8.3. Оценка недвижимости с участием ипотечного кредита
К оглавлению1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 1617 18 19 20 21 22 23 24 25 26 27 28 29 30 31 32 33
34 35 36 37 38 39 40 41 42 43 44 45 46 47 48 49 50
51 52 53 54 55 56 57
Данный вид оценки имеет отличия, затрагивающие все методы до-
ходного подхода к оценке, поскольку рыночная стоимость актива не
совпадает с величиной вложенного в него собственного капитала, так
как в недвижимость частично вложен заемный капитал. Рассмотрим
данные особенности в методах доходного подхода, называемых ипотеч-
но-инвестиционным анализом. Ипотечно-инвестиционный анализ – это
моделированный доходный подход к оценке недвижимости.22
Метод капитализации дохода – расчет стоимости оцениваемого
объекта на основе конвертации годового чистого операционного дохода
в стоимость при помощи коэффициента капитализации, включающего
ставку доходности инвестиций и норму возврата капитала, которая рас-
считывается как средневзвешенная доходность собственных и заемных
средств.
Метод дисконтированных денежных потоков – оценка стоимо-
сти недвижимости как суммы полученного ипотечного кредита и теку-
щей стоимости собственного капитала. Собственный капитал представ-
ляет сумму дисконтированных денежных доходов инвестора за период
владения и дисконтированной выручки от предполагаемой продажи
объекта в конце периода владения. Особенности расчета заключаются
• в качестве потока доходов за период владения оценщик исполь-
зует не чистый операционный доход, а денежные поступления
на собственный капитал;
• стоимость реверсии рассчитывается как разница между ценой
перепродажи и остатком ипотечного долга на эту дату.
Особенности метода капитализации. Метод капитализации до-
хода при оценке недвижимости, приобретаемой с участием ипотечного
кредита, имеет четко выраженные особенности.
1. Стоимость объекта недвижимости рассчитывается по базовой
формуле метода капитализации в доходном подходе.
2. Коэффициент капитализации рассчитывается как сумма ставки
доходности на собственный капитал и нормы возмещения инвестиро-
ванного капитала; зависит от условий кредитования – процентной став-
ки, срока кредитования, коэффициента ипотечной задолженности.
Пример. Для приобретения недвижимости, приносящей ежегодно
130 чистого операционного дохода, можно получить ипотечный кредит
сроком на 30 лет под 12% с коэффициентом ипотечной задолженности
75%. Требуемая ставка доходности на собственный капитал – 15%. Ана-
литику необходимо учитывать условия погашения ипотечного кредита
и способы возмещения инвестированного капитала.
А. Инвестор получает кредит с «шаровым» платежом, предусмат-
ривающий в течение срока кредитования уплату только процентов. Воз-
мещение инвестированного капитала, а при досрочной продаже – пога-
шение долга произойдут в момент перепродажи. Стоимость оценивае-
мого объекта не меняется.
Коэффициент капитализации – средневзвешенная стоимость при-
влеченного капитала.
1) Коэффициент капитализации – 0,1275 (Rк = 0,15 • 0,25 + 0,12 • 0,75).
2) Стоимость недвижимости – 1020 (130 : 0,1275).
3) Сумма ипотечного кредита – 765 (1020 • 0,75).
4) Денежный поток при продаже в конце третьего года
Нулевой период. Затраты – 1020, в том числе:
• ипотечный кредит – 765;
• собственный капитал – 255.
1-й период. Чистый операционный доход – 130.
2-й период. Чистый операционный доход – 130.
3-й период. Всего – 1050,
в том числе:
• чистый операционный доход м130;
• цена перепродажи – 1020
из них:
• ипотечный кредит – 765;
• собственный капитал – 255.
5) IRR = 12,75% .
Б. Инвестор получает самоамортизирующийся кредит. Остаток
долга возвращается кредитору в момент перепродажи. Стоимость объек-
та за период владения уменьшается на сумму погашенного долга; воз-
мещение инвестированного капитала осуществляется методом Инвуда
по ставке, совпадающей с процентной ставкой по кредиту.
1). Ипотечная постоянная – 0,1234 (0,0103 • 12).
2). Коэффициент капитализации – 0,13 (0,25 • 0,15 + 0,75 • 0,1234),
в том числе:
• ставка дохода – 0,1275;
• норма возврата – 0,0025.
3) Стоимость недвижимости (С = ЧОД / Rкап ) – 1000 (130 : 0,13).
4) Остаток долга на конец третьего года – 741,5. Стоимость пере-
продажи – 991,5 (250 + 741,5).
5). Денежный поток при перепродаже объекта в конце третьего
года –
6) IRR = 12,75% .
В. Инвестор получает самоамортизирующийся кредит. Остаток
долга погашается в момент перепродажи, через три года объект можно
будет продать за 80% первоначальной цены. Возврат капитала осущест-
вляется по методу Инвуда и требуемой ставке дохода на инвестирован-
ный капитал.
Для того чтобы избежать повторного счета, коэффициент капита-
лизации, рассчитанный методом инвестиционной группы, следует
уменьшить на заложенную в нем норму возврата капитала, величина ко-
торой зависит от срока кредитования, процентной ставки, периодично-
сти погашения и коэффициента ипотечной задолженности. К получен-
ному результату прибавим норму возврата капитала, соответствующую
конкретным условиям изменения стоимости объекта.
1) Ставка дохода на инвестированный капитал – 0, 1275
0,1275 = 0,25 • 0, 1 5 + 0,75 • 0,1234 – 0,75 • 12 • 0,0002861.
2) Норма возврата инвестированного капитала:
фактор взноса в накопление фонда 0,2942 (SFF; 3 года; 12,75%);
Нулевой
период
Затраты – 1000, в том числе:
• ипотечный кредит ~
• собственный капитал – 250.
1-й период Чистый операционный доход – 130
2-й период Чистый операционный доход – 130
3-й период Всего – 1121, в том числе
• чистый операционный доход – 130;
• цена перепродажи – 991;
из них:
• ипотечный кредит – 741;
• собственный капитал – 250
норма возврата при уменьшении стоимости на 20% – 0,0588
(0,2942 • 0,2).
3) Коэффициент капитализации – 0,1863 (0,1275 + 0,0588).
4) Стоимость недвижимости – 698 (130 : 0,1863).
5) Цена перепродажи – 558 (698 • 0,8).
6) Денежный поток при перепродаже объекта через три года за
80% от первоначальной цены.
Нулевой период. Затраты – 698,
в том числе:
• ипотечный кредит – 523,5;
• собственный капитал – 174,5.
1-й период. Чистый операционный доход – 130.
2-й период. Чистый операционный доход – 130.
3-й период. Затраты всего – 688,
в том числе:
• чистый операционный доход – 130$
• цена перепродажи – 558,
из них:
• ипотечный кредит – 517;
• собственный капитал – 41.
7) IRR = 12,75%.
Метод дисконтированных денежных потоков более универсален,
он применим для оценки любой приносящей доход недвижимости, в том
числе объектов с нестабильным доходом. Для недвижимости, приобре-
таемой с участием некоторых видов ипотечного кредита, характерен не-
стабильный поток дохода, что определяется графиком его погашения.
Особенности метода ДДП. Метод дисконтированных денежных
потоков обычно называется традиционной техникой ипотечно-
инвестиционного анализа.
Алгоритм расчета стоимости недвижимости, приобретаемой с уча-
стием ипотечного самоамортизирующегося кредита, таков.
1. Определяется длительность анализируемого периода.
2. Рассчитывается величина чистого операционного дохода.
3. Рассчитывается сумма расходов по обслуживанию долга.
4. Определяется величина денежных поступлений на собственный
капитал.
5. Определяется ставка дохода, которую инвестор должен полу-
чить на вложенные средства.
6. Рассчитывается сумма дисконтированных денежных поступле-
ний.
7. Определяется цена предполагаемой продажи недвижимости в
конце анализируемого периода.
8. Определяется остаток непогашенного кредита на конец анали-
зируемого периода.
9. Рассчитывается выручка от перепродажи недвижимости как раз-
ница между ценой перепродажи и остатком непогашенного долга.
10. Определяется текущая стоимость выручки от перепродажи не-
движимости.
11. Оценивается рыночная стоимость собственного капитала инве-
стора как сумма текущих стоимостей денежных поступлений и выручки
от перепродажи.
12. Определяется величина ипотечного кредита на дату проведе-
ния оценки.
13. Определяется обоснованная рыночная стоимость недвижимо-
сти как сумма рыночной стоимости собственного капитала и задолжен-
ности на момент оценки.
Пример. Определить обоснованную рыночную стоимость недви-
жимости на основе следующей информации:
• чистый операционный доход в ближайшие пять лет: 1-й год
– 160; 2-й год – 300; 3-й год – 500; 4-й год – 800; 5-й год – 1000;
• цена перепродажи в конце 5-го года – 1300;
• ставка дохода на собственный капитал инвестора – 15%;
• инвестор получает в банке кредит в сумме 900 на 15 лет под
10%. Долг погашается ежегодно равными частями с начислени-
ем процента на остаток долга.
Решение.
1) Составляется график погашения кредита в течение анализируе-
мого периода, и производится расчет расходов по обслуживанию долга
(табл. 8.4.)
Таблица 8.4
Показатели Год
1-й 2-й 3-й 4-й 5-й
Сумма погашения кредита
Остаток долга на конец
года
Сумма начисленных про-
центов (ставка 10%)
Расходы по обслуживании
долга
60
840
90
150
60
780
84
144
60
720
78
138
60
660
72
132
60
660
66
126
2) Рассчитывается сумма дисконтированных денежных поступле-
ний, которая составит 1181 (табл. 8.5).
Таблица 8.5
Показатели Год
1-й 2-й 3-й 4-й 5-й
Чистый операционный доход
Расходы по обслуживанию долга
Денежные поступления
Фактор текущей стоимости
(ставка дисконта – 15%)
160
150
10
0,87
300
144
156
0,7561
500
138
362
0,6575
800
132
668
0,5718
1000
126
874
0,4972
Дисконтированные денежные
поступления
9 118 238
382
334
3) Рассчитывается текущая стоимость выручки от перепродажи:
• цена перепродажи – 1300;
• остаток долга на конец 5-го года – 600 (900 – 60 • 5);
• выручка от перепродажи – 700 (1300 – 600);
• текущая стоимость выручки от перепродажи – 348
(700 • 0,4972).
4) Оценка рыночной стоимости собственного капитала инвестора
– Ш9 (1181 + 348).
Рыночная стоимость недвижимости составит 2429 (1529+900).
Универсальность метода дисконтированных денежных потоков
позволяет его формализовать на основе ряда допущений:
• чистый операционный доход в течение периода владения не ме-
няется;
• инвестор использует ипотечный самоамортизирующийся кредит
с ежемесячным погашением.
Применение традиционной техники ипотечно-инвестиционного
анализа позволяет оценивать недвижимость как на основе стоимостных
показателей, так и при их отсутствии, принимая во внимание только
сумму чистого операционного дохода и различные оценочные коэффи-
циенты.
I. Традиционная техника ипотечно-инвестиционного анализа:
СН=ИК + (ЧОД – РОД) PVA(n, cт.д.) + (Сп/п – ИКп ) PV(n, cт.д.), (8.5)
где Сн – стоимость недвижимости;
ИК – ипотечный кредит;
ЧОД – чистый операционный доход;
РОД – расходы по обслуживанию долга;
Сп/п – цена перепродажи в конце анализируемого периода;
ИКп – остаток долга по ипотечному кредиту на конец анализируе-
мого периода;
РVА – фактор текущей стоимости аннуитета ;
РV – фактор текущей стоимости (колонка № 4 тех же таблиц);
177
ст.д. – ставка дохода на собственный капитал;
n – анализируемый период.
Пример. Оцените недвижимость, чистый операционный доход ко-
торой в течение ближайших десяти лет составит 150. В конце 10-го года
объект можно реализовать за 1200. Инвестор получает ипотечный кре-
дит в сумме 900 на 30 лет под 12% с ежемесячным погашением. Требуе-
мая инвестором ставка дохода на собственный капитал –15%.
Решение.
1) Ипотечная постоянная – 0,1234 (0,01029 • 12).
2) Расходы по обслуживанию долга – 111 (900 • 0,1234).
3) Остаток долга на конец 10-го года:
• ежемесячный взнос – 9,26 (900 • 0,01029);
• остаточный срок кредитования после перепродажи – 20 лет
(30 – 10);
• остаток долга на дату перепродажи – 841 (9,26 • 90,8194).
4) Текущая стоимость денежных поступлений – 196 [(150 – 111) х
х 5,01877].
5) Текущая стоимость выручки от перепродажи – 89 [(1200 – 841)
х 0,2472].
6) Рыночная стоимость собственного капитала – 285 (196 + 89).
7) Стоимость недвижимости – 1185 (285 + 900).
II. Оценка недвижимости, обремененной ранее полученным
ипотечным кредитом:
Сн = ИК0 + (ЧОД – РОД) PVA(n, cт.д.) + (Сп/п – ИКп ) PV(n, cт.д.) , (8.6)
где ИК0 – остаток долга на дату проведения оценки;
ИКп – остаток долга на дату перепродажи с учетом срока, отде-
ляющего дату получения кредита от даты проведения оценки.
Пример. Оценить объект недвижимости, используя информацию
предыдущего примера. Ипотечный кредит получен за три года до даты
проведения оценки.
Решение.
1) Остаток задолженности по ипотечному кредиту на дату прове-
дения оценки – 889 (9,26•96,02).
2) Остаток задолженности на дату перепродажи:
• остаточный срок кредитования после перепродажи – 17 лет
(30 – 3 – 10);
• остаток долга на дату перепродажи – 804 (9,26 • 86,8647).
3) Рыночная стоимость собственного капитала – 294 [(150 – 3 111)•
• 5,01877 + (1200 – 804) • 0,2472].
4) Стоимость недвижимости – 1183 (294 + 889).
III. Оценка недвижимости на основе ограниченной стоимост-
ной информации.
Выше были рассмотрены ситуации, когда оценщик использовал
несколько стоимостных показателей: чистый операционный доход; цену
перепродажи недвижимости; сумму ипотечного кредита; расходы по об-
служиванию долга. Теперь проанализируем возможность оценки в усло-
виях ограниченной стоимостной информации на основе следующих па-
раметров:
• ЧОД – сумма чистого операционного дохода;
• Rm – коэффициент ипотечной задолженности;
• ст. % – процентная ставка по кредиту;
• N – срок кредитования;
• n – длительность анализируемого периода;
• ст.д. – ставка дохода на вложенный инвестором капитал;
• d – процентное изменение стоимости недвижимости;
• PVAF – фактор текущей стоимости обычного аннуитета;
• IAOF – фактор взноса на амортизацию единицы.
Взаимосвязь показателей, используемых в данной технике, позво-
ляет заменять ряд исходных параметров:
ИК= Сн • Rm; (8.7)
РОД = ИК • ст.% = Сн • Rm• ст.% (8.8)
Сп/п = Сн (1+ d) (8.9)
ИКп = ИК • PVAF(cт. %, N) • IAOF(cт. %, N– n) (8.10)
ИКп = Сн • Rm • PVAF(cт. %, N) • IAOF (cт. %, N – n) (8.11)
Это позволяет преобразовать базовую формулу следующим
образом:
Сн = Сн • Rm + (ЧОД – Сн • Rm• ст.% ) •PVA(n, cт.д.) +
+ (Сн (1 + d) – Сн • Rm • PVAF(cт. %, N) • IAOF(cт. %, N – n) ) •
• PV(n, cт.д.) (8.12)
Пример. Оцените недвижимость, годовой чистый операционный
доход которой в течение 5 лет составит 1000. Коэффициент ипотечной
задолженности – 70%. Кредит выдан на 15 лет под 13% с ежемесячным
погашением. Стоимость объекта за 5 лет уменьшится на 20%. Ставка
дохода инвестора – 15%.
Решение.
Подставляем данные об условиях кредитования в трансформиро-
ванную формулу
Сн = 0,7Сн + (1000 – 0,7Сн 0,1518) 3,3522 +
+ [Сн(1 – 0,2) – 0,7Сн · 0,0127 · 66,9744] · 0,4972.
В результате преобразования получим: Сн = 3352,2 (1 – 0,4506).
Сн = 6102
Смоделируем денежный поток в соответствии с основными усло-
виями инвестирования:
Нулевой пе-
риод
Затраты – 6102,
в том числе:
•ипотечный кредит – 4270;
• собственный капитал – 1832.
Периоды
1– 4
Чистый операционный доход – 1000,
в том числе:
• расходы по обслуживанию долга
– 648;
• денежные поступления – 352.
Период 5 • Чистый операционный доход – 1000;
из них
• расходы по обслуживанию долга
– 648;
• денежные поступления – 352.
Цена перепродажи – 4882,
из них
• ипотечный кредит – 3618;
• собственный капитал – 1264.
Поток денежных поступлений на вложенный собственный капи-
тал: (1832), 352; 352; 352; 352; 1616 дает ставку дохода 15%.
Таким образом, в процессе оценки необходимо анализировать
конкретные условия финансирования оцениваемого объекта и сравни-
вать их с типичными рыночными условиями финансирования.
На основе выявленных различий рассчитывается соответствующая
поправка на условия финансирования, которая трансформирует обосно-
ванную рыночную стоимость недвижимости в цену.
Данный вид оценки имеет отличия, затрагивающие все методы до-
ходного подхода к оценке, поскольку рыночная стоимость актива не
совпадает с величиной вложенного в него собственного капитала, так
как в недвижимость частично вложен заемный капитал. Рассмотрим
данные особенности в методах доходного подхода, называемых ипотеч-
но-инвестиционным анализом. Ипотечно-инвестиционный анализ – это
моделированный доходный подход к оценке недвижимости.22
Метод капитализации дохода – расчет стоимости оцениваемого
объекта на основе конвертации годового чистого операционного дохода
в стоимость при помощи коэффициента капитализации, включающего
ставку доходности инвестиций и норму возврата капитала, которая рас-
считывается как средневзвешенная доходность собственных и заемных
средств.
Метод дисконтированных денежных потоков – оценка стоимо-
сти недвижимости как суммы полученного ипотечного кредита и теку-
щей стоимости собственного капитала. Собственный капитал представ-
ляет сумму дисконтированных денежных доходов инвестора за период
владения и дисконтированной выручки от предполагаемой продажи
объекта в конце периода владения. Особенности расчета заключаются
• в качестве потока доходов за период владения оценщик исполь-
зует не чистый операционный доход, а денежные поступления
на собственный капитал;
• стоимость реверсии рассчитывается как разница между ценой
перепродажи и остатком ипотечного долга на эту дату.
Особенности метода капитализации. Метод капитализации до-
хода при оценке недвижимости, приобретаемой с участием ипотечного
кредита, имеет четко выраженные особенности.
1. Стоимость объекта недвижимости рассчитывается по базовой
формуле метода капитализации в доходном подходе.
2. Коэффициент капитализации рассчитывается как сумма ставки
доходности на собственный капитал и нормы возмещения инвестиро-
ванного капитала; зависит от условий кредитования – процентной став-
ки, срока кредитования, коэффициента ипотечной задолженности.
Пример. Для приобретения недвижимости, приносящей ежегодно
130 чистого операционного дохода, можно получить ипотечный кредит
сроком на 30 лет под 12% с коэффициентом ипотечной задолженности
75%. Требуемая ставка доходности на собственный капитал – 15%. Ана-
литику необходимо учитывать условия погашения ипотечного кредита
и способы возмещения инвестированного капитала.
А. Инвестор получает кредит с «шаровым» платежом, предусмат-
ривающий в течение срока кредитования уплату только процентов. Воз-
мещение инвестированного капитала, а при досрочной продаже – пога-
шение долга произойдут в момент перепродажи. Стоимость оценивае-
мого объекта не меняется.
Коэффициент капитализации – средневзвешенная стоимость при-
влеченного капитала.
1) Коэффициент капитализации – 0,1275 (Rк = 0,15 • 0,25 + 0,12 • 0,75).
2) Стоимость недвижимости – 1020 (130 : 0,1275).
3) Сумма ипотечного кредита – 765 (1020 • 0,75).
4) Денежный поток при продаже в конце третьего года
Нулевой период. Затраты – 1020, в том числе:
• ипотечный кредит – 765;
• собственный капитал – 255.
1-й период. Чистый операционный доход – 130.
2-й период. Чистый операционный доход – 130.
3-й период. Всего – 1050,
в том числе:
• чистый операционный доход м130;
• цена перепродажи – 1020
из них:
• ипотечный кредит – 765;
• собственный капитал – 255.
5) IRR = 12,75% .
Б. Инвестор получает самоамортизирующийся кредит. Остаток
долга возвращается кредитору в момент перепродажи. Стоимость объек-
та за период владения уменьшается на сумму погашенного долга; воз-
мещение инвестированного капитала осуществляется методом Инвуда
по ставке, совпадающей с процентной ставкой по кредиту.
1). Ипотечная постоянная – 0,1234 (0,0103 • 12).
2). Коэффициент капитализации – 0,13 (0,25 • 0,15 + 0,75 • 0,1234),
в том числе:
• ставка дохода – 0,1275;
• норма возврата – 0,0025.
3) Стоимость недвижимости (С = ЧОД / Rкап ) – 1000 (130 : 0,13).
4) Остаток долга на конец третьего года – 741,5. Стоимость пере-
продажи – 991,5 (250 + 741,5).
5). Денежный поток при перепродаже объекта в конце третьего
года –
6) IRR = 12,75% .
В. Инвестор получает самоамортизирующийся кредит. Остаток
долга погашается в момент перепродажи, через три года объект можно
будет продать за 80% первоначальной цены. Возврат капитала осущест-
вляется по методу Инвуда и требуемой ставке дохода на инвестирован-
ный капитал.
Для того чтобы избежать повторного счета, коэффициент капита-
лизации, рассчитанный методом инвестиционной группы, следует
уменьшить на заложенную в нем норму возврата капитала, величина ко-
торой зависит от срока кредитования, процентной ставки, периодично-
сти погашения и коэффициента ипотечной задолженности. К получен-
ному результату прибавим норму возврата капитала, соответствующую
конкретным условиям изменения стоимости объекта.
1) Ставка дохода на инвестированный капитал – 0, 1275
0,1275 = 0,25 • 0, 1 5 + 0,75 • 0,1234 – 0,75 • 12 • 0,0002861.
2) Норма возврата инвестированного капитала:
фактор взноса в накопление фонда 0,2942 (SFF; 3 года; 12,75%);
Нулевой
период
Затраты – 1000, в том числе:
• ипотечный кредит ~
• собственный капитал – 250.
1-й период Чистый операционный доход – 130
2-й период Чистый операционный доход – 130
3-й период Всего – 1121, в том числе
• чистый операционный доход – 130;
• цена перепродажи – 991;
из них:
• ипотечный кредит – 741;
• собственный капитал – 250
норма возврата при уменьшении стоимости на 20% – 0,0588
(0,2942 • 0,2).
3) Коэффициент капитализации – 0,1863 (0,1275 + 0,0588).
4) Стоимость недвижимости – 698 (130 : 0,1863).
5) Цена перепродажи – 558 (698 • 0,8).
6) Денежный поток при перепродаже объекта через три года за
80% от первоначальной цены.
Нулевой период. Затраты – 698,
в том числе:
• ипотечный кредит – 523,5;
• собственный капитал – 174,5.
1-й период. Чистый операционный доход – 130.
2-й период. Чистый операционный доход – 130.
3-й период. Затраты всего – 688,
в том числе:
• чистый операционный доход – 130$
• цена перепродажи – 558,
из них:
• ипотечный кредит – 517;
• собственный капитал – 41.
7) IRR = 12,75%.
Метод дисконтированных денежных потоков более универсален,
он применим для оценки любой приносящей доход недвижимости, в том
числе объектов с нестабильным доходом. Для недвижимости, приобре-
таемой с участием некоторых видов ипотечного кредита, характерен не-
стабильный поток дохода, что определяется графиком его погашения.
Особенности метода ДДП. Метод дисконтированных денежных
потоков обычно называется традиционной техникой ипотечно-
инвестиционного анализа.
Алгоритм расчета стоимости недвижимости, приобретаемой с уча-
стием ипотечного самоамортизирующегося кредита, таков.
1. Определяется длительность анализируемого периода.
2. Рассчитывается величина чистого операционного дохода.
3. Рассчитывается сумма расходов по обслуживанию долга.
4. Определяется величина денежных поступлений на собственный
капитал.
5. Определяется ставка дохода, которую инвестор должен полу-
чить на вложенные средства.
6. Рассчитывается сумма дисконтированных денежных поступле-
ний.
7. Определяется цена предполагаемой продажи недвижимости в
конце анализируемого периода.
8. Определяется остаток непогашенного кредита на конец анали-
зируемого периода.
9. Рассчитывается выручка от перепродажи недвижимости как раз-
ница между ценой перепродажи и остатком непогашенного долга.
10. Определяется текущая стоимость выручки от перепродажи не-
движимости.
11. Оценивается рыночная стоимость собственного капитала инве-
стора как сумма текущих стоимостей денежных поступлений и выручки
от перепродажи.
12. Определяется величина ипотечного кредита на дату проведе-
ния оценки.
13. Определяется обоснованная рыночная стоимость недвижимо-
сти как сумма рыночной стоимости собственного капитала и задолжен-
ности на момент оценки.
Пример. Определить обоснованную рыночную стоимость недви-
жимости на основе следующей информации:
• чистый операционный доход в ближайшие пять лет: 1-й год
– 160; 2-й год – 300; 3-й год – 500; 4-й год – 800; 5-й год – 1000;
• цена перепродажи в конце 5-го года – 1300;
• ставка дохода на собственный капитал инвестора – 15%;
• инвестор получает в банке кредит в сумме 900 на 15 лет под
10%. Долг погашается ежегодно равными частями с начислени-
ем процента на остаток долга.
Решение.
1) Составляется график погашения кредита в течение анализируе-
мого периода, и производится расчет расходов по обслуживанию долга
(табл. 8.4.)
Таблица 8.4
Показатели Год
1-й 2-й 3-й 4-й 5-й
Сумма погашения кредита
Остаток долга на конец
года
Сумма начисленных про-
центов (ставка 10%)
Расходы по обслуживании
долга
60
840
90
150
60
780
84
144
60
720
78
138
60
660
72
132
60
660
66
126
2) Рассчитывается сумма дисконтированных денежных поступле-
ний, которая составит 1181 (табл. 8.5).
Таблица 8.5
Показатели Год
1-й 2-й 3-й 4-й 5-й
Чистый операционный доход
Расходы по обслуживанию долга
Денежные поступления
Фактор текущей стоимости
(ставка дисконта – 15%)
160
150
10
0,87
300
144
156
0,7561
500
138
362
0,6575
800
132
668
0,5718
1000
126
874
0,4972
Дисконтированные денежные
поступления
9 118 238
382
334
3) Рассчитывается текущая стоимость выручки от перепродажи:
• цена перепродажи – 1300;
• остаток долга на конец 5-го года – 600 (900 – 60 • 5);
• выручка от перепродажи – 700 (1300 – 600);
• текущая стоимость выручки от перепродажи – 348
(700 • 0,4972).
4) Оценка рыночной стоимости собственного капитала инвестора
– Ш9 (1181 + 348).
Рыночная стоимость недвижимости составит 2429 (1529+900).
Универсальность метода дисконтированных денежных потоков
позволяет его формализовать на основе ряда допущений:
• чистый операционный доход в течение периода владения не ме-
няется;
• инвестор использует ипотечный самоамортизирующийся кредит
с ежемесячным погашением.
Применение традиционной техники ипотечно-инвестиционного
анализа позволяет оценивать недвижимость как на основе стоимостных
показателей, так и при их отсутствии, принимая во внимание только
сумму чистого операционного дохода и различные оценочные коэффи-
циенты.
I. Традиционная техника ипотечно-инвестиционного анализа:
СН=ИК + (ЧОД – РОД) PVA(n, cт.д.) + (Сп/п – ИКп ) PV(n, cт.д.), (8.5)
где Сн – стоимость недвижимости;
ИК – ипотечный кредит;
ЧОД – чистый операционный доход;
РОД – расходы по обслуживанию долга;
Сп/п – цена перепродажи в конце анализируемого периода;
ИКп – остаток долга по ипотечному кредиту на конец анализируе-
мого периода;
РVА – фактор текущей стоимости аннуитета ;
РV – фактор текущей стоимости (колонка № 4 тех же таблиц);
177
ст.д. – ставка дохода на собственный капитал;
n – анализируемый период.
Пример. Оцените недвижимость, чистый операционный доход ко-
торой в течение ближайших десяти лет составит 150. В конце 10-го года
объект можно реализовать за 1200. Инвестор получает ипотечный кре-
дит в сумме 900 на 30 лет под 12% с ежемесячным погашением. Требуе-
мая инвестором ставка дохода на собственный капитал –15%.
Решение.
1) Ипотечная постоянная – 0,1234 (0,01029 • 12).
2) Расходы по обслуживанию долга – 111 (900 • 0,1234).
3) Остаток долга на конец 10-го года:
• ежемесячный взнос – 9,26 (900 • 0,01029);
• остаточный срок кредитования после перепродажи – 20 лет
(30 – 10);
• остаток долга на дату перепродажи – 841 (9,26 • 90,8194).
4) Текущая стоимость денежных поступлений – 196 [(150 – 111) х
х 5,01877].
5) Текущая стоимость выручки от перепродажи – 89 [(1200 – 841)
х 0,2472].
6) Рыночная стоимость собственного капитала – 285 (196 + 89).
7) Стоимость недвижимости – 1185 (285 + 900).
II. Оценка недвижимости, обремененной ранее полученным
ипотечным кредитом:
Сн = ИК0 + (ЧОД – РОД) PVA(n, cт.д.) + (Сп/п – ИКп ) PV(n, cт.д.) , (8.6)
где ИК0 – остаток долга на дату проведения оценки;
ИКп – остаток долга на дату перепродажи с учетом срока, отде-
ляющего дату получения кредита от даты проведения оценки.
Пример. Оценить объект недвижимости, используя информацию
предыдущего примера. Ипотечный кредит получен за три года до даты
проведения оценки.
Решение.
1) Остаток задолженности по ипотечному кредиту на дату прове-
дения оценки – 889 (9,26•96,02).
2) Остаток задолженности на дату перепродажи:
• остаточный срок кредитования после перепродажи – 17 лет
(30 – 3 – 10);
• остаток долга на дату перепродажи – 804 (9,26 • 86,8647).
3) Рыночная стоимость собственного капитала – 294 [(150 – 3 111)•
• 5,01877 + (1200 – 804) • 0,2472].
4) Стоимость недвижимости – 1183 (294 + 889).
III. Оценка недвижимости на основе ограниченной стоимост-
ной информации.
Выше были рассмотрены ситуации, когда оценщик использовал
несколько стоимостных показателей: чистый операционный доход; цену
перепродажи недвижимости; сумму ипотечного кредита; расходы по об-
служиванию долга. Теперь проанализируем возможность оценки в усло-
виях ограниченной стоимостной информации на основе следующих па-
раметров:
• ЧОД – сумма чистого операционного дохода;
• Rm – коэффициент ипотечной задолженности;
• ст. % – процентная ставка по кредиту;
• N – срок кредитования;
• n – длительность анализируемого периода;
• ст.д. – ставка дохода на вложенный инвестором капитал;
• d – процентное изменение стоимости недвижимости;
• PVAF – фактор текущей стоимости обычного аннуитета;
• IAOF – фактор взноса на амортизацию единицы.
Взаимосвязь показателей, используемых в данной технике, позво-
ляет заменять ряд исходных параметров:
ИК= Сн • Rm; (8.7)
РОД = ИК • ст.% = Сн • Rm• ст.% (8.8)
Сп/п = Сн (1+ d) (8.9)
ИКп = ИК • PVAF(cт. %, N) • IAOF(cт. %, N– n) (8.10)
ИКп = Сн • Rm • PVAF(cт. %, N) • IAOF (cт. %, N – n) (8.11)
Это позволяет преобразовать базовую формулу следующим
образом:
Сн = Сн • Rm + (ЧОД – Сн • Rm• ст.% ) •PVA(n, cт.д.) +
+ (Сн (1 + d) – Сн • Rm • PVAF(cт. %, N) • IAOF(cт. %, N – n) ) •
• PV(n, cт.д.) (8.12)
Пример. Оцените недвижимость, годовой чистый операционный
доход которой в течение 5 лет составит 1000. Коэффициент ипотечной
задолженности – 70%. Кредит выдан на 15 лет под 13% с ежемесячным
погашением. Стоимость объекта за 5 лет уменьшится на 20%. Ставка
дохода инвестора – 15%.
Решение.
Подставляем данные об условиях кредитования в трансформиро-
ванную формулу
Сн = 0,7Сн + (1000 – 0,7Сн 0,1518) 3,3522 +
+ [Сн(1 – 0,2) – 0,7Сн · 0,0127 · 66,9744] · 0,4972.
В результате преобразования получим: Сн = 3352,2 (1 – 0,4506).
Сн = 6102
Смоделируем денежный поток в соответствии с основными усло-
виями инвестирования:
Нулевой пе-
риод
Затраты – 6102,
в том числе:
•ипотечный кредит – 4270;
• собственный капитал – 1832.
Периоды
1– 4
Чистый операционный доход – 1000,
в том числе:
• расходы по обслуживанию долга
– 648;
• денежные поступления – 352.
Период 5 • Чистый операционный доход – 1000;
из них
• расходы по обслуживанию долга
– 648;
• денежные поступления – 352.
Цена перепродажи – 4882,
из них
• ипотечный кредит – 3618;
• собственный капитал – 1264.
Поток денежных поступлений на вложенный собственный капи-
тал: (1832), 352; 352; 352; 352; 1616 дает ставку дохода 15%.
Таким образом, в процессе оценки необходимо анализировать
конкретные условия финансирования оцениваемого объекта и сравни-
вать их с типичными рыночными условиями финансирования.
На основе выявленных различий рассчитывается соответствующая
поправка на условия финансирования, которая трансформирует обосно-
ванную рыночную стоимость недвижимости в цену.