4.4.3. Оценка обыкновенных акций

К оглавлению 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16
17 18 19 20 21 22 23 24 25 26 27 28 29 30 31 32 33
34 35 36 37 38 39 40 41 42 43 44 45 46 47 48 49 50
51 52 53 54 55 56 57 58 59 60 61 62 63 64 65 66 67
68 69 70 71 72 73 74 75 76 77 78 79 80 81 82 83 84
85 86 87 88 89 90 91 92 93 94 95 96 97 98 99 100 101
102 103 104 105 106 107 108 109 110 111 112 113 114 115 116 117 118
119 120 121 122 123 124 125 126 127 128 129 130 131 132 133 134 135
136 137 138 139 140 141 142 143 144 145 146 147 148 149 150 151 152
153 154 155 156 157 158 159 160 161 162 163 164 165 166 167 168 169
170 171 172 173 174 175 176 177 178 179 180 181 182 183 184 185 186
187 188 189 190 191 192 193 194 195 196

В соответствии с принятыми нормами выпуска обыкновенных акций сумма выплачиваемых дивидендов зависит от результатов деятельности предприятия в соответствующем периоде времени, обычно в течение года. Тем не менее, оценка стоимости обыкновенных акций предполагает некоторый поток дивидендов, которые при оценке стоимости играют такую же роль, как процентные платежи при оценке облигации. Только в отличие от облигаций этот поток является бесконечным и не предполагается возврата исходной инвестиции. С учетом всего отмеченного выше оценка стоимости обыкновенной акции осуществляется по формуле

, (4.29)

где Dt - величина дивиденда, выплачиваемого в t-ом году,

rs- показатель дисконта, с помощью которого осуществляется приведение дивидендных выплат к настоящему моменту времени.

Проблемы, связанные с оценкой стоимости акций, заключаются в прогнозе дивидендов и в оценке показателя дисконта. Рассмотрим каждую из них в отдельности.

Совершенно очевидно, что предприятие не в состоянии осуществить индивидуальный прогноз дивидендов на всем бесконечном периоде. Поэтому на практике этот период разбивают на две части, первая из которых составляет несколько лет (обычно не более пяти), в течение которых существует возможность составить более или менее правдоподобный прогноз дивидендных выплат. Этот период времени называется обозримым временным горизонтом. Вторая часть – это весь оставшийся бесконечный период времени, для которого делается предположение о том, что

дивиденды сохраняют неизменное значение, равное величине последнего спрогнозированного дивиденда, вошедшего в первый период, или

предполагается некоторый постоянный годовой прирост дивидендов, определяемый величиной процентного роста g.

В дальнейшем оценка стоимости акции - это дело техники дисконтирования спрогнозированной совокупности дивидендов. Вся последовательность дивидендов разбивается на две группы:

1 группа: дивиденды в течение обозримого временного горизонта,

2 группа: бесконечная последовательность оставшихся дивидендов, которые заменяются т.н. «терминальным значением», (Т).

Пусть N – количество лет в обозримом горизонте, тогда с учетом стоимости денег во времени получим:

. (4.30)

В рамках обозримого горизонта дивиденды прогнозируются индивидуально, т.е. для каждого года в отдельности.

Для второй группы дивидендов делается допущение в отношении темпа роста:

неизменное значение D′, или нулевой темп роста (g = 0);

некоторый положительный темп роста дивидендов (g > 0).

Стало быть, расчет терминального значения может осуществляться в одном из двух вариантов (причем, второй вариант обобщает первый), которые приведены ниже

Если g = 0, то

Если g > 0, то используется формула Гордона:

В этих формулах в качестве дивиденда используется первая после прекращения обозримого горизонта величина планируемого к выплате дивиденда. Например, если последний из индивидуально планируемых дивидендов составляет $10, а тем роста дивидендов ожидается на уровне 2%, то в формулу Гордона следует подставить $10.2.

Пример. Предприятие выплатило по дивидендам $0,52 за последний год. В течение ближайших трех лет темп роста дивидендов составит 8%. В последующем (без ограничений по времени) дивиденды будут расти с темпом 4%. Оценить рыночную стоимость этой акции, если ее доходность оценена на уровне 15%.

Рассчитаем дивиденды, выплачиваемые в ближайшие три года:

Величина дивиденда, планируемого в конце четвертого года, составит:

Найдем терминальное значение по формуле по формуле Гордона:

С помощью формулы (4.30) найдем оценку обыкновенной акции предприятия:

Как изменить модель, если допустить, что инвестор собирается продать акцию через несколько лет?

Для решения задачи необходимо знать, через сколько лет акция будет продаваться и какова процентная ставка на этот момент. В зависимости от количества лет, через которые будет продана акция, поток дивидендов прерывается, и отброшенная часть дивидендов заменяется новым терминальным значением. Рассмотрим несколько вариантов.

Акция будет продана через 2 года, процентная ставка не изменилась.

т.е. оценка стоимости не изменилась.

Акция будет продана через 5 лет, процентная ставка не изменилась.

Оценка стоимости остается без изменения.

Акция будет продана через 5 лет, процентная ставка составит 17%:

Оценка стоимости стала закономерно ниже.

Практическая философия использования изложенных выше финансовых технологий заключается в том, что эти оценки «каждый делает сам для себя». Другими словами, инвестиционный эксперт собирает информацию об успехах корпорации, делает предположения относительно поведения процентных ставок на фондовом рынке и, исходя из этого, производит оценку. И на вопрос, что является критерием правильности оценки – ответ один: практика поведения фондового рынка и реальные котировки ценных бумаг. Отсюда вывод – значит нельзя с большой точностью предсказать рыночную цену финансового инструмента. Да, нельзя, иначе каждый участник фондового рынка был бы богатым человеком. А этого быть не может, так как в фондовых операциях богатство одних является следствием разорения других.

, (4.29)