущую информацию по оцениваемому объекту, т.е.

существующие арендные договора по срокам действия, частоту их пере-

заключения, величину периодов между окончанием действия одного

арендного договора и заключением следующего (период, в течение ко-

торого единицы объекта недвижимости свободны) и на этой основе рас-

считывает коэффициент недоиспользования (Кнд) объекта недвижимо-

сти:

Кнд = (Дп • Тс ) / На , (4.4)

где

Дп – доля единиц объекта недвижимости, по которым в течение

года перезаключаются договора;

Тс – средний период в течение которого единица объекта недви-

жимости свободна;

На – число арендных периодов в году.

Определение коэффициента недоиспользования осуществляется на

базе ретроспективной и текущей информации, следовательно, для расче-

та предполагаемого ДВД полученный коэффициент должен быть скор-

ректирован с учетом возможной загрузки площадей в будущем, которая

зависит от следующих факторов:

• общеэкономической ситуации;

• перспектив развития региона;

• стадии цикла рынка недвижимости;

• соотношения спроса и предложения на оцениваемом региональ-

ном сегменте рынка недвижимости.

Коэффициент загрузки зависит от различных типов недвижимости

(отелей, магазинов, многоквартирных домов и т.д.). При эксплуатации

объектов недвижимости желательно поддерживать коэффициент загруз-

ки на высоком уровне, так как значительная часть операционных расхо-

дов является постоянной и не зависящей от уровня загрузки.

Кзагруэки = 1 – Кнд .

Оценщик делает поправку на потери при сборе платежей, анализи-

руя ретроспективную информацию по конкретному объекту с после-

дующим прогнозированием данной динамики на перспективу (в зависи-

мости от перспектив развития конкретного сегмента рынка недвижимо-

сти в регионе):

Потери при сборе аренд-

ных платежей (Па Коэффициент )

потерь при сборе

платежей (Кп)

= Потенциальный валовой

доход (ПВД)

(4.5)

Опираясь на ретроспективную и текущую информацию, оценщик

может рассчитать коэффициент недоиспользования и потерь при сборе

арендных платежей с последующей корректировкой для прогнозирова-

ния величины действительного валового дохода:

К Па + П нд ндп =

ПВД

(4.6)

где Кндп – коэффициент недоиспользования и потерь при сборе

арендных платежей;

Па – потери при сборе арендной платы;

П нд – потери от недоиспользования площадей;

ПВД – потенциальный валовой доход.

Помимо потерь от недоиспользования и при сборе арендных пла-

тежей необходимо учесть прочие доходы, которые можно увязать с нор-

мальным использованием данного объекта недвижимости в целях об-

служивания, в частности, арендаторов (например, доход от сдачи в

аренду автомобильной стоянки, склада и т.д.), и не включаемые в аренд-

ную плату.

Чистый операционный доход (ЧОД) – действительный валовой

доход за минусом операционных расходов (ОР) за год (за исключением

амортизационных отчислений):

ЧОД = ДВД – ОР. (4.7)

Операционные расходы – это расходы, необходимые для обеспе-

чения нормального функционирования объекта недвижимости и

воспроизводства действительного валового дохода.

Операционные расходы принято делить на:

• условно-постоянные;

• условно-переменные, или эксплуатационные;

• расходы на замещение, или резервы.

К условно-постоянным относятся расходы, размер которых не за-

висит от степени эксплуатационной загруженности объекта и уровня

предоставленных услуг:

• налог на имущество;

• страховые взносы (платежи по страхованию имущества);

• заработная плата обслуживающего персонала (если она фикси-

рована вне зависимости от загрузки здания) плюс налоги на нее.

К условно-переменным расходам относятся расходы, размер кото-

рых зависит от степени эксплуатационной загруженности объекта и

уровня предоставляемых услуг:

• коммунальные;

• на содержание территории;

• на текущие ремонтные работы;

• заработная плата обслуживающего персонала;

• налоги на заработную плату;

• расходы по обеспечению безопасности;

• расходы на управление (обычно принято определять величину

расходов на управление в процентах от действительного валово-

го дохода) и т.д.

Расходы, не учитываемые при оценке в целях налогообложения:

• экономическая и налоговая амортизация, которая рассматрива-

ется при расчетах доходным подходом как возмещение и счита-

ется частью ставки капитализации, а не эксплуатационным рас-

ходом;

• обслуживание кредита является расходами по финансированию,

а не операционными расходами, т.е. финансирование не должно

оказывать воздействие на стоимость недвижимости (при оценке

предполагается типичное финансирование для данного вида не-

движимости, а влияние нетипичного финансирования должно

быть исключено);

• подоходный налог тоже не является операционным расходом

(это налог на личный доход, который может зависеть от факто-

ров (форма владения, состав прав собственности, налоговый

статус владельца), не связанных с оцениваемой недвижимо-

стью);

• дополнительные капитальные сооружения обычно увеличивают

доход, общую стоимость или продлевают экономический срок

эксплуатации. Расходы, связанные с ними, нельзя относить к

операционным;

• предпринимательские расходы владельца недвижимости, кото-

рые не приводят к увеличению дохода, получаемого от недви-

жимости, тоже не относятся к операционным.

К расходам на замещение относятся расходы на периодическую

замену быстроизнашивающихся улучшений (кровля, покрытие пола, са-

нитарно-техническое оборудование, электроарматура). Предполагается,

что денежные средства резервируются на счете (хотя большинство вла-

дельцев недвижимости в действительности этого не делают). Резерв на

замещение рассчитывается оценщиком с учетом стоимости быстроиз-

нашивающихся активов, продолжительности срока их полезной службы,

а также! процентов, начисляемых на аккумулируемые на счете средства.

Если не учесть резерва на замещение, то чистый операционный доход

будет завышенным.

В случаях, когда недвижимость приобретается с привлечением за-

емных средств, оценщик в расчетах использует такой уровень доходов

как денежные поступления до уплаты налогов.

Денежные поступления до уплаты налогов равны чистому опера-

ционному годовому доходу за вычетом ежегодных затрат по обслужива-

нию долга, т.е. отражают денежные поступления, которые владелец не-

движимости ежегодно получает от ее эксплуатации.

Расчет коэффициента капитализации.

Коэффициент капитализации – это ставка, применяемая для при-

ведения потока доходов к единой сумме стоимости.11 Однако, на наш

взгляд данное определение дает понимание математической сущности

данного показателя. С экономической точки зрения, коэффициент капи-

тализации отражает норму доходности инвестора.

Существует несколько методов определения коэффициента капи-

тализации:

• с учетом возмещения капитальных затрат (с корректировкой на

изменение стоимости актива);

• метод рыночной выжимки;

• метод связанных инвестиций, или техника инвестиционной

группы.

Теоретически коэффициент капитализации для текущего дохода

должен прямо или косвенно учитывать следующие факторы:

• компенсацию за безрисковые, ликвидные инвестиции;

• компенсацию за риск;

• компенсацию за низкую ликвидность;

• компенсацию за инвестиционный менеджмент;

• поправку на прогнозируемое повышение или снижение стоимо-

сти актива.

Определение коэффициента капитализации с учетом возме-

щения капитальных затрат.

Коэффициент капитализации состоит из двух частей:

1) ставки дохода на капитал (ставка доходности инвестиций), яв-

ляющейся компенсацией, которая должна быть выплачена инвестору за

использование денежных средств с учетом риска и других факторов,

связанных с конкретным объектом недвижимости;

2) нормы возврата капитала, т.е. погашение суммы первоначаль-

ных вложений. Причем этот элемент коэффициента капитализации

применяется только к изнашиваемой части активов.

Rкап = Rдох кап + Δ · Rнорм возвр , (4.8)

где Rкап – коэффициент капитализации,

Rдох кап – ставка дохода на капитал

Rнорм возвр – норма возврата капитала

Δ – снижение стоимости недвижимости (изнашиваемая часть ак-

тивов).

Ставка дохода на капитал (Rдох кап ) строится чаще всего методом

кумулятивного построения:

Безрисковая ставка дохода

+ Премии за риск вложения в недвижимость

+ Премии за низкую ликвидность недвижимости

+ Премии за инвестиционный менеджмент.

Безрисковая ставка доходности – ставка процента в высоколик-

видные активы, т.е. это ставка, которая отражает «фактические рыноч-

ные возможности вложения денежных средств фирм и частных лиц без

какого то бы ни было риска не возврата».

Безрисковая ставка используется в качестве базовой, к которой до-

бавляются остальные (ранее перечисленные) составляющие – поправки

на различные виды риска, связанные с особенностями оцениваемой не-

движимости.

Требования к безрисковой ставке:

- доходность на наиболее ликвидные активы, для которых харак-

терна относительно низкая ставка доходности, но с гарантией

возврата капитала;

- доступные для инвестора в качестве альтернативного варианта

вложений.

Для определения безрисковой ставки можно пользоваться как рос-

сийскими, так и западными показателями по безрисковым операциям.

Безрисковой ставкой по западной методике считается ставка доходности

по долгосрочным (20 лет) правительственным облигациям на мировом

рынке (США, Германия, Япония и т.д.). При использовании данной без-

рисковой ставки к ней необходимо прибавить премию за риск инвести-

рования в Россию (страновой риск). Такой расчет безрисковой ставки

принят в современной практике оценки, но нарушает принцип доступ-

ности инвесторов к высоколиквидным активам, поскольку российские

предприятия не могут серьезно рассматривать в качестве альтернативы

вложение капитала в долгосрочные правительственные облигации миро-

вого рынка. Данная безрисковая ставка активно использовалось в нашей

стране на первых этапах становления оценки, так как этот период харак-

теризовался некритичным тиражированием западного опыта без учета

российской специфики. Сейчас в качестве безрисковой ставки чаще бе-

рется доходность по ОФЗ, ВЭБ.

Поправку на страновой риск, как правило, рассчитывают рейтин-

говые агентства. Но эта информация не всегда бывает доступна оценщи-

кам. В этом случае оценщик экспертным путем может самостоятельно

определить страновой риск для России по разработанным схемам, но

степень субъективизма в расчетах существенно повышается.

В процессе оценки необходимо учитывать, что номинальные и ре-

альные безрисковые ставки могут быть как рублевые, так и валютные.

При пересчете номинальной ставки в реальную и наоборот целесообраз-

но использовать формулу американского экономиста и математика

И. Фишера, выведенную им еще в 30-е годы XX века:

R н = Rр + Jинф + Rр • Jинф , (4.9)

R R н – Jинф р = 1 + Jинф (4.10)

где R н – номинальная ставка;

Rр – реальная ставка;

Jинф – индекс инфляции (годовой темп инфляции).

Важно отметить, что при использовании номинальных потоков

доходов коэффициент капитализации и его составные части должны

быть рассчитаны в номинальном выражении, а при реальных потоках

доходов – в реальном выражении.

Расчет премий за риски:

• надбавка за низкую ликвидность. При расчете данной состав-

ляющей учитывается невозможность немедленного возврата вложенных

в объект недвижимости инвестиций, и она может быть принята на уров-

не инфляции за типичное время экспозиции подобных оцениваемому

объектов на рынке;

• надбавка за риск вложения в недвижимость. В данном случае

учитывается возможность случайной потери потребительской стоимости

объекта, и надбавка может быть принята в размере страховых отчисле-

ний в страховых компаниях высшей категории надежности;

• надбавка за инвестиционный менеджмент. Чем более риско-

ванны и сложны инвестиции, тем более компетентного управления они

требуют. Надбавку за инвестиционный менеджмент целесообразно рас-

считывать с учетом коэффициента недогрузки и потерь при сборе

арендных платежей.

Коэффициент капитализации включает ставку дохода на инвести-

ции и норму возврата капитала. Если сумма капитала, вложенного в не-

движимость, останется неизменной и будет возвращаема при ее пере-

продаже, нет необходимости в расчете нормы возврата.

Если прогнозируется изменение в стоимости актива, то возникает

необходимость учета в коэффициенте капитализации, возврата основной

суммы капитала. Норма возврата капитала показывает годовую величи-

ну возмещения средств, вложенных в объект недвижимости в том слу-

чае, если по каким-либо причинам прогнозируется потеря этих средств

(полностью или частично) в период владения недвижимостью. Для воз-

врата первоначальных инвестиций часть чистого операционного дохода

откладывается в фонд возмещения для рекапитализации.

Существуют три способа расчета нормы возврата капитала

(Rнорм возвр ):

• прямолинейный возврат капитала (метод Ринга);

• возврат капитала по фонду возмещения и ставке дохода ни ин-

вестиции (метод Инвуда), его иногда называют аннуитетным

методом;

• возврат капитала по фонду возмещения и безрисковой ставке

процента (метод Хоскольда).

Метод Ринга.

Этот метод целесообразно использовать, когда ожидается, что

возмещение основной суммы будет осуществляться равными частями.

Годовая норма возврата капитала рассчитывается путем деления 100%-

ной стоимости актива на остающийся срок полезной жизни, т.е. это ве-

личина, обратная сроку службы актива. Норма возврата - ежегодная до-

ля первоначального капитала, помещенная в беспроцентный фонд воз-

мещения:

Rнорм возвр = 100% / n, (4.11)

Rкап = Rдох кап + Δ · 100 / n, (4.12)

где n – оставшийся срок экономической жизни, в годах;

Rдох кап – ставка доходности инвестиций, %.

Пример. Условия инвестирования:

• срок – 5 лет;

• Rдох кап – ставка доходности инвестиций 18%;

• Δ – 100%.

Решение. Метод Ринга. Ежегодная прямолинейная норма возврата

капитала составит 20%, так как за 5 лет будет списано 100% актива

(100 : 5 = 20). В этом случае коэффициент капитализации составит 38%

(18% + 20%=38%).

Метод Инвуда используется, если сумма возврата капитала реин-

вестируется по ставке доходности инвестиции. В этом случае норма воз-

врата как составная часть коэффициента капитализации равна фактору

фонда возмещения при той же ставке процента, что и по инвестициям

Rнорм возвр = SFF(п, Y), (4.13)

Rкап = Rдох кап + Δ · SFF(п, Y), (4.14)

где SFF – фактор фонда возмещения SFF = Y / ((1+Y)n – 1);

Y – ставка дохода на инвестиции (Rдох кап ).

Пример. Условия инвестирования:

• срок – 5 лет;

• доход на инвестиции – 12%.

• Δ – 100%.

Решение. Коэффициент капитализации рассчитывается как сумма

ставки доходности инвестиции 0,12 и фактора фонда возмещения (для

12%, 5 лет) 0,1574097. Коэффициент капитализации равен 0,2774097

Метод Хоскольда. Используется в тех случаях, когда ставка до-

хода первоначальных инвестиций несколько высока, что маловероятно

реинвестирование по той же ставке. Для реинвестируемых средств

предполагается получение дохода по безрисковой ставке

Rнорм возвр = SFF(п, Yб), (4.15)

Rкап = Rдох кап + Δ · SFF(п, Yб). (4.16)

где Yб- безрисковая ставка .

Пример. Инвестиционный проект предусматривает ежегодный

12%-ный доход на инвестиции (капитал) в течение 5 лет. Суммы в счет

возврата инвестиций могут быть без риска реинвестированы по ставке

6%.

Решение. Если норма возврата капитала равна 0,1773964, что

представляет собой фактор возмещения для 6% за 5 лет, то коэффициент

капитализации равен 0,2973964 (0,12 + 0,1773964).

Коэффициент капитализации включает ставку дохода на инвести-

ции и норму возврата капитала с учетом доли изнашиваемой части

активов. Если сумма капитала, вложенного в недвижимость, останется

неизменной и будет возвращаема при ее перепродаже, то доля изнаши-

ваемой части активов равна 0. Если известно снижение стоимости объ-

екта недвижимости, то будем фонд возмещения строить именно на воз-

мещение изнашиваемой доли активов. Если при вложении инвестиций в

недвижимость инвестор рассчитывает на то, что в будущем ее цена воз-

растет, то появляется необходимость учета в ставке капитализации при-

роста стоимости капиталовложений.

Снижение стоимости недвижимости (Δ), которое произойдет че-

рез п лет, учитывает в коэффициенте капитализации стоимость после-

дующей перепродажи объекта недвижимости.

Rкап = Rдох кап + Δ · Rнорм возвр , (4.17)

Δ = 0, если стоимость объекта оценки не изменится,

Δ = + доля, на которую планируется уменьшение стоимости объ-

екта оценки, если стоимость объекта оценки уменьшится,

Δ = – доля, на которую планируется увеличение стоимости объек-

та оценки, если стоимость объекта оценки увеличится.

Пример. Прогнозируется продажа объекта недвижимости через 5

лет за 50% его первоначальной цены. Ставка дохода на инвестиции со-

ставляет 12%.

Решение. По методу Ринга норма возврата капитала равна 20%

(100% : : 5 лет) • 1/2 = 10%. Rкап = 0,1 (норма возврата капитала) + 0,12

(ставка доходности инвестиций) = 0,22 (22%).

По методу Инвуда норма возврата капитала определяется путем

умножения фактора фонда возмещения на процент потери первоначаль-

ной цены недвижимости.

50%-ная потеря • 0,1574097 = 0,07887.

Rкап = 0,07887 (норма возврата капитала) + 0,12 (ставка дохода на

инвестиции) = 0,19887(19,87%).

Пример. Требуемая ставка дохода на капитал равна 12%. Прогно-

зируется, что прирост цены по истечении 5 лет составит 40%.

Решение. В случае повышения стоимости инвестиционных

средств выручка от продажи не только обеспечивает возврат всего вло-

женного капитала, но и приносит часть дохода, необходимого для полу-

чения 12%-ной ставки дохода на инвестиции. Поэтому коэффициент ка-

питализации должен быть уменьшен с учетом ожидаемого прироста ка-

питала. Рассчитаем отложенный доход: 0,4 • 0,1574 (фактор фонда воз-

мещения за 5 лет при 12%) = 0,063. Из ставки доходности инвестиций на

капитал вычитается отложенный доход и, таким образом, определяется

коэффициент капитализации.

Rкап = Rу – доля прироста • SFF(п, Y),

Rкап = 0,12 – 0,4 • 0,15474 = 0,0581 или 5,81%.

Расчет коэффициента капитализации методом рыночной

выжимки

Основываясь на рыночных данных по ценам продаж и значений

ЧОД сопоставимых объектов недвижимости, можно вычислить коэффи-

циент капитализации:

= Σ

n i

КАП С

R ЧОД (4.18)

где ЧОД i – чистый операционный доход i-го объекта-аналога;

Сi – цена продажи i-го объекта-аналога.

В этом методе отдельно не учитывается возврат капитала и доход

на инвестиции (табл.4.1).

Таблица 4.1

Расчет коэффициента капитализации (Rкап) методом рыночной вы-

жимки

Показатель Объект

№1 №2 №3 №4

Цена продажи, долл. 120000 90000 140000 75000

ЧОД, долл. 20750 15000 25500 12000

Общий коэффициент 0,172 0,166 0,182 0,160

капитализации

Среднее значение общего

коэффициента капитали-

зации

0,17

При всей внешней простоте применения этот метод расчета вызы-

вает определенные сложности – информация по ЧОД и ценам продаж

относится к категории «непрозрачной» информации.

Расчет коэффициента капитализации методом связанных ин-

вестиций.

Если объект недвижимости приобретается с помощью собственно-

го и заемного капитала, коэффициент капитализации должен удовлетво-

рять требованиям доходности на обе части инвестиций. Величина коэф-

фициента определяется методом связанных инвестиций, или техникой

инвестиционной группы. Коэффициент капитализации для заемного ка-

питала называется ипотечной постоянной и рассчитывается

Rm = ДО / К (4.19)

где Rm – ипотечная постоянная;

ДО – ежегодные выплаты по обслуживанию долга;

К – сумма ипотечного кредита.

Коэффициент капитализации для собственного капитала рассчи-

тывается по формуле:

Общий коэффициент капитализации определяется как средневзве-

шенное значение:

R = М •Rm + ( 1 – M ) •Re (4.21)

где М – коэффициент ипотечной задолженности.

Годовой ДП

R до выплаты налогов e = Величина собственного

капитала

(4.20)

Пример. Доля собственного капитала – 30%; ставка процента по

кредиту – 12%; кредит предоставлен на 25 лет; ставка дохода на собст-

венный капитал – 5%, тогда общая ставка капитализации равна:

а) ипотечная постоянная кредита, предоставленного на 25 лет под

12% годовых, – 0,127500;

б) общая ставка капитализации рассчитывается по формуле 4.21:

R = 0,7 *0,127500 + 0,3 *0,05 = 0,08925 + 0,015 = 0,10425 (10,42%).

Таким образом, специфика метода капитализации доходов заклю-

чается в следующем:

• в текущую стоимость переводится ЧОД за один временной пе-

риод;

• не рассчитывается цена реверсии;

• коэффициент капитализации рассчитывается для недвижимости

тремя методами:

􀂃 методом рыночной выжимки;

􀂃 методом определения коэффициента капитализации с учетом

возмещения капитальных затрат;

􀂃 методом связанных инвестиций.

Преимущества метода капитализации доходов заключаются в

том, что этот метод непосредственно отражает рыночную конъюнктуру,

так как при его применении анализируются с точки зрения соотношения

дохода и стоимости, как правило, большое количество сделок с недви-

жимостью, а также при расчете капитализируемого дохода составляется

гипотетический отчет о доходах, основной принцип построения которо-

го - предположение о рыночном уровне эксплуатации недвижимости.

Недостатки метода капитализации доходов состоят в том, что

• применение его затруднительно, когда отсутствует информация

о рыночных сделках;

• метод не рекомендуется использовать, если объект недостроен,

не вышел на уровень стабильных доходов или серьезно постра-

дал в результате форс-мажорных обстоятельств и требует серь-

езной реконструкции.